个股分析：瀚蓝环境

 

个股分析：瀚蓝环境

股票代码：600323

摘要

瀚蓝环境（代码：600323）市盈率14.47，市值156.3亿，2021年实现营业收入117.77亿元，同比增长57.41%，其中主营业务收入114.69亿元，同比增长58.50%，主营业务收入占公司营业收入比例97.39%；归属于上市公司股东的净利润11.63亿元，同比增长10.01%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润11.24亿元，同比增长10.17%。2022年一季度实现营业总收入27.3亿，同比增长32%；实现归母净利润1.6亿，同比下降34.3%；每股收益为0.2元。“十四五”开局良好。截至2022年5月11日收盘，主力净流入477.49万，占流通市值比0.03%，5日主力净流入2574.29万，占流通市值比0.16%，当期股价位于六十线之上，处于明显放量状态，需关注高点压力。

第一部分 企业综合分析

1.1 公司概况

所属申万三级行业：环保 — 环境治理——固废治理

瀚蓝环境股份有限公司是一家专注于环境服务产业的上市公司（股票代码：600323），业务领域涵盖固废处理、能源、供水、排水等，是中国环境企业二十强（2021年排名第14位）、连续八年评为全国固废处理十大影响力企业。公司以共建人与自然和谐生活为使命，秉持“城市好管家、行业好典范、社区好邻居”的社会责任理念，致力于实现“十年百城，最受信赖的生态环境服务企业”的愿景。到2030年，瀚蓝环境将业务范围拓展至100座城市，为100座城市提供优质的综合环境服务。

固废处理业务

2021年实现主营业务收入65.68亿元，占公司主营业务收入的57.27%，同比增长62.62%；实现净利润为7.17亿元，占公司净利润的60.41%，同比增长27.18%，是公司的核心增长动力。固废业务主营业务收入增长的主要原因是报告期内新增生活垃圾焚烧发电项目处理规模共8300吨/日、部分有机废弃物处理项目及南海工业危废处理项目投产，环卫业务、工程收入增加等；截至目前，已为广东、福建、湖北、湖南、河北、辽宁、贵州、江西、黑龙江、山东、安徽、内蒙古、浙江、江苏、广西和河南16个省、自治区共35个城市提供了优质固废处理服务。

已形成从垃圾分类、环卫清扫、垃圾收转运、焚烧发电、卫生填埋、渗滤液处理到飞灰处理、从源头到终端治理的纵向产业链优势，也形成了覆盖生活垃圾、餐厨垃圾、污泥、工业危废、医疗废物、农业垃圾等污染源治理的横向协同一体化产业链，具备对标无废城市建设、提供固废处理全产业链综合服务能力。

供水业务

2021年实现主营业务收入9.84亿元，占公司主营业务收入的8.58%，同比增长7.75%。拥有供水服务全产业链，包括取水、制水、输水到终端客户服务。公司目前日均供水能力达到190万立方米，其中一家单厂日供水设计规模100万立方米。公司下属的广东瀚正检测科技有限公司，具有CMA资质的检测能力包括“水土气声渣”共计750项参数，其中生活饮用水检测能力为166项，覆盖并优于生活饮用水卫生标准所规定的106项，充分保障城市供水安全。

排水业务

2021年实现主营业务收入5.59亿元，占公司主营业务收入的4.88%，同比增长36.38%。排水业务主营业务收入增长的主要原因是新增大沥工业废水管网及泵站运营收入（含补确认以往年度），拥有包括污水收集管网维护、污水处理厂运营管理的厂网一体化产业链，拥有约20多个污水处理项目的特许经营权，熟悉各项污水处理工艺技术，拥有丰富的建设运营管理经验，出水水质达到一级A标准。基于信息化和智能化技术开发的“厂网一体化大中控”管理系统，大幅提升城镇污水管网和处理厂的运营水平。

能源业务

能源业务2021年实现主营业务收入33.58亿元，占公司主营业务收入的29.28%，同比增长79.19%。

能源业务主营业务收入增长的主要原因是佛山市南海区建筑陶瓷企业清洁能源改造工程完成，天然气销售量达9.87亿方，同比增加57.18%，创历史新高；其中全年新增陶瓷企业用气量约2.33亿方。

能源业务收入大增的同时，净利润却大幅下降73%，主要原因是受国际能源价格持续上涨因素影响，天然气综合采购成本不断攀升，而受限于限价政策，导致大用户在第三季度开始出现购、销差价倒挂现象，天然气业务净利润下半年出现亏损，能源板块盈利能力同比大幅下降。拥有丰富的城镇管道天然气供应服务、瓶装气供应服务、工业清洁能源改造服务和氢能供应服务经验。

