资产负债率走高仍大笔分红 博菱电器“大客户依赖症”何解？

《投资者网》侯书青

编辑 吴悦

曾于2021年9月中止发行审核的宁波博菱电器股份有限公司（下称“博菱电器”）目前已恢复上市审核，公司曾在新三板挂牌，主营厨房小家电的研发、设计、生产和销售，主要产品包括煎烤器、咖啡机等家用小家电。

博菱电器正面临着一定的偿债压力。2019年-2022年3月（下称“报告期”），博菱电器的资产负债率保持着较高的水平，从2019年的24.49%升至2020年的51.92%，并在2021年之后维持在45%以上的水平。报告期末，公司账上仅有1.58亿元货币资金，短期借款余额为3.12亿元。

除此之外，博菱电器对大客户的依赖度也较高，2019-2020年，前五大客户为博菱电器贡献了OEM（代工）模式下的全部收入，而ODM（原始设计制造）模式下，前五大客户的销售占比则分别为60.43%和73.11%。在与大客户之间的销售价格条款中，部分约定也对博菱电器不利。

依赖大客户，境外占比高

博菱电器主营厨房小家电的ODM及OEM业务，为博世、Philips、SEB等知名家电品牌提供研发、设计及制造服务。同时，也是Capital Brands旗下小家电品牌产品的核心供应商。

招股书显示，博菱电器的第一大客户Capital Brands是美国德龙公司的下属企业。博菱电器的产品主要销往海外，报告期内公司的境外销售收入规模增长较快，自报告期初至今，公司的境外销售收入占比从97.75%增加至报告期末的98.43%。

与Capital Brands之间的合作给博菱电器的业绩增长注入了强大动力，2018年至2021年，公司的营收分别为5.48亿元、8.7亿元、16.96亿元、19.7亿元。但随着与Capital Brands之间合作的日益深入，博菱电器对大客户的依赖也越来越强。

报告期内，博菱电器对Capital Brands的销售收入在营业收入中的的占比分别为，68.39%、66.91%、49.62%和51.7%。2021年，博菱电器对前五大客户的销售收入在总营业收入中的占比高达76.57%。

这样的水平在小家电代工企业中并不常见，在招股书中列出的同行可比公司中，新宝股份（002705.SZ）2021年对前五大客户的销售收入占比为25.11%，北鼎股份（300824.SZ）为27.19%，比依电器（603215.SH）为49.97%。均低于博菱电器的76.57%。

如此强的依赖度，也让博菱电器在与客户进行价格谈判时处于弱势地位。此外，境外收入占比过高，也面临着汇率波动及国际贸易局势等可能影响公司收入的问题。

转嫁力弱，成本上涨

在博菱电器与前五大客户之一Conair所订销售价格条款中，规定“博菱电器自该产品首次交付给Conair起12个月内不得上调价格”，除非Conair以书面形式要求对产品的结构或材料进行更改导致成本增加，或劳动力及材料成本出现大幅增加。博菱电器的任何提价均须事先获得Conair的书面批准，此外，若人工或材料成本出现下降，博菱电器需要将节省的成本转给Conair。

在博菱电器与博世签订的合同中也规定，博菱电器需要在指定产品的使用期限内不断改进指定产品和工序，以实现平均每年成本降低3%的目标。

在与其他大客户签订的协议中，也存在着类似的销售价格条款。较为劣势的谈判地位，也在一定程度上削弱了博菱电器转嫁成本压力的能力。

受大宗商品价格上涨影响，2020年之后，博菱电器日常生产所使用的电机、五金组件等原材料价格呈上涨态势并一直处于高位。而报告期内博菱电器直接材料占主营业务成本的比例分别为86.03%、85.02、83.82%和82.97%，占比较高。

但在此背景下，公司生产的搅拌机价格却出现了下降，2020年末其单价为106.43元，到2021年末下降至104.27元，截至报告期末，该产品单价为104.98元；咖啡机的单价也从2020年末的219.59元下降至2021年末的184.36元。

较高的原料成本占比和较为弱势的谈判地位，让博菱电器无法通过产品涨价来消化成本的上升，只能降低毛利来维持客户。2020-2022年3月，博菱电器剔除运输装卸费用后的主营业务毛利率分别为21.01%、16.06%和16.65%。同期可比公司新宝股份与比依电器的毛利率也从2020年的20%以上降至14%-16%的水平，这两家公司与博菱电器一样，OEM/ODM业务的收入占比非常高。

上市前分红，靠上市补流

此次IPO，博菱电器拟募资3亿元用于印尼小家电产业园建设、小家电研发中心建设两个项目，并募资1亿元补充公司流动资金。

博菱电器表示，公司的经营规模正进一步扩大，需要补充流动资金以保持原材料采购、人工费用支付、技术研发等日常经营活动。

截至2021年12月末，博菱电器账上尚有1.79亿元货币资金。并且，在递交招股书前一年，博菱电器还进行过一次分红。

2020年5月，博菱电器以每10股派发1.6元的方式现金分红2918.4万元。而从博菱电器的股权结构看，博菱电器的实控人家族所控制的股份比例非常高，因此这笔分红中的大部分都被装进了实控人家族的保险箱中。

博菱电器的董事长袁琪及其父袁海忠是公司的实际控制人，其中袁琪直接持有公司61.11%的股份。此外，她还通过担任实控人家庭持股平台博誉美伦执行事务合伙人一职间接控制着6.67%的股份。

而袁海忠直接持有博菱电器24.96%的股权，并通过担任员工持股平台海誉久菱执行事务合伙人间接持有博菱电器3.87%的股份。

综上，实控人父女二人通过直接及间接方式共同控制着博菱电器96.6%的股份，在2020年5月2918.4万元的分红中，有2606.71万元都流进了父女俩的腰包。

而2020年，正是博菱电器扩大经营规模的元年。2019年末，博菱电器的短期借款仅为2834.58万元，至2021年末，博菱电器账上短期借款余额升至3.12亿元，为历史高位。一同飙升至历史高点的还有公司的资产负债率，从2019年末的24.43%升至2020年的51.92%。而当年年末的货币资金余额却达到报告期内最低点，仅有6843.16万元。

在货币资金余额处于洼地时借款扩张，同年却又在大笔分红，而到了2021年，博菱电器的货币资金余额已不足以覆盖短期贷款了，这时候又来向二级市场募集资金。但在大客户面前极弱的议价权、日益走低的毛利率，是否能持续为投资者带来回报？这是博菱电器需要向二级市场投资者回答的问题。（思维财经出品）■