油气设备供应商，道森股份：转型铜箔设备，开启成长新征程

 

一、油气设备供应商，转型锂电铜箔设备迎来新契机

1、深耕油气设备二十年，国内老牌油气开发设备企业

道森股份原为一家油气开发设备制造商。公司前身为苏州道森流体压力控制有限公司，成立于2001年。

2014年公司销售额突破 12 亿元，次年 10 月在上交所挂牌上市。公司此前主要产品包括井口装置和采油树、防喷器、节流压井管汇、水下产品、阀门等，广泛应用于页岩油气及致密油气开采、陆地石油开采、海洋石油开采及油气管线输送，已取得 API Q1 和相关 API 产品证书。

公司已取得了石油机械行业主要的国际认证，除了是中石油、中石化、中海油的重要供应商，产品也广泛销往美国、加拿大、阿根廷、澳大利亚、沙特阿拉伯、哈萨克斯坦等世界主要油气产区。

在油气开发设备领域，公司目前主要产品包括井口装置及采油(气)树、井控设备、管线阀门等油气钻采和油气加工设备：

（1）井口装置及采油（气）树：油气井最上部控制和调节油气生产的关键设备，主要有套管头、油管头、采油（气）树三部分组成，其基本作用是通过调节生产井口的压力和油（气）井口流量进行控制性采油、采气，保证各项井下作业施工安全，便于油井日常的生产管理。

井口装置及采油（气）树属于定制产品，需要根据不同的井口工况、工作环境和配套设备进行专业选择和设计方案，才能保证安全、效率和成本的最优化，公司具备全部工况设备的专业设计和生产能力。

（2）井控设备：由防喷器、节流压井管汇及防喷器控制装置等设备组成，其作用是在钻井过程中引导与控制钻井内高压油气流，防止发生溢流、井涌、井喷，是确保钻井作业安全的必备装备。

（3）管线阀门：其作用是控制管道中介质的接通与截断，调节流量、控制温度、防止回流、调节和排泄压力，用于石油、石化、天然气等相关工业管道系统，主要包括闸阀、球阀、止回阀等。

公司历史上的业绩表现出较强的周期性，且近几年逐渐面临成长乏力的问题，转型迫在眉睫。早在 2014 年，公司的营业额就达到了接近 10 亿的水平，净利润超过 1 亿元，但由于油气设备投资的周期性、及竞争格局的变化，此后公司的收入和净利润的增速均经历了较大波动。

从近几年的情况来看：

➢ 2020 年，道森股份营业收入 8.48 亿，同减 35.28%；净利率 0.74%，同减 7.57 个 pct。

➢ 2021 年，公司营业收入 11.75 亿元，同增 38.58%；但盈利能力继续恶化，净利率-3.18%，同减 3.92 个 pct。

➢ 2022 年 Q1-Q3，公司营业收入 14.6 亿元，同增 94.12%；净利润 6322 万元，同比实现了扭亏，这与国际油价复苏、并入洪田科技都有关系。

2020年，在中美贸易争端和新冠疫情的双重影响下，世界经济严重衰退，能源行业遭受重创，石油需求短时间内急剧减少，低迷的市场需求使油服企业受到巨大冲击，公司的收入和利润均出现下滑。

2021年，国际油价在美元的货币宽松政策推动下快速回升，全年均价 71 美元/桶，较 2020 年大幅上涨，下游开采的积极性提升；但由于原材料成本和人工成本增长、汇率变动、市场竞争加剧等原因，公司的盈利能力继续恶化，多数子公司业绩表现不佳，宝业锻造、美国道森、新加坡道森等均存在亏损。

2022年以来，国际油价在震荡中逐步攀升，公司的盈利能力又有所恢复。从一个更长的时间尺度看，公司各主要产品的毛利率均有下滑趋势，也体现了行业竞争的逐渐加剧。

2、并购洪田科技，进军新能源智能设备制造

今年（2022 年）二季度，公司开始了转型之路，通过收购“洪田科技”51%股权，向新能源智能装备进军。洪田科技是我国锂电铜箔设备龙头企业，成立于 2012 年，总部位于中国上海，在江苏南通、盐城等地拥有多家全资及控股子公司，并在中国和日本先后建立研发中心，布局全球市场。