前五名客户及供应商

前五名客户销售额139,641.30万元，不存在新增客户的或严重依赖于少数客户的情形，前五名供应商采购额276,261.32万元，占年度采购总额32.44%；在成本环节有一定的话语权。

1.2 行业规模和

1.2.1行业规模

2021年是我国“十四五”开局之年，绿色低碳逐步成为新一代全球共识，在“碳达峰碳中和”框架下，中央各项“十四五”环保产业政策规划陆续出台，涉及绿色低碳循环经济、城镇生活垃圾分类处理、大宗固体废弃物综合利用、城镇污水处理及资源化利用等方面。

《国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》生态文明建设处于重要地位，覆盖固废、污水、大气、土壤、资源化各方面，健全督察制度，拓展环保板块投资空间，补齐短板，实现生态环境新的进步。在垃圾分类、固废与污水的资源化利用等催化下，行业在局部领域依然存在较大的增长空间。

经过30年的发展，我国环保产业目前已经成为涵盖环保设备制造、环保工程、环境保护服务、资源综合利用等领域的综合性产业。环保产业的主要板块包括空气污染、水处理及固废处理等，环境服务业则是针对这大类板块进行环境服务。

我国环境服务行业的市场增长潜力巨大，中国环境保护产业协会预计2025年环保产业营业收入有望突破3万亿元。

固废市场的处置量由2017年的3599.6百万吨增至2021年的4356.9百万吨，2017年至2021年的复合年增长率为6.6%。预计2022年我国工业固废处理量将达到4779.9百万吨。

数据来源：生态环境部、弗若斯特沙利文、中商产业研究院整理

1.2.2行业所处阶段

目前，我国固废处理行业投资占环保行业整体投入比重不足15%。而在发达国家，固废处理是环保领域投资和产值占比均超过50%的最大子行业。结合我国固废行业目前发展状况来看，无论是存量需求还是增量需求，行业市场前景都较大。

由于近几年中国能源结构调整的力度、深度逐步加大，对环境保护日益重视，传统的煤炭、钢铁行业的企业数量和生产规模逐年减少，其固废产生量下降;同时，现存企业处理固废的能力提升，使得一般工业固废新增贮存量减少。面对巨大存量，应注重新技术的研发与使用，例如，“零填埋”的无废技术。更重要的是注重源控制，选择利用率高的矿山和矿源，同时研发新技术，不断提高原料利用率，减少一般工业固废的产生。中国固废处理行业处于快速成长阶段，垃圾焚烧发电将逐渐成为最主要的固废处理方式，危废处理行业有望成为新的增长极，具备领先的处理技术、产业链完整、丰富的运营经验和很强的资本实力的主体将占据行业主导地位。

目前固体废物的处理方法最常见的有三种，分别是卫生填埋、焚烧和堆肥。卫生填埋的应用最广，所占收运量的比例也最高，可达60.32%。焚烧则通常限定在沿海地区，占收运量比例的37.5%。堆肥的效果很好，但只有个别地区选择性地使用，局限性较大，在收运量的比例中也只占2.18%。

近年来，国家出台政策大力支持危废处理行业发展，在国家层面战略中不断对固废处理的概念和规划进行优化，核心要求是推动技术升级，加快固废规模化高效利用，提升复杂难用固废综合利用能力。

中国的固废产业已经进入到了以环境综合服务为核心的阶段，各个企业均积极寻找快速规模化的发展方式。重资产环境集团核心特征是规模化，其优势是全国性网络的集约效应和政府关系，以及强大的投资运营管理能力。

中国固废处理行业发展至今，虽然有不少提高，但随着工业快速发展，固废产生量的逐年增加，固废处理显得有些无力。

行业目前面临如下挑战：

(1)环保监督能力加强，多方面监管严格。

国家污染物排放新标准的提高，各级环保执法单位的严格执法，再到全民参与的环境监督，环保企业和排污单位在多重的监督中运行生产，一旦出现生产不达标的现象，对公司的发展绝对是毁灭性的。

