5月MLF量超价平，降息落空，有何深意

5月央行MLF续作风格与4月保持一致，仍是小幅超额平价模式。5月15日，人民银行发布消息称，为维护银行体系流动性合理充裕，人民银行开展1250亿元中期借贷便利（MLF）操作和20亿元公开市场逆回购操作，其中MLF 中标利率2.75%，逆回购利率2%，均与此前保持一致，充分满足了金融机构需求。

降息落空，“内外平衡”考量下的结果

北京商报记者注意到，因当日有40亿元逆回购到期，5月共有1000亿元MLF到期，到期日为5月16日。因此，本月MLF实现“小幅超量平价”续作，市场关于降息的预期落空。

平价主要是因为当前不具备降息的内外部条件。植信投资研究院高级研究员王运金向北京商报记者解释了多个层面的原因，一方面是近几年贷款利率持续下调，目前处于比较低的位置，对银行而言利润空间压缩比较大，净息差已降至1.91%，今年再度下调利率压力很大，空间有限。

另一方面，货币政策强调要兼顾内外不均衡，境外发达国家还在加息，而且今年会持续保持较高的利率水平，今年我国如果再度降息，会对资本外流、人民币贬值形成较大压力。

另外，近期经济修复斜率虽有所放缓，但经济整体仍延续复苏态势，短期内需继续观察经济走向。

“结合过往经验看，政策降息多发生PMI连续落在50%下方之时，而目前还仅有4月PMI回落至50%以下；同时，虽然4月信贷边际走弱，但票据利率并未达到去年罕见的零利率水平，且企业中长贷延续高位，在信贷中的占比较高，也使得后续信贷平稳有所支撑。” 为此，中国民生银行首席经济学家温彬同样称，“短期内央行降息的可能性还不高，是否降息需继续观察经济走势。若后续经济环比继续走弱，宽信用乏力，则市场对央行降息的预期会继续提升，且不排除央行降息落地的可能性。”

温彬认为，面对当前经济结构分化和内生动能仍不足问题，相比于放松货币政策，当下财政政策的效果可能更好。在低利率环境下，降息更多是提振市场主体信心，有利于货币资金市场利率维持低位，信号意义可能大于实际，且央行行长易纲曾在3月公开表示目前实际利率的水平是比较合适的，降息时机仍需等待。

光大银行金融市场部宏观研究员周茂华同样称，“4月居民部门新增信贷表现弱，反映国内消费和房地产复苏节奏偏慢，但并未改变内需整体复苏趋势，预计央行需要进一步观察宏观经济运行情况”。

因此，“内外平衡”考量下，MLF利率不变也是最优选择。

小幅超量，兼顾稳预期和降杠杆目的

今年前5个月，央行均进行了MLF超额置换，合计净投放6040亿元。

而最近5月的操作，则是持续了4月的小幅加量投放，而这背后也有重要的政策信号。

短期资金低量操作，超额投放中长期稳定资金，王运金认为，一方面可以促使短期市场利率适度回升至合理区间，使其在政策利率上下波动。另一方面保持流动性合理适度的同时，适度调节资金结构，鼓励金融机构利用中长期资金支持实体经济发展，利于稳定市场信心，改善预期，维护金融稳定。

温彬则进一步解释，5月MLF实现“小幅超量”续作，同样是多重因素影响下的结果。一方面，5月以来，在降准缓和流动性、银行信贷投放节奏放缓、大行资金融出加大等因素影响下，资金面延续宽松，资金利率中枢下行。

例如，上周，DR001（银行间市场存款类机构1天质押式回购）运行在1.25%-1.52%区间，DR007（银行间市场存款类机构7天质押式回购）运行在1.77%-1.84%区间，DR007中枢回落至1.81%，远低于政策利率水平。资金面延续宽松下，近期央行逆回购操作维持在较低水平，MLF大额续作的必要性也不强。

另一方面，同业存单利率较大幅度下行，与MLF的利差扩大，银行对MLF大额续作的需求也不高。

值得一提的是，当前机构杠杆率提升。高企的杠杆率会加剧银行间市场资金面的脆弱性，一旦未来流动性出现边际收敛，会导致资金利率的大幅波动。温彬认为，MLF小幅超量续作可兼顾稳预期和降杠杆目的；也有助于降低税期对资金面的扰动，并释放央行延续实施稳健略偏松政策的信号。

仲量联行大中华区首席经济学家及研究部总监庞溟则称，平价小幅加量续作MLF，有利于更好地结合稳健的货币政策在总量上的“有力”和在结构上的“精准”，有利于更好地平衡发展与安全、平衡加码稳增长与防范化解风险之间的关系，有利于保持市场流动性合理充裕，推动企业综合融资成本和个人消费信贷成本稳中有降，也有利于人民币汇率在合理均衡水平上保持基本稳定。

继续持稳，暂无必要下调LPR推动降价

基于MLF的锚定作用，业内认为，本次央行维持MLF利率稳定，短期内LPR（贷款市场报价利率）有望继续保持稳定。

正如周茂华指出，除了MLF利率保持稳定因素外，1-4月金融数据显示目前市场利率处于合理水平；另外近年来部分银行净息差压力增大，整体看，短期LPR调降门槛仍偏高。他认为，后续国内货币政策将强调精准有力，在货币总量保持合理增长与市场流动性合理充裕情况下，突出薄弱环节和重点领域支持，同时，通过持续深化改革，提升金融服务实体经济能力，激发微观主体活力和创新力。

庞溟同样称，当前政策重点应当是坚持精准有力的稳健货币政策，护流动性合理充裕、防止资金淤积和空转套利、精准发力、定向发力、充足发力，注重疏通货币政策传导到实体的机制，提高资金活性、货币流通速度以及金融支持实体经济的质量和效率。目前来看，降息降准的必要性和急迫性仍不算高，可进一步从存款利率市场化调整机制和贷款市场报价利率改革效能中挖潜力、找空间、求发展，并根据政策效力、经营主体活力、内生动力、扩大需求的合力进行相机抉择。

目前，一年期LPR利率是3.65%，五年期LPR利率是4.3%。今年以来，在信贷竞争性投放、加大实体支持下，利率低于LPR的贷款占比进一步提升，贷款市场利率改革效能持续释放，温彬同样判断，5月MLF利率维持不变，使得LPR下调的概率大幅降低。且贷款定价受信贷供需关系影响，目前已脱离LPR较多，暂无必要下调LPR以推动降价。

北京商报记者 刘四红