「海通证券基金研究」招商行业精选基金投资价值分析

 投资要点：产品基本信息。招商行业精选基金成立于2014年9月3日，是招商基金旗下一只主动股票开放型基金，契约规定基金股票仓位范围为80%-95%。截至2019年4季度末，基金规模为5.43亿元，产品规模大小合适，易于基金经理投资操作。基金经理投资业绩表现。现任基金经理贾成东先生目前所管理的主动权益产品任职期内业绩表现位居同类产品前列，产品风险调整收益表现位居同类产品前10%。基金分年度基金业绩表现良好且较稳定，在上涨和震荡市场中表现相对更优。根据我们测算的结果显示，随着基金经理管理产品时间的增长，相对同类产品基金业绩优势越明显，基金经理管理的产品适合中长期持有。基金经理投资风格。现任基金经理贾成东先生投资风格均衡偏成长，是中观行业精选型选手，能力圈集中在科技及泛消费板块。大类资产配置方面，作为股票型基金，基金经理保持中高仓位运作，在市场下跌过程中基金经理通过组合结构调整进行回撤控制。行业方面，基金经理以中观行业景气度分析作为研究重心，会基于行业景气度在泛消费和科技板块内进行切换，组合行业集中度会根据基金经理能够把握的投资机会的多少而变动。个股方面，基金经理在看好的板块内偏好配置一线龙头股，对个股估值的容忍度较高；基金持股集中，前十大重仓股持股集中度基本在60%（占股票市值）以上。此外，不同年度基金换手率差异较大，基金换手率高低与市场热点多寡及持续时间有明显的相关性。基金公司投资业绩。招商基金主动权益投资业绩处于同业中上游水平，中短期业绩表现相对更优，分年度主动权益投资业绩表现良好且较为稳定。风险提示：1）作为主动权益类产品，基金的业绩表现与基金经理紧密相关，需要关注基金经理变动对业绩的影响；2）权益产品收益波动较大，适合具备一定风险承受能力投资者持有。

产品基本信息

招商行业精选基金成立于2014年9月3日，是招商基金旗下一只主动股票开放型基金，契约规定基金股票仓位范围为80%-95%。截至2019年4季度末，基金规模为5.43亿元，产品规模大小合适，易于基金经理投资操作。

现任基金经理为贾成东先生，硕士研究生，于2008年2月加入国泰基金，历任量化、宏观、策略、煤炭、银行研究员，2012年2月起任研究部总监助理，2013年开始管理产品。2015年贾成东先生加入招商基金，曾任招商安达保本和招商安盈保本的基金经理，目前同时担任招商行业精选和招商优质成长2只产品的基金经理。

基金管理人投资能力分析

基金经理权益投资业绩分析

★中长期业绩良好，分年度业绩良好且稳定，上涨年度业绩表现更优

现任基金经理贾成东先生目前所管理的主动权益产品任职期内业绩表现处于同类产品前列。经过多年的积累，目前其独立管理的主动权益产品任职期内业绩表现良好。截至2020年2月25日，基金经理在管理招商行业精选和招商优质成长两只产品期间业绩均大幅高于市场主流指数及同类产品平均水平，业绩排名位居同类产品前10%。

招商行业精选各区间业绩表现良好。截至2020年2月25日，基金最近1-3年业绩排名均处于同类产品前15%。相对来说，中长期业绩表现更好，最近三年基金收益为115.29%，业绩排名同类产品第3/174名。分年度来看，基金业绩表现良好且较为稳定，过去三年基金独立年度业绩均处于同类产品前50%，相对来说在上涨年度基金业绩表现更优。

★基金风险调整收益表现良好，位居同类产品前10%

截至2020年2月25日，基金经理管理招商行业精选以来基金年化收益率为28.92%，大幅高于同类产品平均水平，排名同类产品前5%。风险指标方面，基金年化波动率高于同类产品平均水平，但最大回撤略优于同类产品平均水平。风险调整收益方面，基金年化夏普比率高达1.18，收益回撤比高达0.84，远高于同类产品平均水平，排名同类产品前10%。

★最近2年基金在上涨和震荡市场中表现较好

我们根据基金月度数据计算最近2年基金在不同市场下的收益风险表现，进而得到基金风格箱数据。结果显示，招商行业精选最近2年在上涨和震荡市场中表现较好，在下跌市场中未能战胜同类产品收益中位数。相比同类产品，最近2年基金呈现出高风险高收益的特征，基金月度收益稳定性略低于同类产品平均水平。

