林采宜：你可以永远厮守的情人

 

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林采宜为国泰君安首席经济学家，中国首席经济学家论坛理事

林采宜 王耀辉  / 文

1.  一流的人才实力使得美国成为全球顶尖的科技大国。2017年，全球排名前10名的大学中美国独占7所，前200名的大学中美国有63所；从自然科学与经济类诺贝尔奖获得者的数据来看，迄今为止，全球共有668人获得该类诺贝尔奖，其中48.95%是美国人（拥有美国国籍的移民科学家为美国贡献了31.80%的诺贝尔奖）。

2.  完善的专利保护制度和发达的风险投资市场是美国科技产业化的制度土壤。

3. 遥遥领先的研发投入为美国科技企业长盛不衰的核心动力。2015年美国研发费用4628亿美元（2005年美元购买力平价），占经合组织34个国家总研发费用的40%以上。从结构来看，美国工业界的研发费用主要来自企业部门，其占比高达82%。

4. 科技企业的利润增长体现为美国科技股和科技基金的超额收益。2009年以来，信息科技指数年均增长18.08%（同期标普500指数年均增长12.01%）。投资信息科技板块，在扣除风险因素后可以得到比投资大盘高出26.16个百分点的累计超额收益。

5. 不同的投资者可以根据自己的风险偏好配置不同的科技类企业投资标的：风险偏好程度高的投资者可购买科技公司股票；风险偏好适中的投资者可选择科技指数类ETF；追求中长期稳健回报的投资者可持有科技基金。

一. 美国科技板块表现近年来表现亮眼

2017年上半年，中国上证综指上涨2.86%，同期美国标普500指数上涨8.24%，其中标普500信息科技板块指数上涨16.38%。其中，市值前五的科技公司，苹果、谷歌、微软、亚马逊和脸书公司的股价分别上涨25.40%、17.32%、12.24%、29.09%和31.23%，远远高于标普500指数的上涨幅度（图1）。

二. 美国科技板块中长期上涨具有坚实的产业基础

1. 一流的人才实力使得美国成为全球顶尖的科技大国

美国的科技大国地位与其庞大的人才储备以及强大的科研能力密不可分。就人才培养和人才储备而言，发达的高等教育是美国科研能力全球领先的前提。根据2017年的QS大学排名榜，全球排名前10名的大学中美国独占7所，前200名的大学中美国有63所[1]。从自然科学与经济类诺贝尔奖获得者的数据来看，迄今为止，全球共有668人获得该类诺贝尔奖，其中美国占48.95%（图2）。

除了高等教育实力雄厚以外，美国的人才实力还得益于美国的移民政策。接纳“科学大脑”的移民政策和超级大国的综合实力吸引着全世界的人才流向美国。据美国国土安全部公布的数据，2015年美国接收14.4万名杰出人才移民，包括专业领域的杰出人才、知名教授与研究人员、跨国公司高级管理人员等（图3），其中顶级科技人才4.4万人。与之相比，欧盟接收1.7万名顶级科技人才移民，加拿大接收0.8万名，澳大利亚接收0.7万名。全球顶级科研人才的跨国流动中，约41%流向美国（图4）。正因如此，美国31.80%的诺贝尔奖由入籍的移民科学家贡献。

2. 遥遥领先的研发投入为美国科技企业长盛不衰的核心动力

2015年，美国研发费用4628亿美元（2005年美元购买力平价），占经合组织34个国家总研发费用的40%以上（图8）。近二十年来，美国原创性专利申请量近20年来保持着年均5.70%的稳定增长[2]（图5）。其中2015年、2016年PCT专利申请量分别占全球总申请量的26.30%、24.26%。更为重要的是，美国不仅仅在专利申请绝对数量上遥遥领先他国，其专利质量和影响力更是处于领先地位。根据IEEE的排名[3]， 2016年，全球排名前10的“最具专利价值组织”有9个在美国，排名前100的有74个在美国。

另外，从Nature指数来看，美国最新得分17226，紧随其后的中国、德国分别为6481分、4086分，仅这一客观指标就能反映美国的综合科研实力在全球遥遥领先[4]（图6）。

