（报告出品方/作者：招商证券，张夏、陈刚）

一.资本市场在国民经济中的作用愈发突出

2012-2022 年是中国资本市场快速发展的十年，也是中国资本市场走向成熟的十年。这十年里，中国上市公司数量 从 2472 家增长至 4947 家，上市公司总市值从 26.74 万亿元增长至 83.29 万亿元，总市值增长超过 2 倍，位居世界 第二；这十年里，中国上市公司总市值与 GDP 的比值从 49.65%提升至 86.66%，资本市场在国民经济中的地位愈发 突出，服务实体经济的能力持续提升，对实体经济的适配性大幅增强，资本市场已经成为拓宽实体经济融资和居民 投资渠道的重要途径，承担着推动中国经济转型，助力产业升级以及满足居民财富管理需求的重大历史使命。

过去十年，中国资本市场改革主要取得了五大成果： 1）资本市场机制更加完善：“新国九条”的出台从顶层设计上完善了市场功能，夯实了资本市场健康发展的制度基 础；资管新规的出台重塑了市场格局，进一步加强了金融市场的定价功能； 2）资本市场规模持续扩张：直接融资占比大幅提升，“硬科技”上市公司数量和规模不断增加； 3）多层次的资本市场体系基本成型：从新三板、科创板，到改革创业板，再到设立北交所，已构建成一个体系完整、 层次清晰、功能互补的多层次市场体系； 4）资本市场资金结构更加完善：机构投资者成为市场主体，养老金正式入市，外资投资者持仓逐年提升； 5）投资者保护机制更加健全：退市制度改革对提高上市公司质量、促进资本市场良性发展具有重要意义；

二.资本市场顶层制度建设更加完善

1.新国九条

2014 年 5 月 9 日，国务院印发了被称为“新国九条”的《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》，“新国九 条”定位于资本市场中长期规划，是在新的经济发展形势下针对整个资本市场的顶层设计，意在通过全面改革促进 资本市场健康发展，使资本市场更好地发挥资源配置作用，进而推动经济结构调整和发展方式转变。新“国九条” 的适时推出，为资本市场指明了前进的方向。从明确 2020 年发展目标，到鼓励金融创新、简化行政审批，再到加大 投资者保护力度，这一全方位的顶层设计彰显了以改革促发展、释放改革红利的决心，让投资者对资本市场的未来 充满信心。新“国九条”以及早些时候启动的“沪港通”机制筹备，也为当时低迷已久的股市带来了转机。

2.资管新规

2018 年 4 月，中国人民银行、银保监会、证监会、外汇管理局联合引发《关于规范金融机构资产管理业务的指导意 见》，即资管新规，经过 2018-2021 年的 3 年过渡期后正式落地。从内容上看，资管新规在债转股资产标准、收益 率、投资者标准和投资准入、范围、交易转让等六个方面做出了更加明确的规定和要求。其中在入市规模方面，资 管新规提出了更直接的要求，针对自然人，要求其具有 4 年以上投资经历，且需要满足家庭金融净资产不低于 500 万元、家庭金融资产不低于 800 万元、近 3 年本人年均收入不低于 60 万元三项条件之一。针对法人，要求最近 1 年 净资产不低于 2000 万元的法人单位的单只债转股投资计划金额不低于 300 万元。

资管新规的推出对中国资管市场走向合理、合规、良性发展的轨道有着极大的推动作用。估值方面，资管新规明确 了金融资产坚持公允价值计量原则，鼓励各类资管产品采用市值法计量，产品估值方法也因此由摊余成本法转变为 市值法；产品方面，产品类型转换，净值性产品比例持续提高，截至 2022 年上半年，净值型理财产品存续规模为 27.72 万亿元，占比达 95.09%，较 2018 年 6.01 万亿的规模和 27.3%的占比有着显著的提升；收益方面，2022 年上 半年，理财产品累计为投资者创造收益 4172 亿元，较 2021 年上半年同比增加 34 亿元。除此之外，资管新规实施以 后，资管市场格局得以重塑，截至 2021 年末，金融机构总资产达到 381.95 万亿元，同比增长 8.1%；个人金融资产 突破 230 万亿元，同比增长约 12%，在资管新规的影响下，以基金、证券、保险为首的各类资产管理机构，以及银 行理财、公募基金和私募基金等各项资管产品的规模，实现了高速稳定增长。

