诺力股份——喧宾夺主的中鼎集成

 

引言：不去追逐风口，多去发现景气度行业处于快速增长的铲子公司，是一个很好的策略。诺力股份的核心子公司中鼎集成就是依托于新能源行业等订单增长带来的不错的投资机会。

一、公司概况

（一）公司简介

诺力股份成立于2000年，上市初期公司就是轻小型搬运车辆销量国内第一，电动步行式仓储车辆国内第二。本部业务主要为工业车辆，包括轻小型搬运车辆、机动工业车辆、AGV叉车等（出口为主，参照合力和杭叉）。在收购中鼎集成这家核心子公司以后（无锡中鼎的物流自动化设备及系统集成，在锂电、冷链等行业具备突出优势，新增订单呈现快速增长态势。），现在已经转型成为了全领域智能内部物流系统综合解决方案提供商和服务商。同时，高空作业平台产品已形成初步竞争力，未来有望在客户拓展方面取得进一步的突破。目前诺力已经完成了“核心设备体系+ 领先软件体系+系统集成解决方案+运营服务体系”的全产业链业务模式布局。

（二）业务情况

（1）本部业务

诺力主要为轻小型工业车辆，例如电动仓储叉车。公司业务和杭叉、合力不太一样。未来业务业务布局：AGV+立体车库+高空作业平台（参照湖州德清的浙江鼎力）三轮驱动。

本部业务还是代工为主，核心竞争力弱。公司为德国凯傲、日本丰田、美国纳科等全球前5大工业车辆企业提供ODM/OEM服务。工业车辆这块出口依然占比6成，主要是出口业务。后续公司需要抓住电动化的趋势，那么工业车辆这块业务还是值得期待的，当前公司价值还是主要看中鼎集成。

（2）物流系统集成：后面分析中鼎集成时候详细分析。

（3）研发实力：研发费用主要用在中鼎集成、SAVOYE、诺力本部、上海诺力智能公司。拥有有效专利560项，包含发明专利56项，PCT国外发明专利4项。同时累计主持或参与制修订并已经发布的国家标准共32项、行业标准4项，团体标准8项。研发占营业收入4.17%，研发人员占比16.27%（2020年年报）。

（三）未来成长点：

（1）本部业务工业车辆（渗透率）。长期来看，叉车对人工的替代；电动化是趋势，电动叉车弯道超车是公司本部业务的看点；智能仓储的渗透率提升，驱动AGV应用的逐步提升；叉车出口海外渗透率提升。

（2）物流系统集成（技术带来的品牌认可的先发优势、国际化）。千亿市场，复合增速20%，国内渗透率低，发展还在初期，公司行业认可度高，增量客户发展快，订单成长性、确定性、可持续性好。SAVOYE的国际化和技术提升带来的品牌认可度的先发优势。

（3）成本控制和业务整合：公司的业务提高，规模效应降低成本。SAVOYE公司股权激励，与公司业务整合，进一步国际化、技术提升、品牌认可度提高和增加后续的业务量；中鼎集成张科提成副董事长，丁毅家族的让位，后一步能否进一步对回购股份股权激励，特别是张科家族。

二、公司股权变动

（一）股权激励：

1.诺力：2017年6月员工股权激励160人，激励价格为12.97元/股，共计560万股占股本总额3.01%（折算到今年8.11元/股）。

2.SAVOYE：2021年12月，股权激励的股份来源为SAVOYE新发股份，授予的免费股份和股权期权总量不超过本股权激励计划实施完毕后公司总股份数的10%，其中免费股份部分不超过2%，期权部分不超过8%。授予对象是SAVOYE及下属八家子公司核心人员和高层。

（二）股权增发：2017年1月定增募资2.29+3.24=5.53亿元（并购中鼎集成），增发价格为21.79元/股（折算到今年为14元/股）。这笔也是公司最大的投资回报，当时的收购是现在公司最大的价值来源和成长性保证。

（三）股权回购：2019年5月发布股权回购以来，到2020年4月共回购3.58%，总金额为1.69亿元。这次的股权回购伴随着管理层增持和减持，当时是未来维护公司的股价，但期间管理层减持也不断，所以我认为只是市值管理行为。

（四）重要减持：今年张科总减持了0.84%股份。儿子张元超减持完，家族占比4.99995%。张科减持到5%以下，看去是诺力和中鼎集成内部上有利益的冲突，但是2022年2月25日，中鼎集成CEO张科升任诺力股份副董事长，似乎是双方博弈的妥协，关于这点要重点关注，因为中鼎集成是诺力投资价值的最重要一环，如果出现双方之间的利益冲突不利于公司价值的体现。

三、家族情况

（一）股权质押：实际控制人丁毅家族（丁晟、毛英）合计持有占公司总股本的 35.64%。累计质押公司股份占其持有公司股份总数的19.54%，占公司总股本的 6.96%。其中丁毅持股占公司总股本的27.12%，累计质押占其持有公司 股份数10.07%，占公司总股本的2.73%。整体看，质押比例没问题，家族上市公司以外用钱不紧张。