道森股份（上市公司）将洪田科技纳入上市公司体系内的过程，大致可分为三个阶段：

（1）第一个阶段：道森股份原实控人转让股份，科云新材成第一大股东。

道森股份原第一大股东是江苏道森投资有限公司（简称道森投资），2022 年一季报时，道森投资持有上市公司 39.2%股份；道森投资的实控人舒志高，同时也是道森股份原董事长和原实控人；道森投资股东邹利明、乔罗刚、周嘉敏、刘建同曾分别担任道森股份 CFO、董事等职位。宝业机械曾是道森股份原第二大股东，2022 年一季报时，持有上市公司 26.1%股份。

2022 年 4 月 14 日，上市公司公告，道森投资、宝业机械完成向科云新材转让上市公司股份 5824 万股，占公司总股份 的 28%；道森投资完成向华昇晖实业转让上市股份 2496 万股，占公司总股份的 12%。

6 月 10 日公司再次发布公告，道森投资完成向宁波铭鹰转让上市公司股份共计 2080 万股，占公司总股份的 10%。至此，科云新材成为公司拥有表决权股数占比最大的股东，道森投资的持股比例下降至 10.75%，公司实际控制人由舒志高变更为科云新材的实控人赵伟斌。

（2）第二个阶段：道森股份以上市公司资金，收购洪田科技 51%的股权。

2022 年 6 月 14 日，道森股份发布公告拟以现金 4.25 亿收购洪田股份 51%的股权，成为其控股股东，并以此为契机，进军新能源智能设备制造行业。2022 年 7 月 2 日，公司公告收购完成，道森股份成为洪田科技最大股东。

（3）第三个阶段：陆续出售原油服设备资产。

自 2022 年 7 月下旬以来，道森股份陆续出售子公司美国道森、新加坡道森、道森阀门、江苏隆盛、苏州道森钻采等子公司股权。未来道森股份的主业将进一步向铜箔设备集中。

未来铜箔设备将是道森股份的主战场。

洪田科技是国内知名的新能源智能装备制造商，专注于为电解铜箔企业提供一站式规划设计方案、全厂机电智能装备、软硬件系统及自动化装备定制服务，其生产的各类设备产品已成为行业标杆。

洪田科技以日本名古屋松田光也先生带领的核心技术团队，实现了电解铜箔高精密设备的国产化替代，打破了进口设备对国内高端电解铜箔市场的垄断。

目前公司已成功研制出直径 3 米，幅宽 1.82 米的超大规格电解铜箔阴极辊、生箔机以及配套设备，能稳定生产高端极薄的锂电铜箔 3.5um 产品，该技术的创新打破了国内外行业的空白。目前公司的核心产品包括电解铜箔阴极辊、生箔机、阳极板、高效熔铜罐、表面处理机等，年产能超过 1000 余台套。

目前洪田科技的客户已涵盖多数锂电池材料头部企业，包括韩国日进、台湾南亚、长春集团、诺德股份、嘉元科技、中一科技、新疆亿日、广东盈华、江西铜博、超华科技、金川集团、豫光金铅、江铜耶兹等，其产品得到业内一致认可。

过去几年，洪田科技营业收入快速增长。

2021 年，洪田科技营业收入达 3.84 亿元，同比增长 97.73%，2018-2021 年营业收入 CAGR 为 69.40%。2022 年洪田科技生箔机及阴极辊产量由 100 套增至 400 套，市场份额大幅提升，预计营业收入仍将大幅增长。

2018-2022 年洪田科技毛利率持续提升，2021 年有所下降，主要与产能快速扩张有关，预计未来公司毛利率将稳中有升。

洪田科技承诺 2022-2024 年，将分别实现扣非后净利润不低于 8500 万元、1.15 亿元、1.6 亿元，三年合计不低于 3.6 亿元。公司目前在手订单充足，订单排产已到 2024 年，我们预计公司实际利润表现大概率超预期。

二、电动汽车时代到来，铜箔设备供不应求

1、铜箔：锂电负极集流体和 PCB 板核心原材料

铜箔是现代工业中一种重要的基础原材料，尤其在锂电池、PCB 板的制造中，扮演着重要角色。铜是一种金属元素，纯铜表面刚切开时为红橙色带金属光泽。

以纯铜或铜合金制成各种形状包括棒、线、板、带、条、管、箔等统称铜材，目前使用较多的铜材有紫铜、黄铜、青铜、白铜等。铜具有延展性好、导热性和导电性高的特性，在所有金属中，铜的导电性仅排在银之后。