三.资本市场规模持续扩张

1.融资规模大幅增长

直接融资占比提升，股票市场融资金额稳步增长。过去十年，中国资本市场直接融资占比大幅提升，2012 年中国资 本市场直接融资占比仅为 15.9%，2015 年首次突破 20%，达到 24%，2018 年突破 30%，达到 34.9%，随后连续五 年高于 30%，2022 年直接融资占比为 32.4%；2012-2022 年期间，股票市场融资金额累计达到 13.3 万亿元，融资 金额和融资企业数量均大幅增长，股票市场融资金额从 2012 年的 4452.68 亿元增长至 2021 年的 18178.85 亿元， 融资企业数量从 2012 年的 314 家增长至 2021 年的 1219 家，资本市场服务实体经济的能力持续提升，对实体经济 的适配性大幅增强，已经实体经济融资的重要渠道。

2.上市公司规模和质量稳步提升

从上市公司质量看，实体上市公司利润占规模以上工业企业利润的比重由十年前的 23%增长到目前的接近 50%，战 略新兴行业上市公司接近 2200 家，市值超过千亿元的战略新兴行业上市公司由十年前的完全是空白发展到现在 46 家；从上市公司经营效益看，A 股上市公司资产规模相比较十年前增长了两倍，营业收入、净利润总体保持比较高 的增速，近三年累计现金分红达到了 4.4 万亿元，较之前三年增长接近了 50%。

新兴高科技公司快速扩张。按照申万一级行业划分，2012 年 A 股总市值排名前五的行业全部为传统行业，分别是银 行，石油石化，非银金融，房地产和食品饮料，占 A 股总市值的比重分别为 16.1%，9.3%，7.2%，5.1%和 5.0%； 相比之下，2022 年 A 股总市值排名前五的行业分别是电力设备，银行，医药生物，食品饮料和电子，占 A 股总市值 的比重分别为 9.2%，8.3%，8.1%，8.1%和 7.2%，其中，电力设备，医药生物和电子是高科技产业，电力设备行业 作为先进制造业的代表超过银行业成为占 A 股总市值比重最高的行业，这一变化反映出 A 股上市公司中新兴高科技 行业公司在过去十年不断发展壮大，A 股正在从以传统行业占主导的市场转型向以高科技行业占主导的市场。

四.多层次资本市场体系日益完善

党的十八大报告在全面深化经济体制改革中指出“加快发展多层次资本市场”，党的十九大报告在加快完善社会主 义市场经济体制中指出“深化金融体制改革，增强金融服务实体经济能力，提高直接融资比重，促进多层次资本市 场健康发展。”这十年以来，国内多层次资本市场建设日益完善，先后设立新三板、科创板、北京证券交易所。资 本市场目前已形成涵盖沪深主板、科创板、创业板、北交所、新三板、区域性股权市场、私募股权基金在内的多层 次股权市场。

1.创业板：注册制改革试点

创业板深入贯彻创新驱动发展战略定位，适应发展更多依靠“三创四新”战略，即“创新、创造、创意”与“新技 术、新产业、新业态、新模式”的创新创业型企业，支持互联网、大数据、云计算、自动化、人工智能、新能源等 与“四新”深度融合的创新创业型企业申报和创业板发行上市。从发行上市制度来看，在注册制制度加持下，创业 板相较于主板上市条件更为宽松，创新型中小型公司在创业板的上市效率得到大幅度提高。截至目前创业板注册上 市企业约 1200 家，而创业板实施注册制两周年以来，新发行上市企业已达 355 家。

创业板注册制为企业发行上市和融资提供了巨大便利。2020 年 8 月 24 日，首批 18 家创业板注册制企业成功上市， 标志着创业板注册制试点改革的平稳落地。注册制的施行对创业板及创新创业型企业在风险、收益、上市效率、退 市等方面影响巨大：

在风险和收益方面：注册制规定创业板新上市企业上市前 5 日不设涨跌幅，涨跌幅限制也从 10%提升至 20%， 大大提高了创业板的风险性和收益性，对于个股来说，创业板注册制使得个股差异化加大，即注册制下，亏损 的企业也将被允许上市，个股的业绩差异将被拉大。而注册制下创业板高风险、高收益的特点，也同样有利于 中概股回归，即很多在国外上市的那些优质企业回到 A 股上市。

