北交所打新之泓禧科技：联想、惠普、戴尔的电子线组件供应商

 

在A股有一家企业号称“中国大陆的富士康”——立讯精密（SZ.002475），前几年依靠给苹果生产连接器，营收获得了巨量的增长。而在新三板上也有一家类似的企业，近年来依靠给下游笔记本电脑代工厂供应高精度电子线组件也赚了一把。公司目前已经通过北交所IPO审核，将于2月15日进行申购。

泓禧科技（NQ.871857）成立于2010年，总部位于重庆市长寿区，从事高精度电子线组件以及微型电声器件的研发、生产和销售，产品主要应用于笔记本电脑为主的消费电子领域。作为一家高新技术企业，公司已纳入重庆市“专精特新“中小企业培育库。

从公司的营收构成来看，高精度电子线组件营收占比在82%-89%之间浮动，为公司的主要收入来源。而微型扬声器作为公司2018年的新增产品，近年来营收整体呈上升趋势。

公司生产的高精度电子线组件可分为极细同轴线组件、极细铁氟龙线组件及其他高精度电子线组件，其中极细同轴线组件和极细铁氟龙线组件的作用是实现显示器与主板之间的高频信号传输，而其他高精度电子线组件则用于笔记本电脑内部的信号传输，如硬盘、显示灯等。

公司凭借在笔记本为主的消费电子领域积累的客户资源和技术优势，2018年导入扬声器业务借以切入微型扬声器领域，已实现量产并向笔记本电脑生产厂商供货。

公司高精度电子线组件的上游原材料主要为精密接插件、FPC（柔性电路板）、线材、包材、EMI屏蔽材料等，由于上游行业供应商竞争相对充分，产品供应充足。从公司的前五大供应商的采购占比来看，近年来稳定在40%左右，不存在单一供应商依赖情况。但部分高端材料如精密接插件类别仍需从国外采购，国内自给率较低，存在核心技术受制于人的问题。

公司下游客户主要为世界一流终端品牌惠普、联想、戴尔、华硕、宏碁等笔记本电脑品牌企业的代工厂商，如仁宝、英业达、广达等国际知名企业。

2018-2021上半年公司前五大客户营收占比均在92%以上，客户高度集中，这与下游行业的高度集中化有关。从下游主要客户同类产品采购占比来看，公司在行业内认可度较高。

按照终端客户的销售情况来看，惠普(NYSE:HPQ)、戴尔科技(NYSE:DELL)、联想集团(HK:00992)为公司前三大最终客户，2020年营收占比分别为37.69%、32.29%、10.27%。公司持续获得下游客户和部分终端客户的认可，且由于下游客户认证周期长、需要持续复核公司资质，客户稳定性较好。

公司由于自有产能进入瓶颈期，且外协加工成本低于自产成本，所以部分产成品采用外协加工的方式。随着自有产能的逐渐提升，外协成本占比呈下降趋势。销售上采取直销模式，以外销为主并且以美元结算，所以收入确认存在汇率波动风险。

由于公司产品主要用在笔记本电脑上，所以下游笔记本电脑行业的景气度对公司业务影响较大。除了该领域外，公司产品还可拓展到如安防领域、无人机领域、VR/AR领域、服务器领域等，应用市场广泛。

近年来笔记本电脑的市场规模较往年相比有显著提升，尤其是2020年在疫情影响下线上教育和线上办公需求大增。根据和诚咨询数据显示，2019年全球笔记本电脑市场出货量为1.7亿台，2020年增长至2.2亿台，同比增长29%；预计2021年市场规模将达到2.4亿，同比增长9%。之后市场需求增速将逐渐放缓，据Canaly数据显示，预计到2025年全球笔记本电脑出货量为2.9亿台，年CAGR为4.84%。

目前全球笔记本电脑市场集中度较高，且呈现上升趋势。根据Gartner统计数据显示，2018-2020年，全球前6大笔记本电脑品牌商市场份额占比从79.3%上升至82.6%。而公司产品已广泛应用于惠普、联想、戴尔、华硕和宏碁等品牌，终端客户市场占有率的逐渐提高也将会拉动公司销售额的增长。

一般一台笔记本电脑内部应用1条极细同轴线组件或极细铁氟线组件，以及多条其他高精度电子线组件和多个微型扬声器。预计2021年全球笔记本出货量将达到2.4亿台，则笔记本电脑用高精度电子线组件市场容量至少为2.4亿个，微型扬声器市场容量至少为2.4亿对。初步测算，2021年公司现有产品全球市场规模预估在67-81亿之间。

目前在全球范围内，少量高端的高精度电子线组件和微型扬声器产品的研发、生产仍主要集中在欧美日韩等发达国家，其中欧美企业以航天军工等应用领域为主，日韩以医用领域为主，我国则以消费电子类产品为主。

作为全球高精度电子线组件及微型扬声器的生产基地和最大市场，国内行业间竞争较为激烈，同时头部企业市场份额也在不断提升。以立讯精密(SZ:002475)等为代表的行业龙头通过持续丰富产品、拓展产业链得到了长足发展，可见该行业主要的发展方向是在提高产品技术水平的同时，逐步拓展下游应用领域。