★适合中长期持有，随着管理时间的增长，相对同类产品基金业绩优势越明显

我们计算基金经理管理基金自半年起至整个任职期内基金业绩、排名及超额收益的表现情况，结果显示，基金经理以中长期业绩见长，短期业绩表现及排名存在一定的波动，基金经理管理产品超过1年半之后，随着管理时间的增长，基金业绩排名分位点呈现稳步下降趋势，相对同类产品平均业绩的超额收益呈现稳步上升趋势。

基金经理权益投资风格分析

分析基金经理贾成东先生管理产品期间的投资运作风格，可以发现，其操作存在以下特点：

★淡化择时，保持中高仓位运作

基金经理淡化择时，保持中高仓位运作，由于是股票型基金，仓位调整空间受限，因而在市场下跌过程中基金经理更多是通过组合结构调整进行回撤控制。此外，组合历史各季度仓位小幅波动主要是由于基金经理进行行业和个股调整所致。

★中观精选行业，基于行业景气度在泛消费和科技板块内进行切换

基金经理属于中观行业精选型选手，行业配置主要集中在科技及大消费板块，且会在TMT、食品饮料、医药等行业中根据行业景气度进行切换调整，优选景气度显著提升的行业进行重点配置。组合一般会重配4-5个行业，当市场不景气时，可供选择的投资机会较少，基金经理会重点配置1-2个看好的行业，组合行业集中度会明显提升，例如2018年上半年组合配置食品饮料及医药行业的仓位接近60%。此外，基金经理通过行业调整进行风险控制，例如在2018年下半年市场大幅下跌过程中基金经理大幅加仓偏防御性的公用事业板块，以此控制组合净值波动。

★个股配置偏好一线行业龙头，对个股估值容忍度较高

基金经理以中观行业景气度分析作为研究重心，选股为辅，一般是在看好的行业中选择行业内的一线龙头股进行配置。从持股特征来看，基金重仓股呈现大市值、中高估值、高盈利和中等成长性的特点。值得一提的是，基金经理对于个股估值容忍度较高，近年来组合持股估值水平呈现震荡提升态势。

★基金持股集中，前十大重仓股持股集中度基本保持在60%以上

基金持股集中度长期高于同类产品平均水平，多数时候基金前十大重仓股集中度保持在60%（占股票市值）以上。基金持股集中度波动主要是由于基金经理进行行业配置切换及权益仓位调整所致。

★不同年度基金换手率差异较大，基金换手率高低与市场热点多寡及持续时间有明显的相关性

不同年度基金换手率差异较大，基金换手率高低与市场热点多寡及持续时间有明显的相关性。例如2017年市场热点明确且持续时间较长，2018年市场整体呈现单边震荡下跌走势，期间投资机会不多，基金经理在这两年都未频繁的进行行业切换，基金换手率与同类产品平均换手率相当。2019年上半年市场出现快速反转，上涨过程中热点频出，基金经理行业切换相对频繁，组合换手率明显提升。

★能力圈主要集中在科技和消费板块

我们分析最近2年基金经理在不同行业主题板块下的表现情况，可以看到，基金经理能力圈主要集中在科技和消费板块，在科技和消费表现强势的市场中基金业绩表现处于同类产品前25%。

★投资风格均衡偏成长，在多数细分风格市场下业绩表现处于中上游水平

我们分析最近2年基金经理在不同市场风格下的表现情况，可以看到，基金经理投资风格均衡偏成长，市场适应能力较强，在多数细分风格市场下基金业绩表现均处于中上游水平。

基金公司权益投资业绩分析

招商基金成立于2002年12月27日，是中国第一家中外合资基金管理公司。截至2019年12月31日，招商基金公司旗下剔除货币和部分短期理财基金后共有137只基金产品，旗下公募基金规模为2217.28亿元。分类来看，权益类和固收类资产的规模分别为521.70亿元和1428.78亿元，其中权益资产的管理规模排名较为靠前。

公司主动权益投资业绩处于同业中上游水平，分年度权益投资业绩表现良好且较为稳定。截至2019年末，招商基金旗下主动权益资产长中短期业绩基本处于同业中上游水平，中短期业绩表现相对更佳。分年度来看，除2015年外，其余各年度公司旗下主动权益资产业绩排名均位居同业前35%。

作者：海通证券金融产品研究团队

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