在上市效率方面：注册制前提下，监管机构不再对上市公司做实质性的审查，价值判断完全交由市场，上市流 程得到简化，企业上市效率大幅提高，例如，创业板施行注册制的首批 18 家企业由 2020 年 4 月 27 日申请上 市，8 月 24 日上市成功，仅历时 119 天。

在退市规则方面：注册制取消暂停上市规则，创业板的退市指标更加丰富，退市流程更加简化，业绩差、缺乏 流动性的股票更容易退市，退市难的问题得到了解决。

进一步促进创业板 IPO 融资：从融资规模来看，创业板 IPO 年融资规模和融资企业数量在 2017-2019 年出现了 一定程度地下滑，2019 年融资规模为 1002 亿元，是 2015 年以来最低值。而自 2020 年创业板跟随主板实行注 册制的两年以来，创业板融资规模和企业数量出现了回升和大幅度上升，2020 年和 2021 年 IPO 融资规模分别 为 2081 亿元和 3668 亿元，融资企业数分别为 242 家和 416 家，融资金额均创造新高。2022 年融资规模截至 10 月 9 日也已达到 2687 亿元，企业数量达 214 家，小幅领先科创板同期 2510 亿元的融资金额。

创业板中高科技企业和新兴成长型创新创业企业融资规模较高。在融资规模方面，按照行业划分，2022 年以来创业 板融资规模前五行业分别为资本货物、材料、技术硬件与设备、软件与服务和生物科技与制药，募集金额分别为 911 亿元、464 亿元、342 亿元、250 亿元和 147 亿元。融资企业数量方面，2022 年资本货物行业和技术硬件与设 备行业参与融资企业数最多，均为 41 家，材料和软件与服务行业中融资企业数分别为 32 家和 21 家。

2.科创板：“硬科技”企业上市首选地

科创板是专门为解决中小型科技创新企业融资问题而设立的板块。科创板的设立打响了 A 股注册制改革的发令枪， 科创板定位于“硬科技”，面向世界科技前沿、经济主战场、国家重大需求，服务于符合国家战略、突破关键核心 技术、市场认可度高的高新技术企业和战略性新兴企业。2019 年 6 月 13 日，科创板正式开板，7 月 22 日科创板首 批公司上市；目前在科创板上市的企业以快速成长型中小企业为主，皆符合国家战略新兴产业发展方向，同时具备 科技创新特征。2020 年 3 月 27 日，证监会颁发《上海证券交易所科创板企业发行上市申报及推荐暂行规定》，细 化了科创板重点服务的行业领域范围，主要覆盖新一代信息技术、高端装备、新能源、生物医药等 7 大领域。在发 明专利的自主性方面，截至目前，科创板平均每家公司拥有 108 项专利数，创新成果不断涌现；在研发投入的持续 性方面，2021 年科创板公司研发投入金额合计达到 883.51 亿元，同比增长 31%，研发投入占营业收入的比例平均 为 13%，而从支持实体经济的力度来看，科创板自开市以来，为我国硬科技企业累计募资超 7500亿，为科技类企业 的快速发展提供资金支持。

科创板为高新技术企业和战略性新兴企业提供高效、简洁的上市流程。科创板自设立以来便实施注册制，从发行上 市条件来看，科创板相较于主板有着认定标准更低、流程简洁、上市效率更高等特点。具体指标来看，科创属性评 价指标体系自 2021 年 4 月修订后，采用“常规指标＋例外条款”结构，包括 4 项常规指标和 5 项例外条款，企业若 同时满足 4 项常规指标，即具有科创属性，而若企业不同时满足 4 项常规指标，但满足 5项特殊条款其中任意一项， 也被认为具有科创属性。

科创板业务扩张迅速，融资金额首次超过主板。科创板自 2018 年 11 月宣布设立以来，融资规模逐年增加，2019- 2021 年科创板融资规模分别为 824 亿元、2222 亿元和 2283 亿元，融资企业数量分别为 70 家、145 家和 173 家。 2022 年上半年，科创板融资额达 1156 亿元，超过上海证券交易所主板融资额（949 亿元）和创业板融资额（871 亿 元），融资额首次超过主板。2022 年上半年 A 股前十大 IPO 中，5 家来自科创板，截至 2022 年 10 月 9 日，科创板 融资企业数量已达 128 家，融资规模达 2510 亿元，已超过 2021 年全年的融资规模。