良好的导电性和延展性，也使铜箔成为了 PCB 制造、锂电池制造当中难以被替代的原材量。铜箔是将铜离子通过电解、或将紫铜通过压延等方法加工而成的、厚度在 200μm 以下的极薄铜带或铜片，是覆铜板(CCL)及印制电路板(PCB)、锂离子电池制造的重要材料,被称为电子产品信号与电力传输、沟通的“神经网络”。2021 年中国铜材产量为 2123.5 万吨，其中铜箔产量约 72 万吨，约占 3.4%。

铜箔有多种分类方式：

➢ 按照应用领域，铜箔可以分为标准铜箔（应用于覆铜板和 PCB 的制造）、锂电铜箔（应用于锂电池的制造）等；

➢ 按照厚度，铜箔可分为极薄铜箔（≤6μm）、超薄铜箔（6-12μm）、薄铜箔（12-18μm）、常规铜箔（18-70μm）、厚铜箔（≥70μm）等；

➢ 按照表面状况，可分为双面光铜箔、双面毛铜箔、双面粗铜箔、单面毛铜箔、超低轮廓铜箔等。后文我们将主要从铜箔的两个重要的应用领域——标准铜箔、锂电铜箔入手，来分析铜箔设备未来的市场空间和景气度变化。

2、标准铜箔：受益于 PCB 产业持续向国内转移，预计未来稳步扩产

标准铜箔是覆铜板及印制电路板（PCB）制造的重要原材料。从供应链关系上讲，覆铜板是 PCB 的重要原材料之一：

➢ 覆铜板（CopperCladLaminate，CCL），是将电子玻纤布或其它增强材料浸以树脂，一面或双面覆以铜箔并经热压而制成的一种板状材料，被称为覆铜箔层压板，简称为覆铜板。

➢ PCB，即印制电路板，能够提供各元器件固定装配械支撑，实现电子元器件之间的布线、电气连接和电绝缘。各种不同形式、不同功能的 PCB 板，都是在覆铜板上有选择地进行加工、蚀刻、钻孔及镀铜等工序而制成的。

标准铜箔是沉积在线路板基底层上的一层薄铜带，起到导电体的作用，一般较锂电铜箔更厚，大多厚度在 12-70μm，应用于大电流基板的更厚，达 70-200μm。标准铜箔一面是光亮的，用于印制电路，另一面是粗糙的，用于与基材相结合。

根据 Elecfans，PCB 成本构成中覆铜板占 37%左右、半固化片占 13%、金盐占 8%、铜箔铜球占 5%，人力成本占比也相对较高约 11%左右。

根据中国产业信息网中的估算，覆铜板的成本中，铜箔、玻纤布、天然树脂以及其它制作花销（涵盖人工、库存物流、设施折旧、水电煤等），大概分别占总成本比重作别为 39%、18%、18%和 25%。

结合以上信息，估算铜箔/铜球在 PCB 制造当中的成本占比大约接近 20%（19.4%），是非常重要的成本项。

我们预计未来我国的标准铜箔市场增长稳定，预计 2026 年产能为 52 万吨。

近几年中国 PCB 需求稳定增长，PCB 铜箔出货量也处于稳定提升状态，根据华经产业研究院的数据，2016-2021 年中国 PCB 行业产值规模由 271.2 亿美元增至 379.3 亿美元，CAGR 为 6.94%；2016-2021 年中国 PCB 铜箔市场出货量由 22.3 万吨稳定增至 32.6 万吨，CAGR 为 7.89%；产能由 25.0 万吨增加到 40.5 万吨，CAGR 为 10.13%，产能利用率稳定在 90%左右。

虽然从全球范围来看，PCB 是比较成熟的行业，但仍存在产能持续向国内转移的趋势。我们预计未来国内的 PCB 产值仍将稳步增长，扩产仍将稳步进行。

假设2022-2026年中国PCB铜箔产能维持5%的增速，则2022-2026年中国标准铜箔产能为

42.53/44.65/46.88/49.23/51.69 万吨。

3、锂电铜箔：受益于电动汽车放量，行业正处在快速扩产当中

锂电铜箔是锂离子电池负极集流体材料首选。

铜箔在锂离子电池内既是负极活性材料的载体，又起到负极电子收集与传导体的作用。负极材料涂覆在铜箔的表面制成极片，将电池活性物质产生的电流汇集起来，以便形成较大的电流输出。集流体材料的选取，对锂离子电池的内阻及循环性能有很大的影响。铜箔由于其轻薄化、良好的导电性、质地较软、技术较为成熟等优势成为锂离子电池负极集流体的首选。