（二）近期减持：丁毅儿子丁晟减持0.99%股份，家族对股价似乎没有那么关心，减持陆陆续续这几年都有，是否是野心不足？另外这里提一点，丁晟总改过名，可能这就是生意人算过命以后改的，做生意比较姓这个；张科儿子张元超的减持清仓以及张科5%以下，始终要担心（上面提了）。

四、对外投资

（一）最重要一笔：并购中鼎集成。诺力股份2016年以5.4亿元的价格，收购无锡中鼎90%的股权。16年底估值6.066亿元。2019年5月收购剩余公司10%股权，1.02亿元，估值10.2亿元。

（二）2017年11月与銮阙资产设立诺力智能仓储并购基金10亿元，诺力出资40%。

（三）另一笔重要收购：并购法国Savoye。诺力2019年8月，诺力股份收购欧洲智能装备制造商Savoye S.A.公司100%股权。

Savoye来自法国拉都瓦（20世纪60年代），其业务最初是一家包装设备制造商（主要包装红酒），现在发展为欧洲领先的智能物流装备制造商、软件服务商和系统集成商。AVOYE旗下共拥有8家子公司，提供从动态仓储设备、自动化轻重负载设备及系统的设计与生产解决方案到综合性物流软件集成系统解决方案。

客户主要是食品快消、电商、零部件及工业用品等领域。Savoye并购有利于诺力全球化布局，并且提升公司技术实力，特别是软件上。目前，SAVOYE已经为全球超过900个仓库提供设备及系统解决方案，尤其是在自动多层穿梭车系统、货到人拣选系统以及智能仓储管理软件等方面在国际上位于行业领先水平。

（四）2020年8月投资创绩资产，2020年10月12日，公司收到创绩资产的对外投资告知书，完成投资徐工集团工程机械有限公司混合所有制改革项目；创绩资产已完成出资9.31亿元（其中诺力出资1亿元），获得徐工集团工程机械有限公司2.9139%的股权。

（五）2021年3月投资宁波逍遥股权投资基金认缴金额为3000万元，占本基金总认缴规模的4.5113%。

（六）2021年8月与湖州电科建工等签署合伙协议，设立长兴上电科机器人股权投资基金，诺力股份认缴金额为7250万元，占基金认缴出资总额的29%。

投资业务也是公司战略的落地对于布局新兴产业的落到实质。（聚焦一个行业、发展两大业务、布局新兴产业）：投资了专注于人工智能和机器人领域的Clearpath公司，专注于视觉导航技术的深圳市有光图像科技有限公司，智能制造领域的荣智工企智能技术（昆山）有限公司和苏州迅益科系统科技有限公司。

五、担心的事项

（一）CFO频繁变更。2020年8月，CFO徐海瑜离职，毛兴峰接任。2019年9月CFO胡恒刚离职。可能是薪水的问题，总之还是要留心。特别是因为中鼎集成付款周期（3331）的原因，疫情等原因，让这个周期拉长，订单新增又多，实际业绩肯定会低于乐观的新增订单预期，但报表应该没问题。

（二）虽然核心子公司确定性很强，订单可持续性和成长性强，但是还是受限于人民币升值和原材料价格涨价这两点。在当前时间点，人民币不断升值（公司海外业务占比较高，海外收入占比达到六成，人民币升值影响，公司产生汇兑损失会），原材料的持续高位（钢材、铸钢件、油缸件等直接材料占比近九成），对于业绩释放会有很大影响，势必对于估值时候要充分考虑这个问题。

（三）公司的客户，不仅是工业车辆和物流系统集成，受到宏观经济的影响呈现正相关。特别是工业车辆这块，但好在物流系统集成所在订单领域如锂电池、医药等增量客户增加，并且这些行业的发展也很不错。

六、核心子公司中鼎集成

（一）历史沿革及简介：

中鼎集成依托客户资源优势和核心设备自制优势。无锡中鼎最初即以堆垛机、输送设备的生产制造起家，过程中不断提升软件以及系统集成能力，逐步转型成为智能物流系统集成商。公司在堆垛机、特殊专机输送设备、非标焊接式货架等核心设备方面采用自制的形式；在箱式输送机、普通输送机、普通货架等非核心设备方面采用分包的形式。核心设备实现自制将有助于保证设备兼容性、提升系统稳定性与运转效率、缩短交货周期、提升售后及维护服务能力。公司自主研发的高速轻型堆垛机 MiniLoad WIT 已达到国际一流水平，其总重量可降低 20%；定位精度小于 1mm；节能 15%以上。

2019年5月诺力收购剩余中鼎集成的10%股权，1.02亿元，估值10.2亿元。按照现在中鼎集成的成长性和对比同行今天国际（烟草行业）估值，这笔是诺力回报最大的投资，价值被二级市场低估。

中鼎集成，前身来自无锡富士达物流设备有限公司的30余名骨干员工，富士达最早是苏州起重机厂转制来的，苏州起重机厂是机械部唯一定点生产自动化立体仓库成套设备的专业工厂。富士达把堆垛机做到2000万产值，并在中标了丽水和重庆地方的系统集成项目，产值过亿。