科创板融资企业集中于高新技术行业和战略性新兴产业。2022 年以来，科创板融资规模前五的行业分别为半导体与 半导体生产设备、技术硬件与设备、材料、资本货物和生物科技与制药类，融资规模分别达 839 亿元、332 亿元、 330 亿元、318 亿元和 279 亿元，参与融资的企业数量皆在 19 家以上。从科创板科创主题行业来看，新一代信息技 术产业、生物产业、高端装备制造业和新材料产业等四大行业上市公司数量最多，拥有较为成熟和完备的产业形态。 主题明细方面，电子核心产业、新兴软件与新兴信息技术服务、生物医药产业和智能制造装备产业等主题类别下的 上市公司数量最多，分别为 161 家、98 家、93 家和 91 家。

3.北交所：“专精特新”小巨人主阵地

北交所是服务创新型中小企业的主阵地。北京证券交易所于 2021 年 11 月 15 日正式开市，从市场定位来看，北交所 是服务创新型中小企业的主阵地，尤其是服务于“专精特新”小巨人企业，同时定位于建设多层次资本市场，更好 地服务实体经济，这既填补了北方地区无证券交易所的空白，同时也有效拓宽了创新型中小企业上市的途径与渠道。 从上市制度来看，根据《北京证券交易所股票上市规则（试行）》的相关规定，申请在北交所发行股票并上市的公 司需满足 8 项基础条件和 1 项财务条件，整体发行上市难度较上交所和深交所有着较大程度的降低，对创新型中小 企业上市和融资提供了极大便利。北交所开市以来受理的企业中，从申请受理日到上市首日平均用时约 175 天，展 现了北交所高效的审核效率。截至 2022 年 10 月 9 日，北交所 IPO 融资企业已达 115 家，北交所“后备军”新三板 创新层挂牌企业数量已超过 1700 家。

目前北交所规模和体量相对较小，从融资规模来看，北交所 2020 年和 2021 年的融资规模分别为 93.3 亿元和 75.0 亿元，融资企业数量分别为 38 家和 41 家，整体符合定位和预期。2022 年至今，融资规模为 70.0 亿元，融资企业 数量为 36 家，预计年末融资规模有望突破 95 亿元。

北交所专注于服务“专精特新”小巨人企业。IPO 募资规模上，按行业划分，2022 年以来北交所融资规模前三行业 分别为材料、资本货物和技术硬件与设备，募集金额分别为 23.3亿元、20.2亿元和12.7亿元，三行业合计融资 56.1 亿元，占北交所 2022 年全部融资金额的 83.8%；融资企业数量方面，2022 年材料和资本货物行业参与融资的企业 最多，均为 10 家，技术硬件与设备行业融资企业数为 7 家，位列全行业第三。

4.新三板：“小特精专”企业聚集地

新三板即全国中小企业股份转让系统，其定位于非上市股份公司股票公开转让和发行融资的市场平台，能够为公司 提供股票交易、发行融资、并购重组等相关服务，以及为市场参与人提供信息、技术和培训服务。新三板聚焦“小 特精专”企业，目前处于成长和蜕变关口，正努力精选层打造为“小特精专”企业聚集地，把创新层和基础层打造 为“小特精专”企业的加速器和孵化器。新三板挂牌难度相对主板、创业板和科创板的上市难度更低，挂牌要求为总股本不低于 500 万股，无硬性财务指标要求，且新三板可以采取协议方式、做市方式、竞价方式或其他中国证监 会批准的转让方式进行交易，大多数企业都符合挂牌要求，这也是目前新三板挂牌超过 6000 家的主要原因。

从股本规模来看，新三板总股本在 2014-2017 年不断增加，2017 年末总股本数达到 6757 亿股，而 2018-2021 年股 本数则出现了一定程度地下滑，2021 年末新三板总股本数仅为 4597 亿股，为 2015 年后最低值。2022 年以来，新 三板总股本为 4504 亿股，年这一数据末有望超过 2021 年，逆转下行趋势。从挂牌企业来看，新三板挂牌公司数量 变化趋势同步于股本数量，2017 年末挂牌公司存量最多，为 11530 家，2021 年这一数据减少至 6932 家。整体来 看，新三板挂牌公司仍有较大的存量，目前新三板挂牌公司数量为 6650家，共计实现营收超过 15491亿元，净利润 总计超过 587 亿元。从行业分布看，2022 年新三板挂牌企业规模前五行业分别为工业、信息技术、非日常生活消费 品、原材料和医疗保健，挂牌企业数量分别为 2047 家、1719 家、922 家、757 家和 393 家，其中工业和信息技术 挂牌企业数量占比挂牌企业总数高达 56.6%。细分到二级行业，前三挂牌企业数量的行业分别为资本品、软件与服 务和原材料 II，挂牌数量分别为 1261 家、1207 家和 757 家。

