国恩股份2021年年报点评

 

文/一木

一、营收达到百亿规模，净利润表现较好

1、营收大幅增长，全年实现营收97.66亿元，到达百亿规模，相比2020年的71.81亿元同比增长35.99%，相比于2019年的50.69亿元，年复合增长率为38.8%。2、净利润为6.52亿元，相比2020年有所下降，但这是在意料之中的；相比2019年，则年复合增长率达到了26.78%。

二、经营性现金流大幅改善公司的现金流一直比较差，但2021年经营性现金流净额达到了5.28亿元。与净利润相比的话，经营性现金流净额/净利润在2019年、2020年均为20%左右，2021年则快速上升到了81%。因此，这点算得上公司2021年年报最大的亮点，与之对应的，公司的应收账款周转率也获得了较为明显的改善。同时从现金流量表中显示：公司筹资现金流也大幅流入，投资现金流则大幅流出，可以看出，公司利用自身经营所得的现金流和大量的借款筹资，在进行大规模的投资扩张，是一只行走的猛牛，作为我个人来说，我是真希望这头猛牛能够走得更稳一点稍微慢一点。

三、公司的根基型业务表现优异公司立足和起家的业务是改性材料，2021年改性材料业务表现优异，营收47.63亿元，占总营收48.77%，占比比2020年提升近6个点，同比增长高达54.2%。且其增幅远超龙头企业金发科技改性塑料板块的24.11%。占比第二的复合材料（2021年占总营收的17.29%）同样表现优异，营收为16.88亿元，同比增长63.15%。

四、存货管理水平获得了改善一木上一篇文章国恩股份股价有可能两年翻倍甚至三年两倍吗？对国恩股份存货管理水平提出了质疑，但在2021年可以看出已经获得了明显改善。首先改性材料、复合材料、光显材料的库存量都同比大幅降低，特别是改性材料和复合材料还是建立在销售量大幅提升的基础上的。其次从财务数据来看，存货周转率由2020年4.33次提升到了2021年的5.01次，

五、两点不足之处

1、毛利率和净利率大幅降低毛利率由2020年的19.53%下降到14.75%，这是近十年来最低值；净利率由2020年的10.34%下降到6.68%，同样是近十年来的最低值。比2018年均低。这两个数据当时确实让我吃了一惊。搜寻财报发现，一个主要的原因是营业成本增幅高于营收增幅，公司2021年营收同比增幅为38.87%，但营业成本同比增幅却高达48.29%，这应该与2021年石油化工上游原材料涨价关系密切，这点从财报上也找到了印证，公司2021年原材料占营业成本比重高达94.04%，明显高于2020年的92.86%。但印象中国恩股份的改性材料是具备价格传导能力的，到底怎么回事？搜寻改性材料时，发现改性材料的毛利率为16.77，基本与上年持平（仅同比减少0.14%），复合材料的毛利率为16.09%，也与上年基本持平（同比减少1.25%）。这说明公司的改性材料确实具备价格传导能力，同时拉低公司毛利率净利率的应该主要是其它产品，考虑到上游原材料的价格波动以及公司历年来的毛利净利水平，在未来其毛利净利水平应该是有反弹空间的。另外，一木计算了一下主营业务利润率（注：自造词，即（营业总收入-营业总成本）/营业总收入，排除了其他收益、投资收益、汇兑收益、公允价值变动收益、信用价值损失、资产减值损失、资产处置收益的影响）为9.1%，大幅低于2020年的13.16%，但与2019年的9.92%相差不大，如果考虑到2021年原材料涨幅，此波动幅度应该为合理范围。综上，毛利率净利率的降低属于合理事件，暂时看不到特别需要担心的地方，未来应该会反弹。

2、负债明显增加，现金流存在风险隐患公司一直扩张步伐迈得很大，因此有息负债也增长很快，即使在2021年经营性现金流大幅改善的情况下，现金流依然存在风险隐患。通过几个数据可以看出：一是货币资金/有息负债=56%，根本覆盖不了有息负债；二是现金及现金等价物比有息负债少11.85亿元，即使在东宝生物投资的7.28亿元具备较快，也依然存在缺口，现金流始终是公司隐藏的风险，加上新投资的浙江一塑和江苏国恒未来还需要持续投入，因此资金的支撑除了靠负债之外，还得需要公司已有项目持续盈利造血。其实从财报数据也可以看出，2021年公司的经营活动现金流净额-投资现金流出净额为-7.32亿元，说明暂时仅仅靠公司自身造血还远远不够。因此，这点需持续关注跟踪。

另外还有一点，简略说说，就是公司资产负债表因为并购增加，变得复杂，且披露不够详细，海珊发展至今没找到详细的披露信息，但有网友反馈说，海珊发展是国企，2014年就停产变成了僵尸企业，看地图海珊在国恩正对门，或许是国恩看上了这块地方，有建筑有厂房有设施，当然，也可能是政府出面协调的结果，这样的话，涉及利益输送的可能性就会比较小了。