铜箔是动力锂电池的重要成本项。根据鑫椤锂电的估算，在磷酸铁锂电池和三元锂电池中，铜箔占电池总成本的比例分别约为 8%、10%。

2021 年国内新能源汽车销量翻倍以上增长，带动锂电铜箔出货量激增。根据中国汽车工业协会数据，2021 年中国新能源汽车销量达 350 万辆，同比增加 156%，2016-2021 年中国新能源汽车销量 CAGR 高达 47.34%。在此背景下，2021 年我国锂电铜箔出货量达到 28.05 万吨，同比增长 124%。

在全球范围内“减碳”的大背景下，新能源汽车需求将持续扩大。

根据 IDC《2022-2026 中国新能源汽车市场趋势预测》，2026 年中国新能源汽车产/销量将达到 1598 万辆，届时国内新能源车的新车渗透率将超过 50%。我们预计，2026 年，全球新能源汽车销量将达到 3000 万辆。

按照每辆新能源汽车平均搭载动力电池 70KWh 测算，2026 中国和全球的动力电池需求将分别为 1186GWh、2100GWh。在此背景下，锂电铜箔需求量，也将快速增长。

在技术上，锂电铜箔的一个重要的趋势是极薄化。

将铜箔集流体做的更薄，可以有效的提升锂电池的能力密度。一般而言，锂电铜箔厚度需要低于 12μm，目前市场的主流产品规格为 6μm 和 8μm，且有向更薄规格发展的趋势。以 8 μm 铜箔为例，其在三元锂电池中重量占比约为 13%，仅次于正极材料、负极材料和电解液，是影响电池质量能量密度的关键原料。

目前 8μm 铜箔锂电每 GWh 重量约 800 吨-1000 吨，为简明起见，以 1000 吨/GWh 为基础对铜箔减薄带来的能量密度提升做估算。

假设锂电池铜箔质量与厚度成正比关系，则 6um、4.5μm、3.5um 铜箔的使用量分别 750 吨/GWh、562.5 吨/GWh 和 437.5 吨/GWh。市场上某型号电池使用了 8um 的铜箔作为负极集流体，能量密度为 228.8Wh/Kg，简单测算，采用 6μm、4.5μm 和 3.5μm 铜箔可以使锂电池能量密度提升 6%、11%、15%。

回顾 2018 年，彼时动力锂电主流铜箔厚度为 8μm，而如今国内一线动力电池厂商宁德时代、比亚迪、国轩高科等已 成熟应用 6μm 铜箔，其中宁德时代 6μm 铜箔渗透率超过 90%，且已开始导入 4.5μm 铜箔。

根据中国电子铜箔行业协会统计，2021 年 6μm 锂电箔的产量占比大幅增加到 58.6%，成为第一主力品种，4.5μm 锂电箔的产量达到 1.34 万吨，占比提升到 6%。

我们预计锂电池铜箔厚度薄型化的市场趋势继续演进。铜箔的极薄化进一步提高了相应设备的技术难度和门槛，尤其对阴极辊等核心设备提出了更高的要求。

极薄铜箔具备高溢价，铜箔制造企业投资生产极薄铜箔意愿强烈。

锂电铜箔常用的定价方式为原材料铜价格+加工费的模式，目前行业 6μm 锂电铜箔的加工费为每吨 4 万元，4.5μm 锂电铜箔的加工费至少为每吨 6 万元。

根据中一科技招股说明书披露，2021 年 1-6 月，公司生产的双面光 4.5μm、双面光 6μm、双面光 7-12μm 锂电铜箔的毛利率分别为 39.70%、29.37%、21.47%。

2021 年中国锂电铜箔出货量为 28.1 万吨，过去五年 CAGR 为 38.57%。假设 2022-2026 年 8μm 锂电铜箔渗透率由 30% 降低到 0%，6μm 锂电铜箔渗透率由 65%增长到 75%，4.5μm 锂电铜箔渗透率由 5%增长到 20%，3.5μm 锂电铜箔渗透率由 0%增长到 5%，结合前文对新能源汽车销量的预测，预计 2026 年全球锂电铜箔需求将达到 143 万吨。