五.资本市场投资者结构更加合理

1. 机构投资者逐渐成为市场的主导力量

机构投资者逐渐成为市场的主导力量。从持股市值上看，中国证券投资基金业协会数据显示，2021 年机构在 A 股的 持股市值占比已达到 44%，较 2015 年的 30%有着较大幅度的提升；以基金、险资、社保为代表的机构投资者逐渐 成为资本市场的主导力量，价值投资、长期投资、理性投资的理念逐步建立。

公募基金规模迅速扩大。从公募基金管理资产规模来看，2012 年国内公募基金规模为 2.8 万亿元，2017 年公募基金 规模突破 10 万亿，达到 11.6 万亿元，随后公募基金规模进一步扩大，于 2020 年成功突破 20 万亿元。截至 2022 年 10 月，公募基金管理资产规模达到 27.1 万亿元，是 2012 年管理资产规模的 9 倍多。从公募基金数量来看，公募基 金发行数量于 2022 年突破 10000 只，由 2012 年的 1174 只增长至 2022 年的 10201 只，期间增长了 7.7 倍。

私募基金在市场中的影响力日益加深。从私募基金规模来看，2015 年国内私募基金管理资产规模只有 5 万亿元，近 年来规模扩大近 4 倍，2022 年管理资产规模已成功突破 20 万亿元，截至 2022 年 8 月 31 日，私募基金管理资产规 模已达到 20.41 万亿元。产品数量方面，整体来看，私募基金产品发行数量由 2012 年的 1376 只提升至 2021 年的 39023 只，提升幅度高达 27.4 倍，其中 2020 年和 2021 年的发行数量迎来剧增，同比增速分别高达 66%和 62%。 由此可见，私募基金规模迅速扩大，在市场中的地位日益提升。

2. 养老金加速入市

2015 年国务院颁布《基本养老保险基金投资管理办法》为养老金入市奠定了基础。《办法》 明确，养老基金实行中 央集中运营、市场化投资运作，由省级政府将各地可投资的养老基金归集到省级社会保障专户，统一委托给国务院 授权的养老基金管理机构进行投资运营；《办法》明确，投资股票、股票基金、混合基金、股票型养老金产品的比例， 合计不得高于养老基金资产净值的 30%；参与股指期货、国债期货交易，只能以套期保值为目的。 2016 年基本养老金正式开展委托投资运营，社保基金会作为目前唯一受托机构，对基本养老保险基金进行单独管理、 集中运营、独立核算。社保基金会公布的《基本养老保险基金受托运营年度报告（2021 年度）》显示，截至 2021 年 末，基本养老保险基金资产总额约为 1.69 万亿元，负债总额为 2293.79 亿元（主要是基本养老保险基金在投资运营 中形成的短期负债，以及待返还的委托省份到期结算本息资金），其中，直接投资为 5574.10 亿元，占比近 4 成；委 托投资达 9030.63 亿元，占比超 6 成。2021 年，受托基本养老保险基金实现投资收益额约 631.8 亿元，投资收益率达 4.88%。整体而言，基本养老保险基金自 2016 年 12 月受托运营以来，累计投资收益额已达 2619.77 亿元，年均 投资收益率为 6.49%。

基本养老保险基金能取得较好“业绩”，和其投资理念、资产配置体系和风险管理体系息息相关。2017 年-2021 年养 老保险基金的年度收益率分别为 5.23%、2.56%、9.03%、10.95%和 4.88%。在投资理念方面，全国社保基金理事 会坚持长期投资、价值投资和责任投资的理念，按照审慎投资、控制风险的方针进行投资运营管理，确保基金安全， 实现保值增值。在资产配置体系方面，经过多年探索实践，社保基金会在投资运营中形成了较为完善的资产配置体 系。在风险管理方面，围绕总体投资目标，基本养老保险基金针对管理运营各环节可能出现的各类投资风险进行识 别、衡量、评估、监测和控制应对，覆盖投资管理活动全领域、全过程，建立业务部门、风险管理职能部门、风险 管理委员会和投资决策委员会的风险管理责任制度，形成了较为健全的风险管理体系。其中，A 股规模逐年增长颇 为明显。此外，为了加速推动“养老金入市”，促进我国养老金体系均衡发展，近年来政策不断强调养老保险加快发 展第三支柱。其中《关于推动个人养老金发展的意见》中规定，个人养老资金账户内资金用于购买符合规定的公募 基金等金融产品由参加人自主选择，该项政策的出台将有利于增加养老金在资本市场中投资的比率，并对未来我国 第三支柱的发展空间、入市规模以及价值贡献产生积极影响。