从结构来看，美国工业界的研发费用主要来自企业部门，其占比高达82%[5]。科技公司的研发高投入是企业净利润持续增长的坚实基础。以科技板块市值前五的公司为例，2017年第一季度苹果、谷歌、微软、亚马逊、脸书公司的研发费用分别为27.8亿、39.4亿、33.6亿、48.1亿、18.3亿美元，共投入167.2亿美元，相较于上一季度增长6.68%，这些公司投入的研发费用有着企业净利润增长的坚实支持。

3. 完善的专利保护制度和发达的风险投资市场是美国科技产业化的制度土壤

美国的知识产权保护包括四个方面：专利、版权、商标和商业秘密。美国于1790年颁布第一部《专利法》，于1802年成立直属联邦政府的专利与商标局。目前，美国已经基本建立起一套包括《专利法》、《商标法》、《版权法》和《反不正当竞争法》等完整的知识产权法律体系。

美国专利保护制度的一个重要特征是激励科技商业化，即通过让渡商业利益促进国有专利产业化。1980年美国国会通过了《斯蒂文森-威尔德勒法案》，也称“联邦技术转移法案”，法案规定：“所有公司、大学、研究机构对与联邦直属研究机构合作研究完成的发明可享有专利权，联邦政府只保留一种在一定情况下的使用权”。2009年以来，科研预算占联邦总预算的比重从6%一路提升至8%（图7）。联邦政府2015、2016年的科研预算分别为111亿、114亿美元，2017年预计为122亿美元[6] ，这些财政投入所产生的大部分科研成果最后都通过商业机构实现了产业化。

与此同时，美国政府还很重视海外的知识产权保护。美国贸易法的“特殊301条款”规定，美国贸易谈判代表们要呈送一份年度报告，列出拒绝有效保护美国知识产权的国家，并在此后的30天内，对拒绝保护美国知识产权的重点国家进行调查，在半年内做出是否采取进口限额、增加进口关税，或取消贸易最惠国待遇等报复性措施的决定。

另一方面，发达的资本市场也是美国科技产业化的制度土壤。观察最近的风险资本流向，计算机信息产业、生物制药与生命科学、医疗保健等行业的风险资本流入在大幅增加，滋养了这些领域的高科技迅速走向商业化（图9）。

与此同时，从各地区科技企业的并购规模来看，涉及美国科技企业的并购资金2973亿美元，占全球科技企业并购总额的47%，几乎一半的并购发生在美国市场（图10）。美国科技企业在资本市场非常活跃，通过频繁地并购与收购来保持自己的竞争优势，再用己有的市场地位扩大被收购企业的价值并获取丰厚利润。

三. 美国科技公司的盈利能力遥遥领先于他国同类企业

1. 与港股及A股市场相比，美国科技公司的利润基础更为坚实

通过比较美股、港股及A股市值排名前五大公司2016年投入的研发费、所得的净利润以及净利润与总市值的比值（图11、图12），我们发现，美股各项数据的表现均优于A股和港股。美股科技公司不仅研发投入有利润的支撑，其市值更有利润的支撑，每100美元股价对应着4.07美元的净利润，而同期A股100美元股价对应的利润是1.86美元，在港股市场则只对应1.57美元。

2. 美国科技公司对经济增加值的贡献远高于其他国家

从科技公司对经济增加值的贡献来看，美国的确是一个科技立国的强国（图13）。美国不仅每小时的经济产出值高于其他国家，而且人均产出也远远领先于法国、德国、英国、日本等国家（图14）。

四. 资产配置建议

信息科技是最近三年成长最快的板块，也是科技基金超额收益最为丰厚的领域。2009年以来，信息科技指数年均增长18.08%，标准差为16.43%（同期标普500指数年均增长12.01%，标准差为9.23%）。投资信息科技板块，在扣除风险因素后可以得到比投资大盘高出26.16个百分点的累计超额收益（图15）。

投资于美国科技板块的基金收益率相对较高且具有可持续性。其中施罗德美国中小型股票基金、联博美国增长基金、亨德森远见环球科技基金、富兰克林科技基金表现尤为突出。与此同时，市场表现较好的三只科技类ETF (DJ Internet Fund, Technology Select Sector SPDR, Vanguard Information Tech ETF)也呈现出相同特点（图16）。

投资者在配置资产时可以适当多配置部分资产在科技板块：风险偏好程度高的投资者可购买科技公司股票；风险偏好适中的投资者可选择科技指数类ETF；追求中长期稳健回报的投资者可持有科技基金。

（林采宜  国泰君安首席经济学家  中国首席经济学家论坛理事）

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