【东吴晨报0626】【个股】波司登、中国长城、三联虹普、先导智能、太阳纸业

 

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个股

波司登（03998）

波司登发布澄清公告，继续看好公司在聚焦羽绒服主航道战略下的管理红利释放

投资要点

事件：波司登被Bonitas发表报告做空，主要指出公司存在以下问题：1、认为公司虚增利润；2、在女装并购与物业处置过程中侵吞上市公司资产；3、向内部人士支付大量股息。公司于6月24日晚间召开澄清电话会议并发布公告对做空言论逐条进行驳斥。我们亦认为做空报告缺乏事实依据支撑、容易对投资者形成误导，详细情况分析如下：

指责公司虚增利润的计算过程存在误导：公司在全国拥有数十个在合并抵消范围内的子公司，Bonitas仅选取十余家子公司的数字加总说明公司虚增利润，计算方式有重大偏差。6月24日公司电话会议提及，截至2016年3月31日/2017年3月31日/2018年3月31日，波司登合并抵消范围内的公司全部营业收入简单加总（合并抵消前）分别为约101亿/110亿/121亿人民币，远高于Bonitas计算数字。针对做空报告中提及的应收应付事项，系公司整合旗下子公司资金、提高资金使用效率的有效措施。基于公司公开财务数据，我们判断Bonitas质疑尚无法成立。

女装并购价格与物业处置价格公允，女装业务协同整合正在持续推进中：公司女装业务主要来自三项收购，分别为11/16/17年以6.6/7.2/6.8亿收购杰西/邦宝/天津女装（杰西98年由创始人周美和创立，作为深圳代表性女装设计风格独特、销售网络完善，11年公司向周先生收购70%股权；邦宝创立于04年，16年由公司通过杰西收购；天津女装旗下柯利亚诺92年创立，为北方淑女装代表性品牌，周先生15年以5.3亿元收购天津女装主体欣悦集团后对其进行运营升级，公司16年从周先生手中收购天津女装。截至18/3/31财年女装分部EBITDA达到1.84亿元，收购总对价20.6亿元对应市盈率为11X，定价低于当前市场可比女装品牌市盈率。未来公司将继续推进女装业务的资源整合，追求协同发展。而山东冰飞以市场评估价格出售物业所得款项已反映在资产负债表中其他应收款项目中，该应收款的往来方系其他子公司，并非高董事长，公司澄清公告中声明出售该物业过程有相应付款文件支持。

盈利预测及投资建议：公司上市以来平均分红比例超过70%，侧面反映经营良好、现金流健康，我们预计FY19/FY20/FY21净利润达到8.8亿/11.4亿/14.2亿元，同比增长44%/29%/24%，对应PE18X/14X/12X。公司在励精图治夯实经营基础后，于18年提出聚焦品牌羽绒服主航道战略，在产品与品牌营销上坚定加大投入，成绩斐然。截至19年2月25日，波司登品牌羽绒服业务18/19财年累计零售金额破百亿，累计营收金额较17/18财年同期增长35%以上。新财年公司将持续提升产品、强化品牌影响力，我们对公司未来发展抱有信心，继续维持“买入”评级。

风险提示：终端零售需求不及预期；天气变化使羽绒服消费不及预期；本次做空或将影响市场情绪，存在引发超跌的风险。

（分析师 马莉 陈腾曦 林骥川）

中国长城（000066）

天津飞腾股权转让超预期，自主可控硬件平台地位更加牢固

事件：

公司控股股东和实际控制人中国电子拟将中国振华持有的天津飞腾21.46%股权以协议方式转让给公司，并继续推进华大半导体将持有的天津飞腾13.54%股权以协议方式转让给中国长城。