3.外资加速流入，中国资本市场走向国际化

陆股通开通，外资持仓占比稳步上升。沪港通和深港通先后于 2014 年 11 月和 2016 年 12 月正式开通以来，A 股国 际化程度大幅提高，外资通过陆股通这一渠道逐步布局 A 股市场，资金流入速度明显加快，外资 A 股持仓市值由 2014 年的 1452 亿元增长至 2021 年的 30197 亿元，成功突破 3 万亿元大关，增长幅度超过 20 倍，其中北上资金持 仓市值超过 2.7 万亿元。从市值占比来看，2014 年外资持仓市值占比为 0.46%，2017 年占比突破 1%之后，每年稳 定提升 1 个百分点，截至 2021 年末，外资持仓市值占比达 4.04%，刷新了 2020 年 3.97%的最高纪录。此外，外资 持有 A 股数量由十年前的百余只增加至当前 2600 余只，北上资金持股已超过 2000 只。

A 股纳入 MSCI 和富时指数推动了中国资本市场国际化进程。2017 年 6 月，摩根士丹利宣布将 A 股纳入 MSCI 指 数，并于 2019 年末将 A 股纳入因子逐步提升至 20%，A 股纳入 MSCI 后，短期内带来了近 1000 亿元的海外资金流 入，外资 A股持仓市值占比快速增加。在 5%的比例下，MSCI全球、新兴市场和亚洲市场指数 A股权重分别为 0.8%、 0.1%和 1.1%，整体为 A 股带来的资金潜在流入量约为 212 亿美元。2018 年 9 月，全球第二大指数公司富时罗素宣 布将中国 A 股的 25%可投资比重将被纳入到其指数中，分类为次级新兴市场，并在 9 个月内分三步完成了第一阶段 纳入流程，最终纳入了 1097 只 A 股，包括 292 只大盘股、422 只中盘股、376 只小盘股和 7 只微盘股。同时，第一 阶段带来被动资金增量规模约 690 亿元，根据富时罗素预测，A 股被纳入富时指数后，长期有望给 A 股带来 5000 亿 美元以上增量资金。A 股纳入 MSCI 和富时指数带来了庞大的海外资金流入和增量资金，使得 A 股国际化进程进一 步提高。

六. 投资者保护机制更加成熟

投资者保护是指法律对投资者的保障程度与相关法律的有效实施程度。委托代理机制带来了信息不对称等问题，导 致公司的管理者和大股东可能因个人利益侵犯投资者权益，而投资者保护机制就是为解决这一问题而产生的。一般 情况下，投资者可以依赖两种保护机制：一是国家层面的制度机制，二是公司层面的政策机制，目前已衍生出契约 理论、法学理论和不完全法律理论等 3 类投资者保护理论。

新证券法的有效实施实现了对投资者权益保护的制度创新。2020 年 3 月 1 日，国家开始施行修订后的《中华人民共 和国证券法》，即新证券法，其突出呈现了投资者权益保护的相关内容，特别是中小投资者权益保护。新证券法在 第六章专门设立“投资者保护”专章，实现了我国投资者保护证券立法集中规定从无到有的进步。此外，修订后的 新证券法中，“投资者”一词出现的次数为 84 次，远高于修订前证券法中的 28 次，体现了对市场中投资者地位的 认可和重视，由此可见，新证券法对投资者的保护是全面且丰富的。具体内容来看，“投资者保护”专章包括第 88 条到第 95 条共计 8 条的法律规定，涵盖投资者事前保护、事中保护和事后保护等管理性要求：

强化投资者适当性管理，加强事前保护。第 88 条规定了投资者适当性管理，要求证券公司向投资者销售证券、 提供服务时，充分考量投资者的情况，第 89 条则区分了普通投资者和专业投资者，对投资者的事前保护针对性 地做出投资者权益保护安排。

