康泰生物，正为重大错误决策支付昂贵代价｜决策要点

 

睿蓝研究团队｜张舒涵 编辑｜LZ

《蓝筹企业评论》出品

摘要：

源于管理团队决策者对新冠疫苗的重大错误决策，市值从2022年初最高市值677亿元跌至最低市值的311亿元，下跌54.05%。与市值下降相对应，2022年营收31.57亿元同比下降13.55%，净利润亏损1.33亿元下降110.5%，计提资产减值损失8.96亿元。它正在为错误决策支付昂贵代价。仍然没有事实支持它最坏时间已经过去的足够依据。更重要的是，它在两次融资的“募投项目”亦因兑现与预期的重大差异，而失去信用与信任，同时也几乎丧失了进一步直接融资能力。

阅读指引：

● 康泰生物2020年因对新冠疫情判断失误，四条路径开发疫苗产品，而其灭活产品上市仅一个季度即出现滞销，重组新冠病毒疫苗至今未能上市，准备大规模产能的“百旺信项目”叫停。2022年康泰生物营收31.57亿元同比下降13.55%，净利润亏损1.33亿元下降110.5%，同时计提资产减值损失8.96亿元。公司正为这个错误决策支付昂贵代价。

● 2021年起康泰生物开始计提减值损失，2021年计提存货跌价准备及无形资产减值准备1.54亿元，2022年因新冠疫苗产品销售情况不佳，计提开发支出减值损失4.65亿元、存货跌价损失及合同履约成本减值损失2.74亿元、固定资产减值损失1.55亿元。公司面临史无前例的困境期。

● 信用及信任面临重要危机。它于2020年、2021年分别进行第一次增发及第二次发行可转债，各募资29.85亿元和19.9亿元，投资“民海生物新型疫苗国际化产业基地建设项目”和“百旺信应急工程建设项目”及“腺病毒载体新冠疫苗车间项目”。结果是，兑付与预期完全背离，失去信任的同时，公司亦丧失直接融资能力。

● 因治理结构而产生的另一个信任危机是实控人的“杜伟民离婚事件”，一直被诟病离婚式减持。虽杜伟民本身无减持行为，但其前妻、第二大股东袁莉萍减持1800万股。另外一个非常重要动向是，“铁杆机构”广发基金持续减持，2023年一季度持股比例下降到了2.72%，北上的香港结算公司补位。

● 即使面临多重困难，康泰生物仍是疫苗产业的重要公司，最值得关注的价值是“13价肺炎结合疫苗”起量，它2022年的批签发量增长了1089.61%。之外，冻干人用狂犬病疫苗(人二倍体细胞)已完成注册及GMP检查，水痘减毒活疫苗已申请注册批件，Sabin株脊髓灰质炎灭活疫苗(Vero细胞)已获III期临床试验数据。

详细阅读：

一，源于管理团队决策者对新冠疫苗的重大错误决策，市值从2022年初最高市值677亿元跌至最低市值的311亿元，下跌54.05%。与市值下降相对应，2022年营收31.57亿元同比下降13.55%，净利润亏损1.33亿元下降110.5%，计提资产减值损失8.96亿元。它正在为错误决策支付昂贵代价。

公司2020年以来布局了新冠疫苗四条路线，最后仅自研的新冠灭活疫苗获批紧急使用许可上市和重组新冠病毒疫苗（Y25腺病毒载体）获得印度尼西亚紧急使用授权。

康泰生物除在新冠疫苗上进行研发投入，还在2021年发行可转债募资19.9亿元，用于新冠灭活疫苗、重组新型冠状病毒疫苗(Y25腺病毒载体)产业化布局，投资“百旺信应急工程建设项目”及“腺病毒载体新冠疫苗车间项目”，其中百旺信应急工程建设项目主要用于生产新冠灭活疫苗，项目一期2021年已建设完成，设计产能2亿剂/年；腺病毒载体新冠疫苗车间项目主要用于生产腺病毒载体新冠疫苗，项目建设期1年，运营期10年，设计产能2亿剂/年。

