华泰证券：天然气价淡季不淡 把握顺价预期差

智通财经APP获悉，华泰证券发布研报称，21-22年国内主要城燃公司毛差连续两年收窄、盈利能力下滑，该行认为核心矛盾在于保供用气的供需错配，即居民气量占比越高、面临的顺价难度越大。该行对23年城燃盈利能力修复持谨慎乐观的看法，主要基于以下判断1）23年2月以来国家发改委征求顺价意见、部分省份启动顺价新政策，有望对冲上游气源淡季涨价的影响；2）经济复苏带来工商业气量增长，居民气量占比相应下降，有利于缓解低价管制气的供需错配矛盾；3）进口气价逐步回落，具有资源储备的城燃公司有望获得相对优势。

华泰证券主要观点如下：

各省陆续出台顺价新政策，有望对冲上游涨价影响

23年2月国家发改委价格司要求各地就建立健全天然气上下游价格联动机制提出具体意见建议，包括如何确定综合采购成本、如何科学设置启动条件、调价周期和调价幅度等。3月以来湖南、内蒙、浙江陆续召开价格联动机制听证会或发布通知，拉开23年天然气顺价的序幕。每年4-10月为国内天然气淡季，但根据中石油/中石化最新的管道气价格政策，23年管制气与非管制气价格均呈同比上涨趋势。各省适时地启动顺价机制，有助于疏导城燃企业采购压力。

城燃毛差连续两年收窄，核心矛盾在于保供气价倒挂

21-22年国内五大城燃公司毛差同比降幅均值为13%/6%，连续两年收窄。当前城燃终端气价呈现“双轨制”特征，即非居气价采用市场化方式、居民气价实行政府管控。从三桶油管道气价格设计结构来看，管制气（低价）、非管制气（高价）、现货代采（随行就市）的气量和终端气价并不是完全对应的关系。当居民气量持续增长而管制气量不足时，城燃企业出于保供原则，不得不采购更多的非管制气或现货来满足居民用气需求。居民气量占比更高的城燃公司，面临的顺价难度越大，导致21-22年毛差下滑相对更多。

进口气价连续两月环比回落，有助于缓解国内气源成本压力

23年以来国内进口气价环比持续回落，根据海关总署数据，23年1/2月国内进口管道气均价环比为-2%/-3%，进口LNG均价环比为-11%/-5%；进口气价格仍处于高位，1/2月进口管道气均价同比为+54%/+43%，进口LNG均价同比为-10%/+23%。国际天然气价格指数回落更加明显，4月JKM/TTF均值较去年12月分别下降61%/62%，已连续4个月环比下降。若国际LNG价格进一步回落，有望丰富国内气源供给来源和缓解气源成本压力。

从盈利能力修复和资源储备两个角度推荐城燃公司

我国天然气供应将逐步形成以“三桶油”为主、多种社会资本共同参与的局面，有利于推动中国天然气贸易市场的形成，降低下游城燃企业的气源采购压力。上下游资源一体化将给城燃企业带来持续价格优势。增值业务有望发挥用户资源优势，有利于头部企业抢占燃气分销以外的市场先机。该行更加看好上下游一体化带来的估值提升；以及零售销气业务复苏有望带来估值修复。

风险提示：天然气顺价机制执行不到位；天然气需求复苏不及预期；国际天然气价格大幅波动。