重视投资者合法权益，加强事中保护。专章第 90 条、91 条及 92 条分别就建立上市公司股东权利代为行使征集 制度、完善上市公司现金分红制度、明确债券持有人会议和债券受托管理人制度进行了规定。

优化投资者救济途径，加强事后保护。专章第 93 条、94 条及 95 条分别就先行赔付制度、证券调解及代表人诉 讼进行规定，通过多元方式来优化救济途径，加强对投资者的事后保护。

A 股退市制度不断完善。退市制度是指证券交易所制定的上市公司暂停、终止上市等相关机制，以及风险警示板、 退市公司股份转让服务、退市公司重新上市等退市配套机制的制度性安排。数据显示，2018 年以来，A 股上市公司 退市数量与新上市数量比值稳定在 4-6%，而随着注册制的施行，退市制度的及时修订也使得每年退市企业的退市效 率和数量增幅有着相符于上市企业增幅的程度。市场自 2012 年以来，进行了 6 次较大规模的改革，以满足 A 股新制 度，尤其是满足科创板设立、创业板注册制施行等新制度的需求，保证了“有进有出，优胜劣汰”。

上市公司退市制度随着科创板的设立和创业板注册制的成功改革及时进行了更新。2020 年 12 月，上交所发布了 《上海证券交易所股票上市规则》、《上海证券交易所科创板股票上市规则》与退市配套规则，修订和发布了一系 列新退市制度，此次退市制度的改革是 2012 年以来改革力度最大的一次。新退市制度完善了退市的指标，简化了退 市流程，并增加和优化了风险警示等情形，设置了财务类、交易类、规范类和重大违法类 4 大退市通道，并另外设 置了主动退市通道，各类退市通道都规定了相应的退市标准与详细的退市程序，为注册制下的上市公司退市提供了 较大便利。

七.总结

资本市场在国民经济中的作用愈发突出。2012-2022 年，中国上市公司数量从 2472 家增长至 4947 家，总市值从 26.74 万亿元增长至 83.29 万亿元，上市公司总市值与 GDP 的比值从 49.65%提升至 86.66%，资本市场已经成为拓 宽实体经济融资和居民投资渠道的重要途径，承担着推动中国经济转型，助力产业升级以及满足居民财富管理需求 的重大历史使命。 资本市场顶层制度建设更加完善。“新国九条”定位于资本市场中长期规划，是在新的经济发展形势下针对整个资 本市场的顶层设计，意在通过全面改革促进资本市场健康发展，使资本市场更好地发挥资源配置作用，进而推动经 济结构调整和发展方式转变，为资本市场指明了前进方向。资管新规的推出对中国资管市场走向合理、合规、良性 发展的轨道有着极大的推动作用，资管新规优化了中国金融市场结构，起到有效防范化解金融风险的作用。

资本市场规模持续扩张。2012-2022 年，中国资本市场直接融资占比从 15.9%提升至 32.4%，股票市场累计融资 13.3 万亿元，融资金额和融资企业数量均大幅增长，融资金额从 4452.68 亿元增长至 18178.85 亿元，融资企业数量 从 314 家增长至 1219 家，资本市场已成为实体经济融资的重要渠道。 多层次资本市场体系日益完善。2012-2022 年，中国多层次资本市场建设日益完善，先后设立新三板、科创板、北 交所。资本市场目前已形成涵盖沪深主板、科创板、创业板、北交所、新三板、区域性股权市场、私募股权基金在 内的多层次股权市场，北交所定位于“专精特新”的小巨人企业，科创板则成为中国“硬科技”企业上市的首选地。

资本市场投资者结构更加合理。机构投资者逐渐成为市场的主导力量，2021 年机构投资者在 A 股的持股市值占比已 达到 44%，以基金、险资、社保为代表的机构投资者逐渐成为资本市场的主导力量，价值投资、长期投资、理性投 资的理念逐步建立。陆港通开通，A 股纳入 MSCI 和富时指数推动了中国资本市场国际化进程，外资加速流入，在 A 股持仓市值占比已超过 4%。 投资者保护机制更加成熟。新证券法实现了对投资者权益保护的制度创新，在第六章专门设立“投资者保护”专章， 实现了我国投资者保护证券立法集中规定从无到有的进步。与此同时，A 股退市制度不断完善，自 2012 年以来，进 行了 6 次较大规模的改革，保证了“有进有出，优胜劣汰”，更好地保护了投资者的利益。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。