金诚信：4000亿元市场空间的大行业，还具有高壁垒、弱周期、净利率高的特性，国内龙头就这一家

 

隐形的大行业，集中度还很低

①矿山开发服务是一个4000亿元的大市场，具有3大特点：高壁垒（技术壁垒、更换服务商的时间成本）、弱周期（项目周期长）、盈利能力好（议价强，净利率高于传统建筑公司）。

②行业集中度低：矿山服务行业对人员和设备要求很高，固定的人员数量，每年可以做的项目也是固定的。而人员培训流程很长，制约了矿企的规模扩张。

③3个原因决定龙头企业单个项目的规模有2-3倍空间：成本优势、资金优势、技术优势。智能化无人采矿设备开始试用，未来将打破“人员”这个瓶颈。

④分析师预计，90-100亿元是头部矿山服务企业金诚信未来5年可以达到的第一步规模。行业龙头金诚信2020-2022年归母净利润3.80/4.74/ 5.86亿元。

分析师挖出一个年市场空间4000亿元的隐形好行业，内资龙头未来5年有3倍的收入空间。

1、矿山开发服务：4000亿元的大市场

矿山开发服务涵盖矿山开发产业链的大多数环节，主要是由业主方（通常是矿企）将地址勘察、设计研究、工程建设、采矿运营、选矿运营等环节外包给专业服务商形成的业务合作。

根据测算，全球范围内，目前矿山服务类企业可以进入的矿山建设、采矿运营服务有效市场空间为4000-4500亿元（其中矿山建设、采矿运营各自占据一半），是名副其实的大市场。

2、高壁垒、弱周期、盈利能力好

（1）高壁垒

不同于一般的地表建筑行业，矿山服务行业面对的地质环境更加艰险复杂，需要事先进行完整勘探，在建设施工时，又要处理涌水、爆破等情况，因此需要矿山服务企业拥有丰富的项目经验。

此外，由于矿山需要持续开采运营，时间跨度及流程较长，因此就业主方矿企而言，在一个项目上更换服务商通常意味着这个项目工期延迟至少半年，对于业主方的损失很大。因而，矿山服务行业客户粘性很高，一旦给了矿山服务企业一个项目，就意味着与矿山服务企业建立了长期战略合作关系。

（2）弱周期

国内及国外大型矿山项目的建设及服务周期通常为3-5年，这意味着一旦签订合同，3-5年内都会有较为稳定的收入，一定程度上降低了公司收入波动。而且由于矿山服务一旦更换服务商，则停产周期通常至少半年，因此在合同到期后一般会续签服务商，从而降低周期波动。

下游有色企业产品价格受供需格局影响较大，呈现较为明显的周期波动，因此利润的波动幅度也较大。而矿山服务行业（包括矿山建设和开采运营）主要的定价模式是根据金属品类进行成本加成，因此毛利率、净利率相对较为稳定，以金诚信为例，2013年至今毛利率维持在25-30%区间。

（3）盈利能力好

不同于一般建筑行业的同质化竞争，矿山服务行业是有差异化的行业，进入壁垒高，因此头部矿山服务企业对于下游矿企的议价能力较高，因此头部矿山服务企业毛利率通常高于一般建筑企业10-15个百分点，净利率通常能够达到8-10个百分点。

3、行业集中度低，瓶颈主要是管理能力

目前无论是国内还是全球，矿山服务行业都呈现大行业、小公司的分散格局。

按照铜矿产量估算，目前国内市场占全球8%左右，即有效市场空间320-350亿元。按照国内头部企业金诚信2019年20亿的国内收入计算，目前国内领先企业市场份额仅6%左右。

原因在于：矿山服务行业需要面对各种艰险、极端的地质情况，精确度要求高，因此对于项目进程、设备管理的要求极高，因此如果人员数量固定，则每年可以做的项目个数也是相对固定的。同时，由于操作要求高，矿山服务企业对于员工的素质要求明显更高，培训流程也更长，一定程度上制约了矿企的规模扩张。

4、单个项目规模将明显提升的3大驱动因素

分析师认为，行业迎来3大驱动因素，头部企业将突破瓶颈，未来5年矿山服务业务收入体量有望达到90-100亿元。

（1）海外扩展打开空间，核心比价优势替代国外服务商

根据金诚信年报披露数据，扣除分包成本后，人工成本占总成本的15%左右，而国内人工成本显著低于海外，因此在双方技术实力相近背景下，用内资企业替代外资企业对于业主方而言能够节省成本。

并且，境外项目的规模更大。根据金诚信年报数据，2019年，公司在建境内项目平均规模7700万元，境外项目平均规模1.5亿元，是境内项目的2倍。并且海外矿企资本支出规模也是国内头部企业的2-3倍。

（2）国内大项目外包需求提升

在经历了数十年开采后，我国浅部矿产资源逐渐萎缩，深部矿床开发的需求日益提升。而深部矿床对于开采过程中高压、高温、通风、通信、应急情况处理提出了更高的综合要求，为国内矿山开发项目的大型化、一体化奠定了基础。

（3）资金优势绑定大客户

对于拥有资金优势的上市企业而言，可以通过参股业主矿山项目的方式，与大客户实现利益绑定，在锁定项目的同时获取一定矿山投资收益。

5、矿山智能化降低人员需求，提升天花板

近年来，海外与国内在矿山智能化方面均取得一定进展，智能化无人采矿已经进行试点应用。

根据矿山操作流程，目前每台铲机需要配置3名员工，如果能够实现智能化矿山，则每名员工可以操作5台左右铲机，按照三班轮换制度，则3名员工可以满足5台矿机的需求，这意味着在员工数量不变的假设下，理论上可以承接的项目规模较以往提升5倍，同时人工成本也将下降50%以上。随着5G时代的来临，矿下信号延迟大大减少，未来头部企业有望实现矿下完全无人化。

6、盈利预测

由于单体项目规模仍有2-3倍提升空间、同时人员需求有望逐步下降，头部矿山服务企业未来3-5年收入规模同样将有2-3倍的提升空间。参考目前国内、国际头部企业的收入规模，华西证券认为90-100亿元是头部矿山服务企业金诚信未来5年可以达到的第一步规模。

分析师预计，行业龙头金诚信2020-2022年归母净利润3.80/4.74/ 5.86亿元，同比增长22.9%/24.5%/23.7%。

（饭票APP研究团队） 2020.9.1