但随之多家新冠疫苗上市造成市场过剩，康泰生物新冠疫苗仅持续了一个季度销售周期，造成新冠疫苗产能项目叫停，同时计提资产减值损失8.96亿元，2022年康泰生物营收31.57亿元，同比下降13.55%，净利润亏损1.33亿元，下降110.5%。

2022年，康泰生物营收31.57亿元同比下降13.55%，净利润亏损1.33亿元下降110.5%，计提资产减值损失8.96亿元。其中近8亿元为康泰生物为新冠疫苗相关库存商品、原辅料、自制半成品、生产设备及开发支出计提资产减值准备。

二，2021年计提存货跌价准备及无形资产减值准备1.54亿元，2022年因新冠疫苗产品销售情况不佳，计提开发支出减值损失4.65亿元、存货跌价损失及合同履约成本减值损失2.74亿元、固定资产减值损失1.55亿元。公司面临史无前例的困境期。

信用及信任面临重要危机。它于2020年、2021年分别进行第一次增发及第二次发行可转债，各募资29.85亿元和19.9亿元，投资“民海生物新型疫苗国际化产业基地建设项目”和“百旺信应急工程建设项目”及“腺病毒载体新冠疫苗车间项目”。结果是，兑付与预期完全背离，失去信任的同时，公司亦丧失直接融资能力。

三，除了业绩大幅下滑，2022年康泰生物销售费用增至10.86亿同比增长87.87%，同时研发费用增至8.02亿元增长126.34%，总期间费用增长至20.97亿元增长86.17%。

四，因治理结构而产生的另一个信任危机是实控人的“杜伟民离婚事件”，一直被诟病离婚式减持。虽杜伟民本身无减持行为，但其前妻、第二大股东袁莉萍减持1800万股。另外一个非常重要动向是，“铁杆机构”广发基金持续减持，2023年一季度持股比例下降到了2.72%，北上的香港结算公司补位。

杜伟民前妻、第二大股东袁莉萍持股18%，2022年主动减持1800万股，广发科技先锋混合基金持股1.3%减持150万股，招商国证生物医药指数基金持股0.91%减持22.5万股，广发小盘成长混合基金持股0.89%减持100万股。

2023年一季度，广发科技先锋混合基金和招商国证生物医药指数基金继续减持，分别减持50万股、15.92万股，持股比例分别降至1.26%和0.9%。

2022年康泰生物持股机构共88家，较2021年的102家减少14家，机构持股比例由21.25%下降至18.05%。2023年一季度，康泰生物持股机构仅18家，机构持股比例下降至11.53%，持股数量仅1.02亿股。

“铁杆机构”广发基金在康泰生物2017年上市时持股比例0.06%在所有持股机构中排名第16名。随后2018年、2019年、2020年连续增持，持股比例达到9.65%。随后2021年、2022年开始逐步减持，到2023年一季度持股比例下降至2.72%。

创始人、实际控制人、董事长杜伟民在康泰生物上市后持股比例也发生巨大变化，康泰上市时，杜伟民实际持股54.46%。在三年后的2020年，杜伟民与妻子袁莉萍离婚财产分割，杜伟民向原妻分割了23.8%股份，杜伟民持股下降至27.06%。

2021年杜伟民和袁莉萍共进行8次减持，合计套现约25亿元。

到2022年，杜伟民持有的524.11万股康泰生物股票，被四川省成都市中级人民法院进行网络司法拍卖，所拍卖股份占杜伟民所持康泰生物股份2.87%，占总股本0.75%。到2022年底，杜伟民实际持股仅25.5%，较上市时持股比例减半。

五，即使面临多重困难，康泰生物仍是疫苗产业的重要公司，最值得关注的价值是“13价肺炎结合疫苗”起量，它2022年的批签发量增长了1089.61%，但其他产品四联疫苗、23价肺炎、乙肝疫苗、Hib疫苗、冻干Hib疫苗批签发量都大幅下降。

常规疫苗（剔除新冠疫苗）销售收入增长显著，销售收入29.46亿元同比增长85.39%，其中，主要产品四联苗销售收入同比增长54.18%，乙肝疫苗销售收入同比增长26.34%，新产品13价肺炎球菌多糖结合疫苗销售逐步放量增长1089.61%。

