铜市周度观察 | 海外衰退风险难以消除，铜价高位承压

 

　　文 | 对冲研投研究院

　　编辑 | 杨兰

　　  摘  要  

海外对于衰退的担忧依然难以消除，使得铜价在高位有所承压。衰退的担忧来自几个方面，一方面海外上周经济数据表现仍然有亮眼之处，比如美国PMI数据，制造业PMI环比出现回升，而欧洲PMI虽然制造业不及预期，但服务业仍然坚挺，结合通胀依然处于高位，市场的预期并不乐观。

另一方面上周多位央行官员表示仍将延续紧缩政策，具有韧性的经济数据和具有粘性的通胀数据确实也给了央行保持紧缩货币政策的底气，而此前市场对降息的预期明显过于激进。此外北美地区精炼铜最近开始持续累库，这一点也非常值得关注。可能是当地需求走软的信号。总的来看海外衰退的风险难以消除只会更加深化，铜价整体还是面临压力。

　　一、 上周COMEX铜市场回顾

上周COMEX铜价震荡回落，海外对于衰退的担忧依然难以消除，使得铜价在高位有所承压。衰退的担忧来自几个方面，一方面海外上周经济数据表现仍然有亮眼之处，比如美国PMI数据，制造业PMI环比出现回升，而欧洲PMI虽然制造业不及预期，但服务业仍然坚挺，结合通胀依然处于高位，市场的预期并不乐观。

另一方面上周多位央行官员表示仍将延续紧缩政策，具有韧性的经济数据和具有粘性的通胀数据确实也给了央行保持紧缩货币政策的底气，而此前市场对降息的预期明显过于激进。此外北美地区精炼铜最近开始持续累库，这一点也非常值得关注。可能是当地需求走软的信号。总的来看海外衰退的风险难以消除只会更加深化，铜价整体还是面临压力。

上周COMEX铜价格曲线较此前向下位移，价格曲线近端维持contango结构。最近北美库存持续交仓，整体库存有所回升。这种情况下，价格曲线近端虽然仍是back结构，但是短期再做borrow不太合适。目前对COMEX的价差结构也很大程度上取决于对美国经济的预期。如果认为其韧性非常强劲，那么做lending是不太合适，尤其是目前库存还是偏低，lending的风险不小。但是如果认为后续会迎来比较严重的衰退，还是可以适当布局一些lending。

　　二、上周SHFE铜市场回顾

上周SHFE铜价震荡回落，我们上周周报就指出“七万以上压力逐渐增大”，结果价格果然在七万关口上方难以企稳。目前国内精炼铜仍在去库的过程中，但是库存不是价格的唯一变量，因此不能仅仅以库存去化来作为价格上行的依据，铜价的运行归根结底还是取决于经济增长的预期。

而这一点，目前市场似乎还是缺乏一些信心。主要在于3月无论社融、出口，以及国内精炼铜需求都打到了一个非常高的水平，再往后看其可持续性确实存在一定疑虑。而供应端又面临国内精炼铜产量在今年的显著增长，如果海外衰退消费走弱可能还会面临进口的压力，总体供应是比较宽松的，因此目前价格并不能算低估。

上周SHFE铜价格曲线向上位移，价格曲线维持back结构，但是并没有进一步走阔。在3月份国内精炼铜表观消费爆表之后，后续消费可能环比回落，但是供应压力依然较大。目前从平衡表上看上半年仍然有月度缺口，意味着库存还会有所去化，但是如果出现进口精炼铜的补充，月差可能也很难真正走强。因此正套可以考虑，但是空间可能不会太大，这对于入场的价差点位有更高的要求，并且可能需要及时获利了结，因为一旦进口窗口打开，进口货源进入关内，月差可能就会面临阶段性收缩。

　　三、国内外市场跨市套利策略

上周SHFE/COMEX比价震荡回升，目前国内需求表现仍然尚可，社会库存继续下降，保税库存略微去化，虽然需求整体环比走弱，但还是处于一个合适的区间之内。再往后后续国内冶炼厂集中检修的情况较多，供应扰动会环比回升，加之单月长单进口量下降，月间的供需缺口被动放大，这给了更多的机会来让比价窗口打开。海外风险事件不断、衰退预期难消除，因此也有可能是通过下跌来完成窗口的打开。

　　四、宏观、供需和持仓，铜市场影响因素深度分析

宏观方面，美国3月未季调CPI同比升5%，预期升5.1%，前值升6%；环比为0.1%，低于预期的0.2%。核心CPI同比为5.6%，符合预期，高于前值的5.5%，环比为0.4%，符合预期，低于前值的0.5%。

