定增投资正当时 投资能力是关键

 

今年以来定增市场如火如荼，据统计共有117家公司实施定增，合计募资金额2773.05亿元。

那么现在的行情是否适合定增策略呢？应该选择怎样的产品才能博取超额收益呢？

详情参见下文。

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 定增市场概况

1.1 定增市场定义

当上市公司缺钱的时候，一般通过股权融资和债务融资两种方式。

股权融资方式又包括定向增发、公开增发、配股、发行可转债和可交换债等方式。

这其中，定向增发是上市公司股权融资的主要方式之一，其通过向特定对象发行股票，换取融资支持。

定向增发市场规模巨大。

在2010-2019年，A股市场股权融资规模中超过65%是增发融资，而IPO融资占比不到16%。

在资本市场制度改革、优化公司融资结构的今天，无论是监管机构还是资本市场内部参与者，都更倾向于通过定增的方式，提高直接融资占比。

因此，定增市场在资本市场中具有十分重要的作用和地位。

定向增发具有募集对象的特定性、限制性和折价发行三大特点。

简单来说，定向增发的对象仅是机构投资者和特定董监高对象，是针对专业人士的融资方式，对发行对象和发行底价进行了限制。

1.2 定向增发的优势和劣势

定向增发的优势有以下四个：

第一，定向增发有助于拓宽新兴产业融资渠道，对促进产业优胜劣汰、提高行业集中度起着积极作用。

第二，定向增发有助于提高企业的盈利能力和自身价值，引入外部大股东和战略投资者，可助力企业生产技术和管理经验的提升。

第三，定向增发有助于改善公司治理结构，优化管理层结构。

第四，定向增发已成为投资者大类资产配置的重要方向之一，其市场规模巨大，体系完善，收益稳定。

包括社保基金、公募基金、保险公司等多类机构投资者，均积极参与定向增发市场，以获取超额收益。

劣势主要有以下三方面：

第一，定向增发会一定程度上稀释实际控制人的控制权。

第二，定增项目需要一定期限内锁定资金。

定增项目的股份均有6-18个月的锁定期，因此投资者的资金需要锁定1-2年。

第三，定增项目并不适合普通投资者直接参与。

这是由于监管机构对相关定增项目的直接介入较少，要求披露的信息较少，其对投资者的投资能力、专业认知等要求较高。

另外，竞价发行的定增项目有可能超过当时二级市场股价，风险更高。

定向增发的主要流程

定向增发需要经过层层审批和预案。

第一步是董事会公布预案。

由上市公司董事会决定是否实施定增项目，并进行预案，其预案中的价格是发行价格确认的基础。

第二步是由股东大会审核。

在董事会中形成议案报批股东大会决议，一般定增项目都能较顺利的通过此项议程。

第三步为报批相关部门审核。

定向增发项目需报批证监会审核，如涉及国有资产、外资投资等还需报批国资委审核，在商务部备案。

但因为其选择对象门槛较高，其监管审核不会像 IPO 和公开增发那么严格。

第四步是实施定增。

由公司向特定对象正式发行相关的定向增发证券，并依照锁定期锁定。

第五步是卖出套利。

待股票解禁后，投资者可选择合适时点，卖出股份套利。

图1：定向增发全流程

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何时选择定增策略

我们在《关于定向增发 您需要了解什么》的发文中提到过，定向增发的收益主要来源于折价率、β市场的系统性收益和α个股的成长性收益。

但从定增策略实施角度来看，我们需要优选项目，审慎投资，多点开花，提高定增策略的获胜率。

具体来看，定增策略选择时需注重以下四点：

2.1 市场择时

我们在对既往定增项目进行回测时可以发现，在特定年份定增项目并不能够跑赢大盘指数收益。

例如2017年、2018年和2022年，定增的项目收益明显低于中证800（沪深300+中证500）的收益率。

这主要和全市场估值过高以及价格指数走低有关。

图2：定增收益率与超额收益

我们都知道，当项目发行时估值过高的项目，可能具有较大的亏损风险。

发行前市场估值处于历史较高分位时，此时参与定增项目，有较大概率踏空。

例如2011年、2017年、2018年和2022年这四年，主要市场指数PE处于较高历史分位值且开始下滑时，此时定增项目收益率往往为负。