4、铜箔制造环节头部玩家加速扩产

结合第 2 节、第 3 节的测算，我们预计到 2026 年，全球的铜箔产能将达到 230 万吨，相比目前 72 万吨的产能，有 158 万吨的产能缺口。结合动力电池和 PCB 产业的全球竞争格局，我们认为，未来中国将是铜箔扩产的主力。

国内铜箔企业扩产积极，预计市场集中度仍将进一步提升。

在国内，铜箔环节头部玩家有龙电华鑫、诺德股份、嘉元科技、铜冠铜箔等。锂电铜箔方面，2021 年龙电华鑫、诺德股份、德福科技的产能占比均在 9%以上，为第一梯队；嘉元科技、铜冠铜箔、禹象铜箔、台湾长春和江铜耶兹铜箔，为第二梯队，产能占比均在 4%以上。国内 Top5 企业的 市场占有率合计约 45%。

标准铜箔方面，2021 年国内锂电铜箔销量在五千吨以上的企业有 11 家，TOP5 市场占有率达 54%。随着多家铜箔企业新建产能陆续投放市场，预计未来市场集中度仍将进一步提升。

从 2021 年开始，国内铜箔行业就开始大举扩张产能，包括诺德股份、嘉元科技、海亮股份、龙电华鑫等在内的 10 多家厂商纷纷宣布扩产计划，投资规模达十几亿甚至上百亿。

下游铜箔制造行业扩产带动了铜箔制造设备需求激增，日本设备供应商订单已排到 2026 年，洪田科技在手订单也十分充足，已排产至 2023 年。

高端铜箔仍依赖进口，有较大的国产替代空间。

我国电解铜箔产能已能基本满足国内市场需求，但高端铜箔产品进口依赖程度依旧很大，近五年中国电解铜箔进出口一直保持约 10 万吨的逆差，出口大部分是低端铜箔，进口大部分是高端铜箔。

近年来，中国电解铜箔行业近年快速发展，生产技术向国际领先靠近，尤其是锂电铜箔已达到世界先进水平，4.5μm 铜箔已批量应用，领跑全球。

预计未来国内具备较强技术实力的铜箔企业，有望逐步抢占国内的高端铜箔市场，实现进口替代，这也会催动国内铜箔设备持续的技术升级。

5、电解铜箔为主流制造工艺，由溶铜、生箔、后处理及分切环节构成

按照生产工艺，铜箔分为电解铜箔和压延铜箔，电解占主导，绝大多数锂电铜箔和标准铜箔都属于电解铜箔。2021 年中国电解铜箔产量达 72.1 万吨，而压延铜箔产量不足 1 万吨。

➢ 电解铜箔更薄、更均匀、更易控制，是利用电解设备将硫酸铜溶液在直流电的作用下电沉积而成。

➢ 压延铜箔是利用塑性加工原理通过对高精度铜带（厚度通常小于 150 微米）反复轧制—退火而成。

➢ 此外，PET 复合铜箔是一种新型铜箔，是一种在 4.5μm 的 PET（或 PP）膜两边各镀 1μm 铜形成 6.5μm 的 PET 镀铜膜的铜箔，也是颇具潜力的新技术之一。预计未来几年国内的铜箔扩产，仍将以电解法为主。

电解铜箔制备过程主要包括溶铜造液、生箔制造、表面处理和分切检验四个主要环节。其中生箔制造环节为最核心环节，工艺难度与价值量占比均最高。

（1）溶铜造液：造液槽中的硫酸和铜料在加热条件(一般在 70-90℃)下发生化学反应，对其进行多道过滤最终生成硫酸铜溶液，之后通过专用泵将电解液注入储槽内。该环节需要的核心设备是溶铜罐。

（2）生箔制造：在直流电压作用下，电解液中的+2 价铜离子向阴极辊筒界面移动，又经还原反应生成铜原子，并聚焦在阴极滚筒表面。随着电解的逐步进行，辊筒上形成的铜结晶核心质点，会逐渐成长为均匀细小的等轴晶体。

等到电沉积达到毛箔基本厚度要求且形成牢固的金属相铜层时，辊筒向电解槽中电解液液面外方向的滚动，形成的毛箔会不断地从阴极辊上剥离。最后通过切边、收卷过程生成毛箔。

靠阴极辊筒一侧为毛箔的光面，其质量取决于阴极辊抛光质量、辊表面的维护等方面。靠阴极辊筒另一侧的毛箔面称为毛面，粗糙度与溶液过滤质量、添加剂、电流密度及其它条件密不可分。该环节需要的核心设备是生箔机（包括阴极辊）。