CPI分项中能源价格与家庭食品价格同比增速均不同程度回落。数据显示，3月食品价格增速为8.5%（前值9.5%），其中肉禽鱼蛋价格增速由前值的6.7%回落至4.3%，水果蔬菜价格从5.3%放缓至2.5%，非家庭食品价格增速由前值的8.4%回升至8.8%。能源价格增速大幅回落至-6.4%（前值5.2%），其中能源商品增速同比从前值的-1.4%大幅回落至-17%，能源服务增速同比由前值的13.3%回落至9.2%。

核心CPI同比增速由核心商品价格贡献。分项数据显示，3月核心商品价格增长1.5%（前值1%），二手车价格增长-11.2%（前值-13.6%），新车价格增长6.1%（前值5.8%）。核心服务价格增长7.1%（前值7.3%），主要住所租金增速为8.8%（前值为8.8%）、医疗保健价格增速为1%（前值为2.1%）。

总通胀走弱主要还是由能源回落影响，而核心CPI同比增速回升。3月能源商品和服务价格无论是环比还是同比，跌幅均较大，其中能源商品环比从前值的0.5%回落至-4.6%，能源服务价格环比也从前值的-1.7%回落至-2.3%。但是剔除波动较大的能源和食品成本的核心CPI回升，表明虽然本次通胀低于预期，不会改变美联储加息路径。

国内宏观方面，3月公共财政收入16699亿元，公共财政支出27017亿元，狭义财政赤字为10318亿元，专项债新增4959亿元，土地净收入1240.4亿元，城投债净融资2813.4亿元，PSL当月无新增，广义财政赤字约为1.9万亿。

　　3月财政收入同比有所上升，主要受经济复苏带动收入增加以及去年同期低基数影响。从财政收入与全年公共预算收入之比来看，3月财政收入完成全年预算收入的7.7%，高于近年来3月预算完成度水平。

3月财政支出同比增长6.5%，较前值回落0.5%。除了卫生健康同比下降1.7%以及交通运输持平外，其余分项均有不同程度的增长。卫生健康支出继续下降与中国调整疫情防控政策、退出大规模防疫支出有关，与基建显著相关的农林水事务支出继续延续1-2月的高增，交通运输也在去年同期高基数下保持持平，体现当前基建提前发力建设。

全国政府性基金预算收支方面，3月政府性基金收入3860亿元，同比下降17.5%，降幅有所收窄。3月政府性基金收入同比仍然下滑，但趋势收窄，与地产投资与销售修复相一致，土拍市场有所回暖。专项债提前发力投入基建，一季度专项债新增1.3万亿元，占全年专项债安排规模3.8万亿元的34.2%，明显高于往年同期水平。

从微观层面上看，干净铜精矿TC指数84.6-84.9美元/干吨，周均84.8 美元/干吨，较上周增加1.8美元/干吨。Mysteel干净铜精矿（26%）现货价2192-2232美元/干吨，周均价2210美元/干吨，较上周减少3美元/干吨。铜精矿现货TC继续上行，但是市场成交活跃度略有恢复，主流成交在80美元中位附近。总体而言，冶炼厂对5/6月份船期货物的需求持续减弱。尽管现在冶炼厂的原料库存下降，但是并未到紧缺的程度，而且后续大量船只陆续到港补充货源。预计短期内现货TC或将在80美元中位徘徊。

现货方面，消费难有较大回升空间，日内多持观望为主，接货多逢低入场刚需接货。周中因现货市场流通货源显现充裕，现货升水回落至平水附近，部分贸易商逢低压价收货。现货升水方面，周初换月升水围绕百元附近波动，但市场消费难有难善，成交活跃度持续低迷；加之部分低价货源涌现，持货商积极降价出货以促成交，截止周五现货报价小幅止跌回升至平水~升50元/吨。由于下周临近月底，且恰逢五一小节假，铜价走低虽有所刺激下游买兴，但整体回升空间有限，因此下周升贴水或将延续偏弱。

库存方面，国内市场电解铜现货库存18.60万吨，较13日降0.29万吨，较17日降0.52万吨；本周上海市场电解铜现货库存继续表现下降。一方面下游采购情绪有所回升，加之进口铜增量有限，库存表现下降。广东市场电解铜现货库存继续增加。主因周边冶炼厂发往仓库现货增多，且市场消费表现依旧不佳，库存亦有所回升。上海、广东两地保税区电解铜现货库存累计16.20万吨，较13日降0.25万吨，较17日降0.15万吨；周内进口仍维持亏损但有所收窄，加之国内升水回落，仓单出库量有限，保税区库存小幅下降。

需求方面，国内主流市场8mm精铜杆加工费增、减不一，华东市场呈明显下跌表现，广东、湖北市场略有上调；精铜杆市场逢低补货订单为主，后半周价格下调阶段订单较为集中；再生铜杆市场由于精废杆价差与再生铜杆贴水幅度缩窄，市场交易热度环比下降;后市来看，近期房地产行业相关数据利好，且从线缆企业了解到近期相关的订单也在陆续接入，预计从4月底、5月初开始，该部分终端订单将回溯至铜杆......