宏观货币信用理论历史极简梳理

 

本文内容主要源于对外经济贸易大学殷剑峰教授的课堂讲授内容，辅以个人的理解和梳理，属于个人的学习笔记和心得，仅供学术探讨与交流之用，侵删。

MIT经济学教授，IMF前首席经济学家Olivier Blanchard教授在其所著《宏观经济学》的最后一章“宏观经济学的故事”中对宏观经济学的发展有所介绍，体现了在宏观经济学学习中捋清发展阶段的重要性。这里尝试一种划分方式，将发展阶段划分为古典主义占据主导（以货币中性和市场完备为理论核心）-凯恩斯主义应运而生（以流动性偏好理论、有效需求理论和凯恩斯的继承人们发展的IS-LM理论为代表）-新古典的复兴（长期货币中性的复归和理性预期的加入，乃至后世的RBC理论等）-凯恩斯主义与新古典走向融合（坚持市场不完备因素，在理性预期的框架下再次推导出IS-LM曲线，用新古典经济学的内核讲凯恩斯主义的故事）-08年金融危机再次冲击主流范式（对于金融体系描述的缺失，对金融周期和非银机构行为的忽视等等）。应当注意的是，理论的发展不是单向、线性的，一些研究者可能相当有前瞻性地已经提出过足以解释日后发生事件的理论框架，理论与现实广泛地在时间空间上交织，远比经典教科书描述地更为复杂。

1.凯恩斯前占据统治地位的学说——古典经济学研究范式：

其认为经济中信用货币呈中性，并不影响实体经济。

这一理论有其特定的时代背景：从18世纪直到20世纪初，主要工业化国家的金融体系存在两个特征：

其一，金融发展依然处于初级的货币化阶段；

其二，商业银行一直占据着统治地位。因此，古典经济学只关注货币，忽视了信用及其他金融变量。

古典经济学的两个假设：第一，萨伊定律，供给创造需求；第二，货币流通速度不变。根据古典货币数量论：MV=PY，货币中性。

不过古典经济学理论也不尽如此，在银行主导金融体系进程起步颇早的德国，已经有了LCD理论（个人著：国内最早可以追溯到人大侯梦蟾教授等人的研究，现任人行货币政策司司长孙国峰则为国内这一理论的集大成者，最为经典的相关文献是其2001年发表在《经济研究》上的《信用货币制度下的货币创造和银行运行》；事实上，这一与经典教科书介绍的过程有所不同的理论已经广受学术界和市场机构的承认）的影子：信用创造学说，德国学者阿尔伯特·韩在1920年发表的《银行信用之国民经济的理论》一书中将之称作“信用创造银行”：这种银行发放贷款，然后由此创造了存款，因而授信先于受信。信用创造银行创造的信用促进了资本形成，其贷款额度和利率高低决定了经济发展。除此之外，还有另外一种被韩称作“信用表现银行”，这就是信用媒介学说中授信业务限制于受信业务的银行。

马克思在《资本论》中实际上也讨论了货币与信用的关系，并且对于货币和信用可以相互分离以及银行信用的特殊性等现象已经作出过系统的阐述：

货币与信用的关系：“一项主要的流通费用，就是货币本身，因为货币自身具有价值。通过信用，货币以三种方式得到节约。A、相当大的一部分交易完全用不着货币。B、流通手段的流通加速了……C、金币为纸币所代替。”（第二十七章）

•信用的作用：“（汇票）是一种有一定支付期限的债券，是一种延期支付的证书。每一个人都一面提供信用，一面接受信用。我们首先撇开银行家的信用不说，它是一个本质上完全不同的要素。如果这些汇票通过背书而在商人自己中间再作为支付手段来流通……没有货币的介入，也照样可以进行结算。”（第三十章）

•信用周期与资本主义危机：“只要再生产过程顺畅地进行，从而资本回流确有保障，这种信用就会持续下去和扩大起来，并且它的扩大是以再生产过程本身的扩大为基础的。一旦由于回流延迟……信用将会收缩。”信用收缩的极致便是生产过剩的危机：“只要再生产过程的这种扩大受到破坏，或者哪怕是再生产过程的正常紧张状态受到破坏，信用就会减少。通过信用来获得商品就比较困难。要求现金支付，对赊售小心谨慎，是产业周期中紧接着崩溃之后的那个阶段所特有的现象。”（第三十章）