（3）表面处理：在 PCB 制造中，铜箔光面是 PCB 电路表面，毛面是与 PCB 基材的结合面。层压板不能使用毛箔制作，还要分别对其毛箔的毛面和光面进行处理。处理毛面分三步：

➢ 通过镀铜粗化处理在毛面上形成多个小凸点，然后通过电镀固化，在这些小突点上再镀上一层铜，把它们封起来，以提高与毛面的粘结性；

➢ 在粗化层上镀一薄层单一金属或二元、三元合金，如锌、锌一镍合金，锌一钴合金等等，建立耐热钝化层；

➢ 在钝化层上喷射有机物形成耦合层。经过以上工序加工，保证其与树脂基板的粘结力、耐热、耐药等特性都能达标。该环节需要的核心设备是表面处理机。

（4）分切检验：根据客户对于铜箔的品质、幅宽、重量等要求，对铜箔进行分切、检验和包装。

标准铜箔与锂电铜箔的前期的生产设备及工艺基本相同，部分产线可以实现相互转换。两者生产主要区别在于后期表面处理环节，其中标准铜箔使用电镀工艺，并且需要经过粗化、固化、灰化、钝化以及多次水洗等步骤，而锂电铜箔多使用化学材料进行表面抗氧化处理。该环节需要的核心设备是分切机。

6、铜箔制造设备难度高，仅少数企业掌握核心技术

溶铜造液环节需要溶液罐、搅拌机、造液设备、过滤器等设备，溶铜罐为核心设备。

溶铜效率为溶铜罐核心指标，传统溶铜罐溶铜速率约为 100kg/h，高效溶铜罐溶铜速率可达 200kg/h。溶铜罐国产化率较高，国内头部企业有西安泰金、源动力、洪田科技等。市场主流溶铜罐可以对接 2 个生箔机，洪田科技生产的溶铜罐可以对接 4 个生箔机。

生箔制造环节中，生箔机和阴极辊为最核心设备，有很高的技术难度；此外生产铜箔过程中，需要使用核心耗材零部件，阳极板。

生箔机由阳极槽、防氧化机等零件构成，生箔机技术难点在于阳极槽的刚性、密封性和加工精度。良好的刚性和密封性可以保障阳极槽不变形、漏液，稳定运行。

良好的加工精度要求控制好极距问题，如果局部极距太大，电流跨越电解液阻力的损耗会大大提升，电能消耗过大；如果局部极距过小，则会造成局部电流密度有所降低，铜箔均匀性则会变差。

阳极板为生箔机运行过程中重要的耗材零件。

国内阳极板供应商有几十家，不同厂商产品同质化程度高、售价接近。阳极板需要与生箔机阳极槽匹配，生箔机设备厂商可配套出售阳极板。

该行业存在证书壁垒，阳极板制造涉及电镀工艺，需要取得环保局排污许可证。阳极板使用寿命约四个月，之后需要重新镀铱维护。

阴极辊是铜箔沉积的直接载体，其质量直接决定铜箔的档次和品质。

阴极辊对铜箔厚度的影响主要源于钛圈表面的晶体结构，钛圈是阴极辊的耗材零件，若钛圈表面晶粒细小，电解沉积的铜层就容易形成晶粒细小、超薄韧性的箔材。

日本和国内厂商采取不同的生产工艺生产钛圈：

➢ 日本厂商采用焊接工艺，成本更低，生产出的钛圈有更高的精密度和均匀性，品质更好，但是在长期使用后焊缝处会产生问题；

➢ 国内厂商多采用旋压锻造工艺，生产出的钛圈没有焊缝，能有效解决由于存在着焊缝组织与母材晶粒度相应差别而造成的“光亮带”问题，但整体精密度有待进一步提高。

表面处理环节和分切检验环节的核心设备是表面处理机与分切机。

表面处理机主要由放卷装置、张力控制装置、速度控制装置、动力系统、导电系统、喷洗干燥装置、有机耦联剂喷淋装置、放收卷位置调节装置、液下辊传动密封装置、收卷装置、安全防护装置、电气设备和控制系统、机架及电解水洗槽等组成。分切检验环节需要研磨机、分切机、测厚仪、光度计、粗糙度仪等设备。