（二）管理层情况

中鼎集成负责人是张科家族，公司创始人是张耀明，张科是他的儿子，张技是张科的哥哥，张元超是张耀明的孙子，张科的儿子。当前张科刚提任为诺力股份的副董事长。

（三）业务介绍

结算方式：“预收合同款30%+到货款30%+完工验收款30%+质保金10%”。公司作为智能物流系统工程的总包商，将部分工程分包给其他企业。在验收前，预收合同款、到货款（一般合计 60%左右）均作为预付款项支付。财务报表也会反映到存货、应收账款、合同负债是主要科目

业务说明：智能物流是智慧工厂的核心，可以有效降低制造和流通环节的成本、提高生产和物流效率。智能物流涵盖了物流装备和物流信息化(即物联网)两部分，分别实现物品流和信息流的智能流通。其中，物流装备系统又分为自动化搬运与输送系统、智能仓储系统(立体仓库)、自动化分拣与拣选系统和电气控制系统，分别实现高效流转、仓储存取、精准分选和系统控制功能。

智能仓储系统其实就是仓库当中自动化存储设备，可以实现自动进行工作。这种工作模式结合人工能够很大程度的提升仓库的工作效率，减少人工成本。传统货架存在一个很大的问题就是对于人工有依赖性，因为仓库中很多工作和设备都需要依靠人工来进行。而智能仓储系统的出现就能很好的解决这个问题，带领整个市场进入到一个智能化阶段。该系统在管理上也可以让整个仓库变得更加有序，在管理上实现了计算机系统的统一管理，更加的效率。WMS智能仓储系统就是用于智能仓库当中的一款管理系统，通过WMS可以更好的去追踪每款货架，知道货物的相关情况，可以便于我们下达指令。

（四）行业竞争格局

国际知名企业定位为物流系统集成商并处于产业链核心地位，据有很强的议价能力和较高的利润率，占据了国内 60%以上的市场份额，在高端产品，例如大型自动化立体仓库、大型物流配送分拣系统等，所占市场份额更高。国内大部分厂商则定位于设备供应商和分包商，提供较为低端、标准化的物流系统产品。德国胜斐迩、日本大福、荷兰范德兰德工业公司、德国德马泰克、奥地利TGW 物流集团、日本村田机械。

（五）公司前景

（1）市场规模：中国智能物流系统市场规模保持了平均20%左右的增长速度，当前市场规模破千亿。

（2）并购意义：并购对诺力而言，实现由设备制造向集成领域的跨越；对中鼎而言，借助了资本（世界物流系统集成商前二十强的进入门槛是2亿美金）并依托诺力股份散布在全国乃至海外的市场资源，进一步做大做强。有望未来跻身于10亿美金的一线系统集成商。

（3）公司成长性：

到现在，中鼎集成2021全年订单额超30亿元，同比增长超140%，截止21年末在手订单超45亿元，21年累计施工量达30亿元，21年实现各项税费近6000万元，21年投入研发经费超5000万元，21年末公司员工近700人。

2022年1月1日至2.23，公司全资子无锡中鼎集成技术有限公司累计签订日常经营性合同金额为6.85亿元。

占比最高的锂电物流领域举例：

锂电物流竞争优势包括：核心设备自制；客户结构合理；历史案例储备丰富。无锡中鼎深耕锂电行业智能物流系统近10年，为国内最早进入全球动力电池龙头供应链的仓储物流集成商。

在新能源行业中，全年订单额创历史新高，收获CATL、比亚迪、蜂巢能源、孚能科技、亿纬锂能等新能源头部企业的认可，市场占有率位于首列。在CATL项目中，2021年整一年，中鼎集成为宁德时代时代一汽、时代上汽、福鼎时代、时代广汽按期高质量交付了20余套动力锂电池生产智能化物流成套系统，占宁德时代2021年上线的锂电池物料管理系统总数的近50%！2021全年项目验收金额远超往年，创历史新高。截止目前，中鼎集成已建设成功案例近900个。

22年一季度，蜂巢能源的订单继续锁定。可以说，中鼎集成是新能源领域成长性优异且还被市场低估的铲子股。

七、总结：

诺力股份依托于核心子公司中鼎集成的订单确定性，是新能源这个长期市场一个不错的投资选择，且依托于SAVOYE的国际化和技术支持，在做完股权激励以后基本上明牌。唯一担心的是张科家族的股权越来越低，虽然提任副总经理，但不知道丁毅家族和张科家族如何做好协调。

另外工业车辆业务能否抓住电动化的机会，特别是物流系统集成整合下的国内业务的开拓。另外对于立体车库、高空作业平台的品类扩张。

当然公司的管理层的不断减持，似乎是野心不足的表现，值得跟踪；另外CFO的更换频繁也需要考证；当前大宗商品高企、人民币升值背景下，未来业绩不会很乐观，而没准那时候会是一个不错的买点。