（2）行业规范化、专业化有待提高。

目前国内环保行业鱼龙混杂，既有技术一流、服务一流的环保公司，也有滥竽充数，掺杂造假的单位。

（3）环保行业技术交流较封闭。

近年来国家正在加大知识产权的管理与重视，相关技术人员也具有了保密的能力。但行业发展需要技术推广和提升，更应该共享资源，加大合作，加快行业发展。

（4）行业融资能力不足。

目前行业内公司多采用自筹资金，融资渠道较为狭窄、方式单一化，尽管政府和金融机构已经出台了相关的绿色信贷业务，但是对于那些资信能力较低、较难提供抵押资产的小公司，融资压力普遍增大。固废处理行业同属环保行业之中，面临压力大。但随着“土十条”的发布，土壤污染防治工作有序进行，土壤修复市场保持较高速度的增长，到2020年达到2000亿/年的市场规模，年均复合增长率达到49%。这为固废处理带来了巨大的市场空间，未来行业发展要在机遇和挑战中寻求增长。

综上所述：行业所处的阶段为成长期，但还是要结合后面行业的具体增长速度来定。

1.3 行业竞争格局

中国积极的环保政策取向给垃圾处理市场带来巨大的投资机会，综合分析有以下特点：

1)国际巨头纷纷进军国内市场，如美国废弃物管理公司(占有美国市场1/3份额)、威立雅环境等，凭借其雄厚的资本实力和先进的运营管理经验，通过在国内设立公司、参股国内专业企业等途径，在国内市场占有一席之地；

2)国内老牌运营企业，如上海环境和光大环境等，凭借良好的企业背景和专业经验，牢牢把控国内市场的主要份额；

3)一批类似的环保企业，如首创股份(600008)也正式涉足垃圾处理行业。

在上市公司中，垃圾处理投资运营类上市企业主要包括：瀚蓝环境、富春环保、绿色动力、上海环境、天楹股份、伟明环保等。工程承包类上市公司主要有启迪环境、维尔利、光大环境、粤丰环保等。设备提供上市公司主要是华光股份、杭锅股份、华西能源等。

市场格局比较分散，目前处于群雄逐鹿阶段，未来行业集中度有待提升。

1.4 企业护城河

1.4.1品牌优势：

报告期内，公司荣获2021中国环境企业五十强排名中排名第14位（上升7位）、连续九年蝉联“中国水业最具社会责任企业”、连续八年蝉联“中国固废处理行业十大影响力企业”、连续三年蝉联绿色供应链CITI指数环保行业第一位、荣获第十三届中国企业社会责任年会年度低碳先锋奖、“2021年度责任企业”、“碳中和典型案例”、面向SDG的中国行动评选“无废世界”类冠军奖等荣誉，公司行业影响力及以社会责任为核心的品牌形象持续提升。公司2020-2021年度信息披露工作获上海证券交易所最高等级的A级评价。

瀚蓝环境行业内具有一定品牌知名度，但毛利率及净利润同行业排名不靠前，护城河不深。

1.4.2效率优势：

营业收入及总资产在同行业排名前三，但毛利率同行业排名第24位，有一定的效率优势，但没有形成强大的竞争优势。

1.5 企业团队

看一下董事会成员的情况

陈国灿，男，1964年出生，中央广播电视大学金融学专业本科毕业。历任南海一中老师，南海中行凤鸣办储蓄员、南海支行三山港储蓄所负责人、平洲支行行长、桂城分行行长，南海城市建设投资有限公司、南海园区建设投资有限公司副总经理、总经理、董事长，佛山市南海联晟土地资源开发有限公司党支部书记、董事长、总经理，佛山市南海金融高新区投资控股有限公司党总支书记、董事长、总经理。现任佛山市南海区境外资产管理中心主任。

金铎,女,1966年出生,1986年山西财经大学本科毕业,1992年中南财经政法大学研究生毕业,经济学硕士,2009年中欧国际工商学院研究生毕业,高级工商管理硕士,高级经济师,法律执业资格。瀚蓝环境股份有限公司第五届、第六届、第七届董事会董事。历任山西财经大学助教,中国农业银行广州市分行职员,南海市交通建设投资公司融资部经理,威通收费公路有限公司董事总经理,南海市交通建设集团有限公司董事、总经理助理,南海市地下铁道有限公司董事,广东广佛轨道交通有限公司财务总监,瀚蓝环境股份有限公司副总经理、常务副总经理、董事会秘书。现任瀚蓝环境股份有限公司董事、总经理。

目前任职5家企业

看一下高管的情况

高海鸣，男，1974年出生，北京邮电大学计算机科学与技术专业本科毕业，工程师。历任中电投集团上海杨树浦发电厂工程师、工程建设管理分公司人资主管，上海浦发集团御桥电厂综合办主任，上海环境集团环境联和投资管理有限公司市场部经理、日技环境技术咨询有限公司项目经理、环境卫生工程设计院综合办副主任，上海复旦水务有限公司土壤修复负责人，上海城脉环境投资有限公司副总裁。2015年1月至今均在瀚蓝环境股份有限公司工作，瀚蓝环境股份有限公司固废事业部总经理助理、副总经理。现任瀚蓝环境股份有限公司固废事业部副总经理、固废事业部党支部书记。