根据产业链调研，每一万吨铜箔产能大约需要配套约 20 套溶铜罐、42 套生箔机（含阴极辊和阳极板）、1 套表面处理机及16台分切机，合计价值约2.5亿元。

结合前文对我国铜箔需求和产能的估算，并考虑设备折旧更换，预计2022-2026年我国铜箔制造设备的市场空间将达到 476 亿元；随着铜箔产量的不断提升，到 2026 年，我国铜箔制造耗材阳极板的市场空间将达到 37 亿元。

7、国产铜箔制造设备企业加速扩产，海外产能紧缺导致进口替代加快

海外厂商在铜箔设备领域发展时间较长，技术水平领先国内，但产能扩产速度慢。海外电解铜箔制造设备玩家主要在日本和韩国，头部的有日本的新日铁、Newlong 和韩国的 PNT。

（1）新日铁：新日铁自 1962 年以来一直是全球阴极辊的主要供应商，1972 年开发了世界上第一个钛锟。新日铁生产的阴极辊晶粒度达到 12 级以上，价格明显高于同业。

（2）Newlong：日本知名的设备制造商，产品涵盖纺织机械、包装机械、印刷机械、铜箔设备等。可以提供电解铜箔制造所需的所有设备，包括阴极辊、制箔机、表面处理机、分切机以及电解液和添加剂等耗材。阴极辊品质业界领先。

（3）PNT：PNT 成立于 2003 年，专业从事研发制造锂电池及隔膜的涂布设备、各种光学膜涂布设备及电解铜箔设备等。公司可以提供 6μm 锂电铜箔生箔机、表面处理机、分剪机、切片机等电解铜箔生产全套设备。

国外厂商生产的阴极辊均匀一致性较好，能够较好地满足 6μm 及以下厚度的极薄铜箔生产需求。但海外厂商产能较低，日本阴极辊的年产量约为 230-280 台，仅可满足约 6-7 万吨铜箔新增产能，目前日韩阴极辊厂商交付订单已经排期至 2024 年以后，从铜箔厂下单到阴极辊交付的间隔时间较长，无法满足国内厂商铜箔扩产需求。

国产铜箔制造设备品质逐步接近日韩企业，2022 年国内厂商快速扩产，进口替代趋势明显。目前国内铜箔制造设备厂商主要有航天动力（航天科技集团四院 7414 厂）、西安泰金、洪田科技和源动力（航天科技集团六院）等。

（1）航天动力：国内铜箔制造行业龙头公司，隶属于中国航天科技集团公司第四研究院，其阴极辊年产量达 700-800 台，阴极辊领域技术业界领先。

（2）西安泰金：国内高端锂电铜箔成套装备和阳极材料的主要研发、生产基地;也是国际上高端极薄铜箔用钛阳极、阴极辊、生箔一体机、表面处理线和高效溶铜系统等产品全流程生产的标志性企业，其阴极辊年产量达 400-500 台。

（3）洪田科技：民营企业，成立于 2012 年，核心技术源于日本爱机工业株式会社，公司 2022 年 7 月被道森股份收购 51%的股权。洪田科技采用的钛筒是冷旋压技术旋出的无缝钛筒，晶粒度高达 12 级。

（4）源动力：隶属于中国航天科技集团公司第六研究院，其主营产品为生箔机（不包含阴极辊），其生箔机年产量约 100 台。

国产铜箔设备性能上正在逐步向海外品牌靠近，目前日本厂商的阴极辊缺货，且厂商扩产速度慢，为国内厂商带来了难的的国产替代时间窗口。

三、定增加快扩产步伐，与重要客户达成战略协作

1、与诺德股份达成战略合作协议，“研发+供应”双重合作

2022 年 7 月 9 日，诺德科技通过协议转让方式分别受让道森投资持有的上市公司 937 万股股份，占上市公司总股本的 4.505%；受让科创投资持有的上市公司 103 万股股份，占上市公司总股本的 0.495%，交易对价款总额为 2.49 亿元。

同日，道森股份发布公与诺德股份签订战略合作协议，主要内容包括研发和供应两方面：

研发方面，双方共同在锂电铜箔领域开展以铜箔设备技术研发、3 微米等极薄铜箔产品和复合铜箔产品的技术研发、设备技术改造、锂电铜箔设备供销等领域全面深度合作，达成战略伙伴关系，共同推进产业发展。