投资要点

天津飞腾股权转让进度和比例均超预期，长城硬件平台的地位更加牢固：公司曾于2017年3月17日通过了华大半导体持有天津飞腾13.54%股权转让的协议，本次拟收购的天津飞腾部分股权的交易对方将由原华大半导体扩大至华大半导体和中国振华，拟收购比例也将由原13.54%增加至35.00%。不论是转让的进度上还是股权比例上均超出市场预期。天津飞腾和中国长城均是中国电子集团自主可控业务生态链的重要组成部分，此次转让也是集团为了进一步推进自主可控业务专业化的整合，中国长城作为集团硬件平台的地位更加突出，并将提升公司在自主可控生态体系建设中的整体实力。

天津飞腾芯片性能和生态均满足产业化条件，业务也已进入盈利期：在ARMv8指令集兼容的现有产品中，天津飞腾FT-2000+/64在单核计算能力、单芯片并行性能、单芯片cache一致性规模、访存带宽等指标上处于国际先进水平，可应用于高性能、高吞吐率服务器领域，如对处理能力和吞吐能力要求很高的行业大型业务主机、高性能服务器系统和大型互联网数据中心等。目前国产操作系统和国产软件产品也已完成了FT-2000系列芯片平台上的全面适配工作。根据此前华大半导体股权转让协议显示，天津飞腾2016年的营收1945.79万元，净利润为22.27万元，已经实现略微盈利，我们预计目前天津飞腾已经进入稳定盈利期。

公司整体盈利水平有望进一步提升：天津飞腾作为公司自主可控业务的必备芯片供应商，此次股权转让完成后将进一步增厚公司在自主可控业务方面的盈利能力。目前公司以飞腾CPU+麒麟OS的“PK”计算机体系和国产云解决方案在电子政务和民品市场也取得了重大突破，已经能够满足初步办公需求，并且和国内诸多互联网云计算平台也已完成适配。作为目前市场上应用最为成熟的自主可控体系，必将率先受益于这一轮的国产放量。

盈利预测与投资评级：预计2019-2021年EPS分别为0.36元/0.43元/0.51元，目前股价对应PE分别为27/23/19倍。自主可控有望在明年开始大规模放量，公司的PK体系作为国内生态最完善的国产化体系，将持续受益，维持“买入”评级，目标价13.09元。

风险提示：重组整合进展低于预期；自主可控推进不及预期。

（分析师 郝彪）

三联虹普（300384）

垃圾分类显著预期差标的，订单高增速彰显真成长属性

投资要点

公司简介：锦纶产业工程技术服务供应商，横向+纵向+数据外延亮点不断：公司以锦纶切片及纤维生产EPC业务起家，通过横向+纵向+数据多点外延，亮点不断：1）横向延伸收购Polymetrix，不但实现从锦纶到涤纶的横向跨越，更重要的是，切入了聚酯回收领域，为再生资源回收利用业务的开展奠定了基础。2）纵向延伸与平煤神马、装备集团、建工集团成立合资公司，实现向尼龙上游产业链工程技术发展，将业务范围扩展至尼龙6/66全产业链。3）收购金电联行20%的股权，积极布局智能制造和大数据业务领域。

传统EPC业务奠定安全边际，锦纶行业边际改善+核心竞争优势彰显：1）行业层面：阻碍国内锦纶行业快速发展的主要原因是上游原材料己内酰胺成本较高且价格波动较大，目前锦纶行业边际变化明显：己内酰胺产能集中投放有助于降低锦纶行业上游原材料成本，进口依存度降低有利于平抑行业上游原材料价格波动，预计行业景气度将持续回升。

2）公司作为锦纶行业工程技术服务核心供应商，在手多项核心竞争优势：创始人深耕锦纶行业数十年，技术水平对标国际龙头；研发人员数量占比超过70%，股权激励释放管理层动力；EPC业务模式有效控制应收账款，现金流状况稳健，因此，2016-2018年，公司新签订单金额分别为2.30、9.00、12.33亿元，近两年新签订单增速分别为291.30%、37.00%；在行业景气度改善+在手多项核心竞争优势的情况下，预计未来新增订单仍将保持高增速，公司的EPC订单一般是1.0-2.0年的结算周期，在手饱满订单为未来2-3年业绩高增速提供充分保障。