2.美国1929年大萧条冲击了古典范式，凯恩斯主义登上历史舞台

大萧条始于股市崩盘，期间伴随着产出、就业的大幅减少和持续的通货紧缩。

这一时期罗斯福新政与凯恩斯《通论》分别问世，其思想有颇多共通之处：

罗斯福新政（1933-1941）

第一，整顿银行与金融业，放弃金本位；第二，复兴工业，通过政府规制防止企业盲目竞争引起的生产过剩；第三，发放农户补贴，稳定农业；第四，大规模开展公共工程，同时允许“以工代赈”；第五，建立社会保障体系。

•凯恩斯《就业、利息和货币通论》（1936）

产出和就业是由有效需求而非供给决定，劳动市场中存在的“名义刚性”阻止了劳动力供求的自动平衡；利率由货币供求、而不是由储蓄和投资的关系决定，投资的边际效率和利率水平的变化引起投资的变化，并通过乘数效应引发实际产出的波动；当经济受到冲击的时候，并不能像古典经济学那样自动恢复充分就业均衡，因为价格（名义工资、名义利率等）不是完全弹性的。两个重要脉络：第一，货币与经济的关系；第二，信用与经济的关系

3.凯恩斯主义与新凯恩斯主义的经济分析框架变革：

凯恩斯的“流动性偏好”理论：经济当事人对货币的需求不仅仅是基于古典货币数量论中货币的交易功能，即交易动机的货币需求，而且还取决于投机动机和预防动机。

•正统凯恩斯主义（以希克斯和托宾为代表）：有效需求理论和流动性偏好理论被集合到IS-LM模型中，IS方程刻画了储蓄和投资的关系，LM方程则刻画了货币供求的关系。在名义工资刚性的情况下，货币量的变化通过影响名义利率，进而成为影响实体经济的重要金融变量。

•新凯恩斯主义：利用新兴的合同理论、信息经济学来验证经济中的缺陷，即不完全竞争、不完全市场、异质劳动、不对称信息等使得经济中发生各种缺陷（菜单成本、名义工资刚性、实际工资刚性等），以及这些缺陷导致的货币非中性。

4.古典主义、凯恩斯主义、后凯恩斯主义与新凯恩斯主义对信用-经济关系的认识：

费雪的债务紧缩论：企业在经济繁荣时期大量借贷，在经济萧条时期，形成债务偿还压力上升和通货紧缩的恶性循环。

•凯恩斯：资本投资取决于资本边际效率和借贷的利率，前者又取决于不稳定的预期。支出创造收入，投资创造储蓄。

•明斯基（Stabilizing Unstable Economy）：经济中存在三种融资方式，对冲融资（Hedge Financing）——债务人投资得到的现金流可以偿还债务本息，投机融资（Speculative Financing）——债务人的现金流只够偿付债务利息，庞氏融资（Ponzi Financing）——债务人的现金流甚至无法覆盖债务利息。在经济繁荣时期，乐观预期带动投机融资和庞氏融资加入到借贷活动中，从而形成了信用膨胀；在经济趋于衰退时，形成债务累积的恶性循环。

•新凯恩斯主义：关注信用和影响信用可得性的因素，例如道德风险、逆向选择导致的信贷配给，资产价格变化引发的金融加速器效应等。

5.货币与信用中性的复归——货币主义、理性预期革命与RBC的陆续登场：

正统货币主义（Friedman和Schwartz《1867-1960年美国货币史》）：货币与经济周期密切相关，导致大萧条的主要原因在于货币量的大幅度收缩。不过，货币只是在短期影响经济周期，长期看依然是货币中性。

•新古典宏观（卢卡斯）：具有理性预期的经济当事人会利用所有可得的信息进行判断，其预测会存在误差，但不会产生系统性的误差。因此，只有暂时的、未预期到的货币冲击才会影响真实产出。

•真实经济周期理论：灵活的价格机制使得市场持续出清，经济的周期性波动不是因为凯恩斯学派和货币主义强调的需求侧，而是供给侧发生的大的生产技术的随机波动，这种波动被各种传播机制（如跨时劳动替代机制）放大形成了观察到的经济周期。至于货币与产量之间的相关关系，是因为预期到的未来产量变化引起了当下货币量的内生变化。也就是说，货币数量论公式MV=PY应该从右边望左边看。

•动态随机一般均衡模型（DSGE）：RBC的继承体。

对DSGE的评论：第一，伪装成宏观经济模型的微观理论；第二，完全错误的微观基础。参见：Stiglitz,2017,“Where modern macroeconomics went wrong”, NBER workingpaperNo.23795。