供应方面，洪田科技将优先满足诺德股份扩产计划中的设备需求，保障其产能设备及建设周期的需求。

2022 年 9 月 23 日，公司发布公告，洪田科技拟与诺德股份签署《设备采购协议》，合同金额合计 10.68 亿元，战略合作效果已经显现出来。

我们认为，设备是极需要下游配合、共同进步的环节，洪田科技与诺德股份的合作，其意义不仅仅在于将为洪田科技带来可观的业务收入，也将有助于缩短公司新技术的研发和拓展周期。

2、定增 14.88 亿布局未来，加快扩产及研发

2022 年 8 月 23 日，道森股份公告，计划非公开发行股票不超过 6240 万股（发行前总股本的 30%），募资不超过 14.88 亿元，其中 10 亿元用于建设电解铜箔高端成套装备制造项目（一期），2.48 亿元用于先进材料及高端装备研发中心建设项目，2.4 亿元用于补充流动资金。本次定增瞄准未来，一是扩产，二是布局新技术。

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扩产方面，主要目的为解决产能不足。目前国内铜箔设备供不应求。洪田科技共租赁 7 处不同位置的厂房进行生产，其中 5 处位于南通市，2 处位于盐城市，由于生产场地多处分散且场地受限，经营管理存在诸多不便，且生产基地周围可满足 300 吨承重要求的特殊构造厂房较为紧缺，无法满足扩产需求。

2022 年 5 月 31 日，洪田科技于盐城市大丰区自然资源和规划局签订合同，约定洪田科技受让盐城市开发区南翔路北侧、斗龙港河西侧约 10 万平米地块。

通过此次定增项目，公司得以自建专用厂房解决现有生产场地分散与生产流程优化问题。该项目建设周期共 3 年，计划总 投资 10 亿元，其中建设投资 5.65 亿元、设备投资 2.56 亿元、软件投资 3336 万元、预备费用 4272 万元、铺底流动资金 1.05 亿元。项目达产后，公司可实现年均营业收入 9.23 亿元，年均净利润 2.08 亿元。

新技术方面，先进材料及高端装备研发中心建设项目将推动公司锂电铜箔、阳极板等领域生产技术进步，促进公司行业地位进一步稳固。

该项目主要研发方向包括阳极板表面材料研发项目、复合铜箔生产设备研发项目、多孔铜箔生产设备研发项目、真空镀膜设备研发项目、锂电池涂布设备研发项目。

项目建设期为 3 年，计划总投资 2.48 亿元，其中包含研发场地投资 6000 万元、研发场地装修费 1476 万元、设备投资 1.15 亿元、研发费用 5815 万元。

四、报告总结

道森股份通过收购洪田科技，布局新能源装备，成为铜箔设备领域 A 股唯一的上市公司。从 2021年开始，国内锂电铜箔行业开始大举扩张产能，铜箔设备供不应求。目前洪田科技在手订单充足，排产至 2023 年，业绩确定性强。

我们预计：

（1）行业层面，随着国内新能源汽车行业的爆发，未来几年铜箔设备行业仍将面临供不应求的局面；

（2）公司将持续作为铜箔设备国产替代的主力军，扩张自身的市占率；

（3）未来随着公司定增项目落地，产能紧张得到缓解，公司将进入业绩的快速释放期。

我们预计公司 2022-2024 年的归母净利润分别 为 1.01/2.56/3.77 亿元，对应当前市值的 PE 分别为 69.1/27.3/18.5 倍。根据 wind 一致预期，可比公司 2023 年动态 PE 平均值为 31.7 倍，以此作为道森股份的目标估值，则有 16%市值上升空间，目标股价 39.00 元。

风险提示：

1）下游投资强度不及预期的风险。若下游动力电池需求不景气、政策发生较大变化，导致电芯环节投资不及预期，将影响设备供应商的收入。

2）疫情及防控政策影响订单和收入的风险。当前国内疫情形势依然严峻，若疫情持续扩大化，或政府采取强硬的疫情防控措施，将有可能使得公司获单能力下降，同时影响公司的交货和收入确认，进而出现订单和收入增速不及预期的风险。

3）竞争对手突破核心技术，公司市占率、毛利率下降的风险。如果竞争对手在核心技术方面取得重大突破，有可能使行业竞争更加激烈，导致公司的市占率、毛利率出现下滑。

4）人才流失的风险。铜箔设备行业，是典型的技术密集型行业，企业长远的发展，需要充足的人才储备作为保证，若公司不能有效激励优秀人才，则存在人才流失的风险。

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