康泰生物在深圳、北京两地设有五大研发生产基地，已形成“南康泰、北民海”的集团化战略布局。2022年康泰位于北京市大兴区的“研发生产楼建设项目”、“预填充灌装车间建设项目”已建设完成，位于深圳市南山区的康泰生物产业研发总部基地已竣工验收。

六，康泰生物自主产品采取的是跟随策略，创新产品较少。冻干人用狂犬病疫苗(人二倍体细胞)已完成注册及GMP检查，水痘减毒活疫苗已申请注册批件，Sabin株脊髓灰质炎灭活疫苗(Vero细胞)已获III期临床试验数据。

康泰生物在研项目30余项，冻干人用狂犬病疫苗(人二倍体细胞)已完成注册现场核查及GMP符合性检查；水痘减毒活疫苗已申请药品注册批件，并已完成注册现场核查及GMP符合性检查；Sabin株脊髓灰质炎灭活疫苗(Vero细胞)已获得III期临床试验总结报告；四价流感病毒裂解疫苗和口服五价重配轮状病毒减毒活疫苗(Vero细胞)处于I期临床试验阶段；麻腮风联合减毒活疫苗和吸附破伤风疫苗获得药物临床试验批准通知书。

同时，康泰已布局研制四价手足口病疫苗、麻腮风水痘疫苗、20价肺炎球菌多糖结合疫苗、重组带状疱疹疫苗、重组呼吸道合胞病毒疫苗(RSV)等疫苗的研发。无细胞百白破b型流感嗜血杆菌联合疫苗、23价肺炎球菌多糖疫苗、重组乙型肝炎疫苗(酿酒酵母)等已取得了菲律宾、印度尼西亚、巴基斯坦等国家出口的证书。

七，康泰生物2020年、2021年分别进行第一次增发及第二次发行可转债，分别募资29.85亿元和19.9亿元，分别投资民海生物新型疫苗国际化产业基地建设项目、百旺信应急工程建设项目及腺病毒载体新冠疫苗车间项目，但是截止2022年底，两次募集资金都未使用未完成。最近两次融资计划未能完全兑现，导致公司的融资信用受到冲击，成为市场对康泰生物长期悲观的重要因素。

2017年康泰生物首发上市募集资金1.11亿元，2018年第一次发行可转债募集资金3.47亿元，前两次募集资金已完成使用。

2020年康泰生物进行第一次增发募集资金29.85亿元，计划投资20.85亿元于“民海生物新型疫苗国际化产业基地建设项目（一期）”，到2022年底，实际投资仅17.7亿元，项目完成84.89%，2023年该项目再一次延期，并将项目的达到预定可使用状态的日期由2023年6月30日调整为2024年6月30日，同时募资中的9亿元用于补充流动资金，到2022年底剩余增发募集资金4.34亿元。

2021年7月，康泰第二次发行可转债募资19.9亿元，计划投资19.8亿元于百旺信应急工程建设项目及腺病毒载体新冠疫苗车间项目，到2022年底百旺信应急工程建设项目实际投资2.06亿元，累计实现的效益-2.98亿元，腺病毒载体新冠疫苗车间项目实际投资5711.07万元，累计实现的效益1.98亿元，后决定将部分募集资金6.6亿元永久补充流动资金。

八，与智飞生物、万泰生物、沃森生物、智飞对比：康泰生物是唯一2022年收入下降的企业。2023年一季度，康泰生物收入及利润依然持续下降，沃森生物大幅增长，智飞生物小幅增长，万泰生物一季度略有下降。

中国人用疫苗最主要的四家生产企业为：康泰生物、万泰生物、沃森生物、智飞生物，近期都披露了2022年及2023年第一季度的报告，以下是业绩对比：

康泰生物是四家中唯一2022年收入下降的企业，万泰生物是四家中2022年业绩增长幅度最大的企业。

2023年一季度，康泰生物收入及利润依然持续下降，沃森生物也成为2023年一季度四家企业中业绩表现最好的企业，智飞生物也有小幅增长，万泰生物一季度略有下降。

《蓝筹企业评论》提示，下面这些“决策要点”构成了对康泰生物企业价值判断，建立对它价值变动的关键认知，但我们不对康泰生物股票价格变动进行预判。

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来源：蓝筹企业评论（ID:bluechip808）