蒋元杰，男，1976年出生，华中科技大学城市燃气工程专业本科毕业，城市燃气工程师。历任佛山市南海燃气发展有限公司丹灶分公司副经理、管网所副所长、狮山分公司经理，南雄市佛燃天然气有限公司常务副总经理，佛山市南海燃气发展有限公司管网管理部经理、工程技术部经理、总经理助理、副总经理。现任佛山市南海燃气发展有限公司董事、副总经理、党总支委员。

从董事会成员来看，只有总经理金铎持股，这也是国资企业的典型特征，董事长有一定的政治背景，总经理金铎一直在本公司工作，且持有公司股份，公司高管也都持有股份，无抵押质押的情况，从公司获利的报酬丰厚，有动力将公司做好。

从高管情况来看，除了高海鸣和蒋元杰是技术出身，其他都是财务或管理专业出身，且同样是副总级，但财务出身的工资比技术出身的工资低，这在一定程度上也说明公司可能对技术的重视程度还不够。

1.6 股权结构

公司实际控股人是佛山市南海区国有资产监督管理局，持有36.95%股份，持股比例比较合理，瀚蓝环境属于国企，公司股东和管理层人员没有质押，2022年4月11日控股股东广东南海控股投资有限公司增持100.12万股，说明股东看好公司未来。

第二部分 财务报表分析

2.1公司的经营成果及含金量

瀚蓝环境在同行业中净利润排名第二，赚钱能力是非常强的。2017-2020年净利润现金比率高于100%，2021年低于80%。财报可以看出21年第三、四季度净利润下滑，系成本增加及个别项目计提资产的减值损失引起。近两年跟新冠疫情影响的大环境有关，但依然能保持持续成长，公司还是不错的。但2021年有所下降，后期需持续关注净利润现金比。

同行对比：

中国天楹和上海环境2021年净利润都有所下滑。

2.2公司的整体盈利能力及持续性

瀚蓝环境近五年ROE持续10%-15%，小于15%，赚钱能力相对不是太强。归母净利润增长率除了2019年，其余四年均高于10%，公司整体盈利能力持续性较强。

2019年归母净利润增长率低的原因年报中指出主要是计提了固定资产折旧，摊销了无形资产等费用：

同业对比：

中国天楹和上海环境近五年ROE均在5%-10%，归母净利润增长率不稳定，相比之下，瀚蓝环境整体盈利能力和持续性相对较强。

2.3 公司的产品竞争力及风险

瀚蓝环境销售毛利率在同行业排名第十，近五年一直保持30%左右，2021年毛利润率波幅加大，从年报中查询原因如下：

2.4公司的偿债风险

2.4.1总资产

瀚蓝环境细分行业总资产排名第一，公司实力非常强。公司近五年的总资产平均增长率为17.34%，大于10%。公司处在扩张中，成长性较好。

2.4.2资产负债率

最近5年瀚蓝环境的资产负债率在56%~68%之间，短期有偿债风险。2021年报中说明如下图：

同业对比：

最近5年中国天楹资产负债率在54%~76%之间，上海环境资产负债率债率在49%~60%之间，资产负债率都偏高，因固废处理行业目前处在成长期，打开新的增长空间，公司需要借钱才能跟上行业整体发展。

2.4.3 准货币资金-有息负债

通过最近五年准货币资金减有息负债数值均为负数，且呈现逐年增长趋势，公司靠借钱来促进业务发展，公司短期有偿债风险。

同行对比；

中国天楹和上海环境最近五年准货币资金减有息负债数值均为负数，说明固废处理行业属于高资产负债率行业，投资风险高。

2.5企业的分红情况

瀚蓝环境近五年的分红比率在20%至70%之间，这个比率的可持续性较高，对股东还是非常慷慨大方的。

2.6 其他财务指标

2.6.1 固定资产

瀚蓝环境2017-2020年固定资产占总资产比率在40%左右，2021年有大幅下降，年报中说明是PPP项目资产作为固定资产核算，整体维持竞争力成本低。

2019年固定资产增加是瀚蓝环境完工结转及在建工程投入增加，后期需关注再见工程项目的运行。

2.6.2 营业收入

瀚蓝环境营业总收入排名行业第二名，营业收入从2017年到2021年一直保持快速增长，增长率从2017年的13.87%增加到2021年的57.41%，公司处于快速扩张中，前景好。

