社科院金融所一季度中国宏观金融分析：美欧通胀顽固 国内通缩压力隐现

4月11日，中国社科院金融所在京举办《中国宏观金融分析》（下称《分析》）2023第一季度发布会，社科院金融所宏观金融分析团队从国际国内两方面分析一季度宏观金融形势。该团队认为，美欧货币政策紧缩、银行风险上升和经济增速放缓具有显著的负面外溢效应，全球宏观金融形势迅速演变对中国经济发展带来较大挑战。我国应坚持稳中求进总基调，积极应对，确保经济金融稳定。应时刻警惕外部政策变化，用好用足宏观政策工具，加强宏观审慎管理，着力提振市场预期，缓释外部政策冲击。

此外，我国宏观政策有必要延续扩张基调，着力于改善预期和扩大内需，以提振消费为抓手疏通宽货币向宽信用的传导链条。避免预期转弱长期化，提高中低收入居民消费能力，夯实房地产市场复苏基础，防止经济陷入通缩风险。

美欧通胀顽固 加息方向或难逆转

《分析》对美欧最新通胀形势和加息进程做出详细分析预判，认为2023年一季度主要发达经济体仍面临显著的通胀压力，美欧货币当局的政策两难会进一步显现。

该团队深入分析美国通胀的构成、走势及其根源发现：不包括食品和能源的核心商品价格已经大幅下跌；个人消费支出价格指数（PCE）衡量的住房租金虽然还没有出现明显的下降态势，但该指数滞后于市场租金指数，考虑到市场租金已经回落，因此住房服务价格最快在2023年下半年就可能下降；目前核心服务价格居高不下，表现出很强的黏性，其中一个重要的原因是美国劳动力市场异常紧张，导致核心服务价格成为美国通胀中最顽固的部分。

为抑制通胀，美联储继续保持紧缩性货币政策态势，但加息节奏有所放缓。由于全球通胀成因较为复杂，美联储紧缩性货币政策效果或打折扣。

“展望未来，美欧货币当局的政策两难会进一步显现。迫于通胀压力未来美联储仍可能继续加息1～2次，每次加息25个基点，这将使得美国经济增长继续承压。”该团队成员江振龙表示。

美联储快速加息也引发今年以来欧美银行业震荡，该团队成员王喆表示，从历史经验和现实进展来看，以硅谷银行为起点的一系列金融风险暴露仍未结束，未来全球金融动荡有可能持续蔓延，但演化成系统性金融危机的概率较低。疫情和地缘政治冲突的持续性影响，以及紧缩性货币政策叠加金融动荡将进一步收紧信贷条件，使全球经济增速进一步放缓，全球经济复苏动能减弱，美国经济软着陆面临较大压力。

国内经济回暖 通缩压力隐现

随着疫情对经济扰动减弱，以及稳增长政策落地显效，2023年中国经济开局总体向好。不过，4月11日公布的3月CPI、PPI数据均不及预期，市场对于通缩风险的担忧再起。

《分析》也认为，在经济恢复发展过程中，需求不足和预期不稳仍是主要矛盾，通缩风险隐现，主要表现为CPI和PPI双降，以及M2与M1、社融剪刀差扩大。

一般而言，通缩对经济增长的掣肘主要体现在两方面：一方面，通缩导致实际利率高于名义利率，实体经济融资成本上升加剧需求收缩，由此形成通缩—经济衰退的恶性循环；另一方面，通缩拖累名义GDP增速回落，被动拉高宏观杠杆率，加剧宏观金融脆弱性。

该团队成员曹婧表示，鉴于制造业投资承压增长、房地产市场深度调整和出口趋势性回落，消费反弹和基建投资将成为后续经济复苏的两大支撑。我国宏观政策有必要继续着力改善预期和扩大内需，增强经济发展的内生动力，防范资产负债表衰退和通缩风险。

《分析》对此给出以下四方面建议：一是多措并举改善市场预期，提振发展信心。一方面，强化存量政策和增量政策有效衔接、叠加发力，避免政策大起大落扰乱预期；另一方面，统筹推进稳增长和防风险，既要打好稳增长政策组合拳，又要稳妥处置化解房地产、金融、地方政府隐性债务等领域风险，防止风险事件推升经济衰退预期。

二是加快恢复和提振消费。包括提高居民收入在国民收入分配中的比重，加大税收、社会保障、转移支付等调节力度，多渠道增加中低收入家庭收入；借助财政奖补机制引导地方政府发放汽车、家电消费券，发挥乘数效应；鼓励金融机构创新消费信贷产品和服务，合理降低消费信贷利率等。

三是巩固基建和制造业投资。适当扩大专项债资金投向领域和用作项目资本金范围，加快新老基建融合发展；适时追加政策性开发性金融工具额度支持重大项目建设，加大对专项债未覆盖领域及项目的支持。

四是构建金融与房地产正常循环的新发展模式。短期内，通过稳预期、促融资、化风险等多种方式，夯实房地产市场企稳回升基础。其中，稳预期必须给予房地产以合理定位，防止房地产被污名化。长期看，加快构建房地产调控长效机制，推动房地产业向新发展模式平稳过渡。