目前行业内可比上市公司主要有立讯精密（002475）、国信达(NQ:870282)、台湾桦晟电子（tw:3202）等。其中，立讯精密专注于连接线、连接器的研发、生产和销售，产品应用于3C、汽车、医疗等领域，已成为精密制造行业龙头企业；国信达主要业务为电子连接器产品的研发、生产及销售，产品包含极细同轴线等，主要应用于电脑及其周边领域；桦晟电子专注于计算机及其周边与通讯相关连接线的生产与销售，主要产品有极细同轴线、电子线及天线等。公司与同行业可比公司相比，在技术实力和经营规模上处于落后地位。

公司2018-2021上半年研发投入营收占比分别为3.65%、3.22%、3.63%和4.15%，低于同行业4.7%的平均研发投入水平。公司目前员工总人数为1966人，其中生产人员占比为89%，技术人员占比为5.34%，是典型的劳动力密集型企业。截至2021上半年，公司已取得专利33项，其中实用型新型专利32项，发明专利仅有1项。可见公司的技术水平并不高，且对研发的投入也比同行少，核心竞争力主要体现在下游有长期稳定的优质客户。

公司实控人为迟少林和杨馥蔚，两人为夫妻关系，通过常熟泓博持有公司66.73%的股权。前四大股东持有公司99.99%的股份，股权较为集中。其中重庆泓元、昆山宝景和重庆寅帛均为公司员工持股平台，合计持股33.26%，可见公司有着良好的股权激励。公司2019年开始进行现金分红，说明近两年确实是赚到钱了。

2018-2020年公司营业收入分别为2.23亿、3.14亿、4.36亿，年CAGR为39.83%；扣非净利润分别为1005万、2794万、3673万，年CAGR为91.23%。2021三季度公司营收为3.89亿，同比增长20.2%；扣非净利为3032万，同比增长13.96%。可见，公司近两年业绩表现不错，主要与下游行业景气度上升和自身市场份额提高有关。截至目前公司的高精度电子线组件在笔记本电脑领域的出货量市场占有率约为20%。

2018-2021上半年公司毛利率分别为16.8%、22.46%、23.85%和21.23%，整体呈上升趋势，且高于行业18.9%的平均水平。公司毛利率的上升主要因为产品销售结构的变动，如部分客户对毛利率相对较高的极细同轴线组件的需求增加，此外，公司产能有限，主要承接高毛利产品。

截至2021三季度公司资产负债率为59.64%，现金比率为0.1，短期有息负债为6029万，流动性吃紧，存在一定的财务风险。且经营性现金流净额为负，维持经营的现金流主要通过借款取得，2021三季度显示利息支付1312万，可见公司现金流的营运能力较弱。为什么公司在业绩爆发的情况下，现金流表现却并不好？

公司的财报显示，截至2021三季度公司应收账款为2.11亿，占当期营收比例为54%，较高的应收账款导致公司赚的钱短期内拿不到现金，只能借钱经营，究其原因在于公司产业地位处于弱势。其中前五大客户占应收账款余额在90%左右，考虑客户历史回款状况良好，坏账风险较小。

同时参考2020年公司应收账款周转率为3.35，低于行业4.76的平均水平。与公司相比，立讯精密和国信达更接近终端用户，应收账款信用期较短，所以周转率相对较高。

公司本次计划募集资金1.5亿，主要用于产能扩建和补充流动资金。该项目计划建设周期为1.5年，项目建成后高精度电子线组件和微型扬声器新增产能合计3000万条（只）/年，满产后预计每年新增营收为1.55亿。

结合公司2018-2021上半年的产能利用情况，可见公司虽然已多次扩充产能，但产能利用率仍在上升且接近饱和，这与公司下游客户需求大幅增长密切相关。其中，公司微型扬声器此次产能扩张150%，近两年公司凭借原有的客户资源共享销售渠道，销售规模不断增长，此次扩充产能存在一定合理性。

另外，随着近年来下游客户纷纷前往东南亚等地区设厂，公司出于降低人工成本并接近客户的考虑，于2018年在缅甸设立子公司作为境外生产基地。今年2月缅甸军方宣布开始实施为期一年的紧急状态，国家权力被移交给国防军总司令并对政府进行改组，如果当地情况恶化或将影响公司在该基地的生产经营。

总结：公司凭借长期稳定的客户资源优势，在笔记本电脑的高精度电子线组件这个细分领域占有较高的市场份额。笔记本电脑行业已经进入成熟期，近几年增速非常低。但新冠疫情导致人们不得不居家办公、远程办公学习，下游笔记本电脑行业景气度提升，公司业绩增速大幅提高。但由于公司客户过于集中，且对下游议价权较弱、应收账款较高，导致公司账上几乎没有多少现金流，短期只能靠借款维持经营。可见，公司产业链地位不高，商业模式算不上优秀。笔记本电脑行业未来增速逐渐放缓，若公司不积极拓展其他应用领域，市场空间可能受限。

估值方面，公司本次公开发行价为12元/股，发行后总股本为7539万股。公司近四季度净利润为4060万，发行后每股收益为0.54元，TTM市盈率为22.2倍。

A股上几家笔记本电脑配件企业估值如下：

春秋电子(SH:603890)，市盈率(TTM)：18.62， 市净率：2.1，总市值：52.17亿

英力股份(SZ:300956)，市盈率(TTM)：38.45，市净率：2.43，总市值：26.19亿

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可见，A股上对这类发展前景不是很好的企业，估值给的不高，股价走势比较萎靡。

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