新增资源回收利用业务打开成长空间，有望在垃圾分类放量趋势下率先获益：1）订单层面：控股子公司Polymetrix拥有客户认可+技术先进+精准卡位等多项核心竞争优势，2018年全年新签订单合计人民币4.18亿元，在海外市场聚酯回收行业刚刚进入快速发展期的形势下，预计未来再生PET项目仍将持续快速落地。2）行业层面：国内生活垃圾填埋占比较高+湿垃圾燃烧不充分释放有毒气体，生活垃圾分类势在必行；未来降低填埋占比，提升再生资源回收利用比例是必然发展趋势。3）公司层面：Polymetrix作为国际聚酯行业回收龙头，依托于上市公司平台，且食品级再生PET工艺获得全球领先企业背书，在禁废政策带来国内再生PET行业洗牌、生活垃圾分类推行带来聚酯回收利用行业放量的形势下，有望率先获益。

盈利预测与投资评级：预计公司2019-2021年EPS分别为0.63、0.88、1.26元，对应PE分别为31、22、15倍，首次给予“买入”评级。

风险提示：宏观经济下行影响锦纶行业需求、订单执行进度不达预期等。

（分析师 柴沁虎 刘博）

先导智能（300450）

同欧洲最大燃料电池公司签署战略合作协议，专业设备龙头再次跨领域拓展

事件：6月24日，先导智能官方公众号发布新闻称，与欧洲燃料电池研发与生产公司BlueWorldTechnologies签署战略合作协议。由先导为该公司在丹麦奥尔堡港的甲醇重整燃料电池生产基地提供主要生产设备。项目计划2019年9月启动，2020年二季度正式投产。

投资要点

BlueWorld领军欧洲燃料电池，发展前景大

BlueWorld是甲醇重整燃料电池部件和系统的领先研发商和制造商，其团队在燃料电池行业拥有丰富的经验。BlueWorldTechnologies公司总部位于丹麦奥尔堡市。今年年初，公司成功完成第一轮融资。公司研发的甲醇重整燃料电池将符合现有电动汽车的设计要求，具备下列优势：续航里程高、燃料加注快、有害气体零排放和燃料成本低。国内爱驰汽车2019年2月正式宣布与BlueWorld建立战略技术合作。

燃料电池高效清洁，政策扶持未来可期

燃料电池可以实现零排放，无污染，是汽车动力的优质方案。2016年以来燃料电池产业加速发展，逐渐开始进行商业化。我国近年来加大对氢燃料电池领域的规划与支持力度，在《中国制造2025》中指出到2025年要实现氢燃料电池的推广应用，市场规模达10万辆。美国、欧洲、日本等汽车强国也都对燃料电池进行政策扶持。我们认为，燃料电池汽车将在2020年进入快速增长期，2020/2030年全球销量将达到5万/100万辆，市场规模有望超过2000亿元。

先导将提供整线的整体解决方案，助力BlueWorld建设生产基地

先导智能将帮助BlueWorld实现建设年产能5万组燃料电池系统的生产基地项目。战略合作协议包括整线设备，包括丝网印刷设备，贴合设备，检测设备等。我们预计1万组电池设备投资额为3000万元左右，即5万组的投资额是1.5亿元-2亿元左右。先导在锂电池、光伏设备行业深耕多年，合作方包括给世界一流的电池企业如松下、三星、LG、CATL、BYD等。2018年开始先导成立了燃料电池事业部，重点发展燃料电池设备业务。未来随着技术的逐渐成熟，燃料电池可能实现迅速增长，提前布局的先导有望充分受益。