（个人注：这一点争议颇大，一方面部分经济学家力主宏观经济研究需要微观基础，否则就会出现宏观分析和微观传导的脱节；另一方面部分经济学家认为以DSGE为代表的分析框架是“精确的错误”，不如“模糊的正确”，在和现实脱节的微观假设之下，可能反而会遗漏重要的变量，抓不住主要的矛盾。但不论如何，当前的学术期刊仍然对DSGE框架钟爱有加，部分中央银行的理论模型也是以DSGE为内核的，其是非功过仍然悬而未决）

宏观金融理论著作的遗珠——Standford大学Gray和Shaw《金融理论中的货币》（1956）：阐明了诸多非银金融机构对宏观经济的影响：

与前述主流理论存在两个重大的不同点：第一，与主流经济学偏执于所谓微观机制不同，在考察金融体系结构的基础上，分析了货币和信用的创造机制及其对宏观经济的影响；第二，之前的主流理论均是将经济中各个部门间的金融资产和负债相互轧差，从而掩盖了部门间的金融交易关系，而格利和肖则是揭示了部门间交易关系产生的金融和经济影响。

•“直接金融”和“间接金融”：前者是指资金盈余者直接购买资金不足者发行的原始证券；后者是指资金盈余者通过购买金融中介发行的间接证券来向资金不足者提供融资。

•货币和信用的关系：在不发达金融体系中，商业银行在金融中介中占据了重要地位，因此，商业银行的负债——货币就基本反映了总体的信用创造水平。但是，对于发达的金融系统来说，由于商业银行在金融中介中只是居于次要的地位，货币不再是中介信用活动的精确度量，要关注经济总体的融资能力。

•“净额货币论”和“总额货币论”：所谓“净额货币论”，就是如同主流经济学所做的那样，将各个部门的金融资产和金融负债相互轧差，最终只剩下为经济提供净储蓄的居民部门和进行净投资的企业部门，而“金融机构就像变魔术似地消失了”（第121页）。与此相反，“总额货币论”分析了各个部门间的金融资产和负债关系，“它得出的结论是，应该把货币放在一个分成部门的社会环境中进行研究，分立是货币理论的本质。”（第122页）在“总额货币论”中，“所有金融中介机构都创造金融资产。货币系统购买初级证券时，创造货币。其他中介机构购买货币时，则创造各种形式的非货币的间接资产。”也就是说，银行、非银行金融机构、甚至非金融部门都在创造货币和信用，因为“货币系统和非货币的中介机构在这方面的区别，并不在于哪个创造了和哪个没创造，而在于各自创造了独特形式的债务。非金融的支出单位和金融中介机构在这方面的区别，是前者创造初级证券而后者创造间接证券。”（第172页）

6.主流经济学再受冲击——2008年次贷危机：

Lehman Brother的倒闭使得美国次贷危机演变为全球金融危机，但在各国空前的财政货币扩张政策下，此次恢复进程比1929大萧条快得多。

然而危机的阴影久久不去，欧洲经济体出现了旷日持久的零利率、负利率现象，引发了对金融稳定、长期停滞等议题的持续探讨。

货币信用理论对信用的重视程度再提一级，新的宏观金融分析框架呼之欲出：

主流意识：其一，“无关论”（Irrelevance View），货币和信用只是覆盖在宏观经济上的一层面纱；其二，“货币论”（Money View），货币重要，但货币 供应仅仅在短期影响产出，长期则是货币中性；其三，“信用论”（Credit View），以“金融加速器效应”为代表，认为信用重要，但在经济周期性波动 中，信用所扮演的角色至多只是被动地传导冲击的渠道。（ Moritz Schularick and Alan M. Taylor , 2010, “Credit Booms Gone Bust: Monetary Policy, Leverage Cycles and Financial Crises, 1870–2008 ”）

• 往哪个方向发展？第一，去除理性预期假设，引入不完全知识和异质当事人； 第二，引入随状态（如经济状态、财富水平、资产负债表）变化的风险容忍度； 第三，彻底改造宏观经济模型，以反映经济的货币本质——存款不是先于贷款的禀赋，贷款创造了存款；金融机构、尤其是银行不仅仅分配既定的购买力，而是创造新的购买力。（Claudio Borio，2014，“The financial cycle and macroeconomics: what have learnt?”；瞿强等，2012，“由金融危机反思货币信用理论”，《金融研究》）

另一个引发广泛关注的问题是MMT的登堂入室，这一理论完全可以再开一文进行探讨，暂不赘述。