桐庐商人和他的浙富控股百亿并购

 

作者：翠鸟资本

10月8日，A股环保第一股并没有诞生。

9月，上市公司浙富控股（002266.SZ）宣布，拟通过发行股份的方式向桐庐源桐等6名交易对方购买其持有的申联环保集团100%股权，以支付现金的方式向胡显春购买其持有的申能环保40%股权。

然而，这场超百亿的交易却引发巨大争议。穿透发现，这本质是一场关联方资产收购“游戏”。

之所以用“游戏”二字表达，是因为这场交易的成功率近乎100%，因为并购标的本质就是浙富控股实控人孙毅的公司。

国庆长假后的首个交易日，浙富控股将要召开临时股东大会，正式完成这场交易的程序。

在这个时候，中小股东特别需要擦亮眼睛，因为，这家公司老板的“老毛病”可能又犯了。

先买后卖的“一吞二”

据浙富控股2019年半年报，公司主营业务描述为：主要涉及水电设备的研发及制造、核电设备的研发及制造、特种电机的研发及制造等。公司主要业务为水电业务板块和核电业务。

实际上，浙富控股是一家大环保概念的公司，核心竞争力就是清洁能源领域的开发战略。

9月10日，该公司公开披露了一份发行股份及支付现金购买资产的计划，为上市公司拟通过发行股份的方式向6名交易对方购买其持有的申联环保集团100%股权，以支付现金的方式向胡显春购买其持有的申能环保40%股权。

不过，这场交易并不普通。

一旦此次交易完成后，浙富控股将直接持有申联环保集团100%股份、直接持有申能环保40%股份，并通过申联环保集团间接持有申能环保剩余60%股份。

但并购标的本身又是浙富控股实控人孙毅控制的公司。

公告一出，有投资者便识出了背后的伎俩。

对于这场资本运作，股吧有一则帖子做出如下贴切比喻：

好比孙毅只是个公司的小领导，自己有一套100万的房子，然后力排众议，决策让公司出资500万把他自己的房子买下来，公司钱不够，让公司把生产设备卖了也要买，自己100万房子就变成了公司出给自己的500万现金。真敢玩，也没人管。

最令人生疑的是，9月10日发布并购公告，9月12日深交所发来问询，9月18日发布出售资产的公告。

9月18日，浙富控股直接持有上海二三四五网络控股集团8.25亿股，决定将其出售，目的是提高资产流动性及使用效率，实现公司投资收益最大化，维护全体股东利益。资金用途则表述为所得款项将用于偿还银行借款、补充公司经营所需资金等。

短短一周内，浙富控股发布了一长串令人眼花缭乱的公告，着实让市场生疑。

这难道就是上述投资者所说的“让公司把生产设备卖了也要买”？

股权结构“简单又复杂”

从战略角度看，浙富控股属于中国最早一批开展清洁能源业务的企业，核电业务是国内核一级部件控制棒驱动机构的主要设计制造商之一。

本次两个并购标的申联环保、申能环保，均属于危险废物无害化处理及再生资源回收利用领域的行业龙头企业。

从战略角度看，浙富控股的“一吞二”，可使其变身A股最大环保公司。

然而，股权穿透后，上述两大并购标的背后的主人，却是浙富控股实控人孙毅。

我们来看看其股权结构:

企查查显示，申联环保的大股东是桐庐源桐实业有限公司、叶标、平潭沣石恒达投资管理合伙企业（有限合伙），分别持有40.57%、27.83%和18.80%股权。

然而，桐庐源桐实业有限公司的实控人是孙毅，也就是浙富控股的实控人。

另一个并购标的——申能环保的最大股东，是孙毅实控的申联环保。

这场交易葫芦里究竟卖的什么药？

并购再现高溢价

浙富控股收购深联环保和申能环保，交易总作价为145亿元人民币。

然而，本次收购的溢价率超乎想象。

交易计划中，本次交易中坤元资产评估有限公司采用资产基础法和收益法两种方法对申联环保100%股权和申能环保100%股权的股权价值进行了评估，并最终采取收益法评估结果作为评估结论。以2019年6月30日为评估基准日，申联环保集团100%股权的评估值为129.20亿元，较净资产账面值增值265.40%；申能环保100%股权的评估值为39.59亿元，较净资产账面值增值352.20%。

