“两桶油”逆势创新高，“中特估”或成今明两年A股主线|钛度宏观

自4月19日（上周三）以来，A股持续回调。截止4月25日（本周二）收盘，三大指数集体收跌，齐收五连阴。创业板指创今年以来新低。

盘面上，央国企股表现抗跌，石油、银行、保险、电力等央国企占主体的板块逆势走强。周二早间，石油板块指数一度大涨逾3%，创2018年1月以来5年多新高，三桶油集体上攻，其中中国石油、中国石化双双创出4年多来新高。

今年以来，随着中国特色估值体系概念持续发酵，“中字头”央企和地方国企估值迎来修复，央国企股近来频频走强，成为A股市场一大亮点。

国泰央企共赢ETF（517090）基金经理徐成城做客《钛牛了，股市！》节目时表示，近期中字头，特别是三桶油表现亮眼的主要原因，是在国内经济逐步恢复背景下，企业的业绩盈利得到改善，行业估值处于修复阶段。

此外，他指出，近年来国企改革进入新阶段，政策利好不断。近期包括深改委会议、“创建世界一流示范企业”名单扩容等涉及国企改革的事项不断推进，央国企有望在政策引导和支持下对自身成长性、治理机制和信息交流等问题妥善优化，压制估值的因素若能得到逐步化解，当前的偏低估值现象有望继续修复，并带来较好的相对收益。

未来，随着国企改革持续推进，中国特色估值体系重要性不断上升，央国企在产业战略定位、经营效率方面不断提升，以“两桶油”为代表的央国企价值有望持续上行，中字头行情远未结束。

A股“新股王”之争再起，“中特估”成背后推手

上周，中国移动股价周中创历史新高，一度从独占A股市值榜首近3年的茅台手中抢下“A股之王”的光环，成为A股市场的一件大事。

目前，两家公司的总市值都在2.2万亿元左右，处于一种胶着状态，鹿死谁手，还难有定论。不过，值得注意的是，由于中国移动分别在A股、港股市场上市，其总市值的计算方法与只在A股上市的贵州茅台有所不同，若按照各个交易所市场对应的市值合计，在考虑到不同市场的汇率后，其总市值总计近1.3万亿元（A股股本*A股股价+港股股本*港股股价/汇率）。但若均按照A股股价等数据计算，则其总市值达2.19万亿元，超越茅台成为“市值王”。

市场分析指出，中国移动一度超越贵州茅台市值这一历史性事件背后，除了离不开国家政策持续推进的数字经济，与最近爆火的人工智能两大概念加持，还有来自于“中特估”这个新概念的强力催化。

数据显示，2023年以来，沪市央国企股价平均累计涨幅达7.76%，其中约四成跑赢大盘，股价较大盘平均累计上涨约0.9个百分点；央企表现更为显著，260余家央企年初至今股票平均累计上涨13.72%，其中超半数跑赢大盘，股价较大盘平均累计上涨6.85个百分点。年初至今，中国科传、上海电影、中科曙光等7家沪市央国企股价涨幅超过100%，27家股价涨幅超过50%。

从行业看，三大运营商股价年初至今股价平均累计涨幅达43.72%，“三桶油”中国石油、中国石化、中国海油也有亮眼表现，年初至今股价累计平均涨幅达38.96%。基建板块也表现出色，沪市建筑央企股价年初至今均上涨且跑赢大盘，股价平均累计涨幅达32.14%，中材国际、中国中铁、中国交建区间累计涨幅均超过50%。

国泰央企共赢ETF（517090）基金经理徐成城指出，今年以来，有三大因素驱动A股中字头以及这些央国企业行情表现较好。第一，去年底以来，国内经济呈现较好的复苏态势，经济总量有所改善，结构也有一些变化。同时目前整体监管以及货币政策环境都相对比较宽松，这种状态也比较适合国企的盈利修复和经营改善。因为相对于民企而言，国企在一些资源配置以及财务成本方面都有一些天然优势。

第二、从去年开始，央国企考核指标发生了重要变化，从过去看重市值管理到现在强调价值创造。具体而言，考核体系由“两利四率”调整为“一利五率”，用 ROE（净资产收益率）替换净利润，以营业现金比率替换利润率。其中最大的变化是净资产收益率的提出，这是衡量个股盈利能力的最佳指标。由此，央企的盈利能力受到硬性约束有望提升，进而带动央企投资价值的提升。

随着这些考核指标的优化，央国企的工作重心，将会从过去扩大市占率、做大企业规模和体量，吸纳更多就业，转变到现在要通过改革和指标优化、提升经营能力、盈利质量和经营效率。从上市公司的角度，就是对上市的央国企要求有更高的股东回报。企业的考核指标由规模考核变成利润考核，显然在二级市场上，市场会更期待这些企业能做出更多的价值回报股东。