先导智能是最有全球竞争力的锂电设备龙头，上调2019年全年新接订单预期从60亿元到80亿元，不排除继续上调的可能性

先导是宁德时代十大优秀供应商中唯一的【设备公司】，在中段卷绕机中市场占比90%以上，后道设备供应占比也在逐渐提升中；此外，还进入了松下、LG等海外电池龙头的供应体系，有望持续受益于海外龙头在国内的建厂。根据我们的模型测算，宁德时代，比亚迪，松下，LG,三星，Northvolt六家全球龙头规划总产能达到605GWh,其中规划新增为490GWh,对应设备投资额超1700亿元。我们预计全球锂电池前六将垄断80%以上份额，绑定全球锂电池龙头的设备公司成长性强。

盈利预测与投资评级：公司作为全球锂电设备龙头将受益新一轮全球动力电池产能周期，预计公司2019-2020年业绩为11.1亿/14.9亿，对应PE为24/18倍，维持“买入”评级。给予目标PE36倍，对应目标价45元。

风险提示：燃料电池技术突破缓慢，新能源汽车销量低于预期，电池厂扩产速度低于预期。

（分析师 陈显帆 周尔双）

太阳纸业（002078）

投建广西“林浆纸一体化”项目，巩固长期成长

投资要点

事件：太阳纸业公告拟投资5亿元人民币在广西北海市设立广西太阳纸业有限公司（以下简称广西太阳），广西太阳主要经营范围为林木种植、木浆、纸及纸板的研、产、销，继公司老挝“林浆纸一体化项目”顺利推进后，公司林浆纸一体化建设再下一城。此外公司还公告控股子公司山东太阳宏河纸业拟开展设备融资租赁业务，融资金额不超过人民币8亿元，融资期限不超过4年，进一步拓宽融资渠道。

推进林浆纸一体化，符合产业转型方向：广西是我国人工林、速丰林种植面积最大的省份，森林年生长量、年木材产量、森林蓄积年净增量都居全国第一，森林覆盖率为62.28%，资源优势突出；此外广西北海市是“一带一路”重要节点城市，物流优势突出。我们认为，设立广西太阳将增强公司纸浆原料掌控能力，同时利用物流优势与老挝项目形成相互补充，有效巩固业绩增长。

Q2文化纸旺季顺利提价，利好吨纸盈利提升：从4-6月文化纸的单吨价格表现来看，截至6月24日双胶纸6200元/吨（较4月1日+117元/吨；较年内低点+183元/吨）、铜版纸5833元/吨（较4月1日+250元/吨；较年内低点+300元/吨）。我们认为文化纸提价已经顺畅落地，利好公司盈利能力提升，预计Q2单吨纸盈利在300+元（Q1预计200+元）。文化纸下游需求以教辅印刷为主相对刚性、上游供给无大规模计划新建产能（博汇纸业后期拟转产14万吨文化纸项目投建45万吨高档静电复印纸）、且龙头纸企和经销商渠道库存健康，我们预计下半年纸价有望维稳。

产能有序投放，巩固长期成长：根据公司可转债跟踪评级报告，截止19年3月，公司合计年产能为纸412万吨（文化纸220万吨、箱板纸160万吨、生活用纸12万吨、淋膜原纸20万吨），浆170万吨（化机浆80万吨、化学浆10万吨、溶解浆80万吨）。公司老挝40万吨再生浆板项目已于5月下旬试生产，预计7月满产，将供应邹城箱板纸项目；20万吨本色高得率生物质纤维项目将于19年四季度初投产，木浆自给率有望进一步提升（18年为50%左右），巩固成本优势，持续看好公司长期稳定的业绩增长！

盈利预测与投资评级：预计公司19-21年营收分别为232.95/256.02/273.36亿元,归母净利18.07/20.99/24.10亿元，对应当前股价PE为9.37X/8.06X/7.02X，维持“买入”评级。

风险提示：人民币大幅贬值，原材料价格波动，产能投放不及预期。

（分析师 史凡可 马莉）

六月十大金股

法律声明

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