26.3看经营活动产生的现金流净额

最近五年经营活动产生的现金流量净额增长率2019和2021为负，整体造血能力是很好的。

查找2019年年报说明如下：

查找2021年年报说明如下：

2.6.4 购买固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金

瀚蓝环境购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金占经营活动现金流量净额的比例较高，近四年都是大幅大于100%，2019年和2021年达到200%以上，如果投入和产出比例不对等，则风险很大。

同行业对比：

中国天楹和上海环境现金比率近五年均高于100%，说明固废处理行业都在扩大投资，行业投资风险较大，响应政策和行业的发展需求。

从公司类型来看，最近四年公司属于正负正类型，想尽办法筹资扩大生产经营，满足政策和行业需求，抢占市场。

2.7 财务报表总结

2.4.1 优势总结；

公司总资产增长率在10%以上，公司处于扩张中；拥有两头吃的能力，对上、下游公司具备一定话语权；非常专注于主业，稳扎稳打；成本控制能力好，竞争力较强；产品比较畅销，销售风险小；主业盈利能力强，利润质量较高，净利润现金含量高。对股东特别中小股东比较慷慨，并可持续。

2.4.2 劣势总结

资产负债率过高，准货币资金与有息负债总额差额为负数，短期存在偿债风险；最近5年净资产收益率（ROE）在10%-15%之间，赚钱效应一般；公司靠融资和银行借钱进行扩张，任何一环节出问题对公司整体营运都有较大影响。

3 、企业估值

3.1 合理市盈率

瀚蓝环境在细分行业固废处理是龙头企业，公司有品牌优势、效率优势两条护城河，护城河相对较弱。近5年期历史平均市盈率为17.76，近10年市盈率中位数为22.8，近5年市盈率中位数为18.65，赢利能力非常可观，但考虑到近期大盘走势较弱，综合考虑给予合理估值15倍。

3.2 净利润增速

2016-2020年净利润过去五年复合年化收益率为15.57%。

根据萝卜投研给出的未来两年净利润增长率预测数据分别：23.37%，18.01%，平均增速20.66%。

同花顺个股同花顺给出的未来三年预测数据分别30.80%、24.58%、20.05% ，平均增速25.14%。

三者综合，我们给予19%的增速。

3.3 估值价格

注：以上估值只是一个大致参考，每个人的风险承受能力不一样，好价格也不一样，大家按需选择。

第四部分 总结

4.1 优势总结

1.瀚蓝环境具有品牌优势和效率优势两大护城河。

2.瀚蓝环境所处固废处理行业，行业处于成长期，国家政策大力扶持可以为企业带来长期的可持续收入。

3.瀚蓝环境不断打造自己的营运模式，扩张产能，与属地政府签订特许经营许可权。

4.财务方面：瀚蓝环境成长性较为突出，总资产、营业总收入和净利润稳健增长，成本把控能力较强，产品比较畅销，销售风险小，拥有两头吃的能力，主业盈利能力强，利润质量较高，净利润含金量比较高。公司非常专注于主业，每年现金分红率可以达到30%左右。

5.行业前景可观，属于社会环境的刚需，受国家政策推动，未来能进一步享受国家政策红利。

4.2 劣势总结：

1、政策风险：作为典型的政策驱动型行业，公司受政策影响大。国家可再生能源补贴政策调整对公司的固废业务发展造成一定的影响，政策的延续性和后续变化有待进一步观察和确认。

2、环保风险：随着国家对环境保护的日益重视和民众环保意识的不断提高，国家政策、法律法规对环保的要求将更加严格，执法力度亦更加严厉，如果公司未能严格满足环保法规要求乃至发生环境污染事件，将面临环保违法处罚的风险。同时，随着有关环保标准的不断提高，公司的环保投入也随之增加，可能对公司的盈利能力造成一定影响。

3、产品质量风险：自来水的质量与人民生活和身体健康息息相关，不符合卫生标准的饮用水会给人身健康带来危害。

5、市场竞争风险：环保行业特别是固废行业的广阔发展前景和市场空间可能吸引更多资本驱动型的企业进入，生活垃圾焚烧发电行业进入行业整合阶段，未来市场竞争态势将进一步加剧，公司未来获取优质新项目的难度将加大。

6、财务风险 公司长期以来经营稳健、财务结构稳定、无不良信用记录，同时也非常注意负债期限结构管理和销售现金管理。

7、管理风险 ：截至 2021 年底，公司全资或者控股的各级子公司已超过一百家，未来仍将持续获取项目以实现业务扩张，公司的运营管理项目数量将进一步增长，从而对公司的管理能力提出更高要求。

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