对于申联环保，次交易估值129.2亿元相较前两次增资时的估值水平增幅明显，前两次增资对应的整体投后估值分别为40亿元和75.8亿元。

对于申能环保，东方园林出售申能环保60%股权时评估值为25.8亿元，本次交易估值39.59亿元相较该次转让时的估值水平增幅也十分明显。

对上述问题，交易所也发去了问询函。浙富控股洋洋洒洒地回复了172页，内容“无懈可击”，给出的核心逻辑就是，并购标的公司账面净资产不能全面反映其真实价值，标的公司所在行业良好的发展前景以及显著的行业竞争优势、整体技术管理水平、较强的盈利能力等将为企业价值带来溢价。

撇开高溢价，这场交易依然有诸多疑点。

比如提前付款的细节。

浙富控股与申能环保胡显春约定将分三期向其支付现金对价 15.84 亿元。其中，第一期现金对价 31,672 万元的付款期限为本次交易获得上市公司股东大会审议通过之日起 30 个工作日内。

另外，由于浙富控股已按照 2019 年 4 月 30 日与胡显春签署的《浙富控股集团股份有限公司意向金协议》约定，向胡显春支付 1.5 亿元，上述款项将自动转为第一期现金对价之一。

提醒投资者注意，第一期股权转让款的支付安排在股权变更登记之前，买的没有卖的精？

这场作价百亿的交易看似规模宏大，但浙富控股的现金流却很差。

截至 2019 年 6 月 30 日，浙富控股期末账面货币资金为 10.71 亿元，备考报表中期末货币资金为 18.54 亿元。

这种情况下，还要提前支付1.5亿元给转让方？

对此，浙富控股仅表示：截至本回复出具之日，上市公司尚未向胡显春支付 1.5 亿元意向金。（公告回复日为9月23日）

对于进一步内容，却语焉不详，仅仅表态为：上述交易安排系交易双方市场化谈判的结果，为确保本次股权转让 的顺利推进而向胡显春采用现金对价方式且做出上述支付节奏安排，具有商业合理性。

资本运作老手重现

关于浙富控股的实控人孙毅的资料较少，但他却是资本运作的老手。

网络资料显示，他出生于1967年，担任浙富控股实控人，以及控股子公司浙江临海浙富电机有限公司董事长、四川华都核设备制造有限公司董事长、杭州浙富科技有限公司董事长、杭州市桐庐县浙富小额贷款股份有限公司董事长、浙江格睿能源动力科技有限公司董事长、全资子公司浙江富春江水电设备有限公司执行董事。

孙毅还先后担任桐庐浙富置业有限公司董事长、桐庐浙富大厦有限责任公司执行董事、桐庐浙富控股有限公司执行董事等。

资料显示，他起家于一家名为浙江富春江水电设备总厂的机构， 2007年该公司更名为浙江富春江水电设备股份有限公司（简称浙富股份）。之后，孙毅一步步通过增持股份，取得对浙富股份的控制权。

2008年8月，浙富股份成功IPO，2013年更名为浙富控股。

孙毅在对外投资时，展现了“非同一般”的操作手法。

2013年以来，他投资了上海二三四五网络控股集团，更斥资3亿元，入股“中国好声音”节目制作方上海灿星文化传播有限公司。实际上，孙毅曾入股灿星文化的子公司梦响强音。

然而，浙富控股的操作手法是：先是收购梦响强音，尔后卖掉，然后再买入清空标的母公司，很明显有着倒腾股权之嫌。

值得注意的是，上述行为是2016年浙富控股的资本运作历史，却为今天埋下了伏笔。

具体来说，孙毅2014年8月曾以现金收购梦响强音，受到好声音节目火爆影响，股价连连上涨。这期间，孙毅和数位高管一度减持超5000万股浙富控股，套现超7亿元人民币。

之后孙毅在2015年——也就是收购梦响强音一年后，决定售出梦响强音40%股权，“出色地”先买后卖！

很精准的是，卖了梦响强音整整一年，他又提出投资梦响强音的母公司灿星文化，上演了一场卖完再买的大戏。

当年，浙富控股拟用3亿元现金增资灿星文化6%股权。当时媒体报道称，2015年全年、2016年2月底，分别实现营收22亿元和1.6亿元；同期净利润分别为7.3亿元和4478万元。此外，截至当年2月底，灿星文化总资产为14亿元，所有者权益为10.7亿元。

因此，按照浙富控股的增资持股比例，灿星文化估值达50亿元，评估增值率高达367%。

由于灿星文化是《中国好声音》的制作方，所以上述运作轰动一时。

此次浙富控股的并购还未完成，作为资本市场的老手，孙毅还能玩出什么花呢？我们将继续关注。