图3：中证500和沪深300历史PE分位值变化

毕竟，再高的安全垫都无法对冲市场的下行力量。

因此，市场择时是定增策略成功的必选条件之一。

另外，从风险角度来看，定增策略尤其适宜在震荡行情、结构性行情中应用。

2.2 多因子选股

我们在上篇文章中提到过，在2020年后受定增市场拥挤度上升、折扣率普遍压低等影响，α个股的成长性收益在总收益中的贡献度逐步提升。

因此，在选择定增项目时，更需要通过特定方法进行选股。

一般在选股时，需要考虑定增项目标的特征与收益之间的关系，结合持股集中度原则，构建动态选股因子，定立特定选股标准。

2.3 分散组合

在定向增发股种品类繁多时，不同定向增发项目的股票收益率往往表现差异较大。

因此，单个股票投资策略的不确定性较大且难以规范化。

因此，需要通过组合的方式，优选多个行业、多只股票的产品，通过分散化投资、降低集中度，提升定增投资组合的胜率。

组合化收益更能够抓取定增市场的平均收益，降低单票价格波动对组合收益的影响。

另外，更多设定封闭期的私募产品采取该类方式博取超额收益。

因为在封闭组合中，管理人可以合理分配不同时间段内投入到定增项目当中的资金，使得持仓数量、持仓行业数量和定增投资资金占有率在整个投资周期内更加均衡与平稳。

这样可避免在某段时间、某些行业过度投资。

2.4 期货对冲

投资者还可利用期货构建对冲策略。

特定项目若和沪深300、中证500之间的相关度不高时，投资者还可在沪深300和中证500指数波动跟踪的基础上，建立基于沪深300期货或中证500的对冲策略，从而获取高额收益。

当然，这种对冲并不是随意都能实现的。

理论上，只有当投资组合与沪深 300 指数/中证500的行业权重比例相匹配时，投资组合的净值波动可以跟随沪深300指数/中证500的市场波动，从而在与沪深 300 期货的对冲投资中消除市场波动。

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现在适合参与定增么？

那么现在适合参与定增市场吗？

从现有A股市场情况来看，正是参与定增项目的好时节！

当市场处于结构性行情、板块轮动且趋势向上时，参与定增项目更能趋利避害，获取高额收益。

此处我们回顾2019年-2022年四年间私募基金策略的收益表现来看，作为事件驱动型的定增策略除2022年表现不佳外，其他时候均能获取正向收益。

且和其他策略相比收益相对稳定。

图4：2019-2022年定增策略表现对比

以史为鉴，定增的最佳介入时机并不是在大牛市，而是低位震荡市，在结构性行情中定增的优势更加明显。

我们以2021年为例，2021年A股市场呈现结构性行情，其风格切换迅速，板块轮动显著。

而定增策略的折价优势在这种环境中变成了抵御市场剧烈波动的“避风港湾”，这也是定增策略收益率跑赢其他策略及平均收益的关键因素之一。

回顾2022年，受市场表现低迷影响，定增发行项目及募资金额均创再融资新规以来最低，定增项目收益率也创新规以来新低。

但是物极必反，2023年的市场无论是从估值还是指数点位均处于历史低位，过去定价资本市场的利空因素也逐渐迎来好转。

市场处于“上不封顶，下跌有限”的阶段。

另外，现在可选项目更多，可发掘的获利机会更多。

受2022年发行规模不高影响，在项目审批时限的催促下，今年上半年或将迎来发行高峰期，给投资者更多的可选项目，更广阔的行业选择，因此也能博取更多的收益。

但绝佳入场时点并不代表一定能获取较高收益。

尤其是对个人投资者而言，因为“追涨杀跌”和信息不对称的影响，往往不能够分享定增项目的超额收益。

个人投资者更多需要选择合适的公募和私募基金项目，依托于机构投资者的能力。

现在的市场并不是入入场即能获利的时代。

如何在石头中掘金，也对机构投资者的能力要求更高。

投资者在合适时点入市的同时，更需要通过组合化和个性化的选股能力，发掘低估值、高成长企业。

只有这样，才能在定增市场上立于不败之地。

定增投资正当时 投资能力是关键。

希望大家能够抓住机遇，选择合适的产品，分享定增市场带来的超额超额。

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