第三、这段时间以来，国内产业发展重点在专精特新、国产替代方向，很多央国企在这方面都具备一些优势，未来会去承担产业链的专业化重组，或者带领整个产业链发展，打造现代化产业链。这些央国企会通过研发驱动、并购重组，提升在各个产业链中的竞争力。在此背景下，资本市场给它们在成长方面的估值就会更高一些。

他进一步指出，后两个原因将会是长期影响央国企估值和未来盈利的重要因素。因此这一轮央国企“中特估”行情还没有结束，可能是今年甚至明年的一个主线行情。

央国企基本面持续向好， 高分红高股息获市场青睐

估值持续修复的背后，离不开基本面持续向好的支撑。据统计，截至4月21日，沪市已有193家央企、313家地方国企披露年报，合计实现营收约35.39万亿元，归母净利润3.39万亿元，同比分别提升7.55%和5.21%。

在业绩实现稳定增长的同时，沪市央国企也积极通过高分红回报投资者，多措并举加强与投资者的沟通。分红方面，据统计，目前沪市已有近400家央国企披露拟实施年度现金分红，累计现金分红总额约1.33万亿元，22家公司分红金额超百亿元，工商银行分红金额达到1081.69亿元，中国神华分红比例达72.8%。

徐成城认为，国资委、财政部所持有的大部分央国企股权涉及行业包括石油、石化、电力、交运、还有一些在钢铁、煤炭、军工、地产产业链。这些产业链首先是偏重资产行业，同时又是关系国计民生的重大战略地位行业。以往因为种种原因，这些行业的央国企产生的价值并没有被资本市场所认知。未来随着信息披露逐渐透明化，企业释放出更好的业绩，与投资者进行更多的交流，资本市场也会更加认可它们的投资价值。

此外，他指出，在上市公司分红方面，过去这些关系到国计民生重大战略地位的央国企考核重点，是企业规模做大做强，对企业经营效率，对ROE考核不足，有可能导致利润率偏低，也没有多少现金可以分红。未来随着考核指标的变化，这些央国企的净利润率都会得到一定的改善，也会有更多的利润用来分红，提升股息率，提升股东回报。这样也会让市场给与这些央国企更好的估值溢价，将来估值提升的空间会更大一些。

国联证券梳理了十大行业及24个细分领域，通过比较海内外和央国企龙头公司市盈率和市盈率水平，寻找具备估值提升的行业。央国企中：（1）市盈率和市净率均具有估值提升空间的行业：铁路运输、建筑与工程、保险、房地产物业；（2）市盈率具有估值提升空间的行业：计算机、电力、医疗保健设备；（3）市净率具有估值提升空间的行业：石油天然气、煤炭、航空、酒店、电信服务、生物科技、西药。

国联证券首席策略分析师杨灵修做客《钛牛了，股市！》节目时指出，目前央国企主要还是分布在偏上游资源品，公用事业这些领域。最近几年资源品的价格大幅上涨使得这些公司的经营和业绩都得到不错的改善。他认为可以重点关注一些在资源布局和质量上占优势的央国企。

此外，他还认为，从现金流角度，过去很多央国企承担了很多社会责任，投入很多基础设施建设，如公路、铁路、电信网络等等，虽然经营性现金流不错，但它的资本开支也比较大。未来随着中国经济进入高质量发展阶段，基础设施建设会逐渐放缓，这对于很多央国企来说，也会降低一些资本开支，从而让它们在现金流产生比较好的领域中变成盈利，能够去做更多的分红。他认为，这一类公司也值得关注，包括电信运营商、交运行业、高速公路、高铁等等，未来资本开支也会下降、分红预期会得到改善。

传统行业央国企降本增效 新兴产业未来机会大

拉长时间看，在数字经济、信创、中特估、人工智能等一系列热点催化下，中国移动今年股价累计最大涨幅已近60%，自去年上市以来最近一年股价累计最大涨幅接近翻倍，而茅台股价则几乎仅在原地踏步。有市场人士认为，中国移动和茅台这场股王宝座的争夺可能揭示着A股未来的发展趋势。

当前美股市值前十的上市公司中，苹果、微软、谷歌、亚马逊、英伟达、特斯拉、META均为科技股。以中国移动为代表的科技股“逼宫”以贵州茅台为代表的消费股似乎也预示着A股市场中的积极现象。

杨灵修表示，在中特估概念提出之前，就有一些市场上知名的价值投资者在布局中国移动这样的公司。主要原因是这些公司本身的内在价值，包括现金分红、在细分领域的相关业务处于领先地位。

他指出，通常像中国移动，一般被大家视为运营商标的，但其实它的很多其他业务，比如IDC（互联网数据中心）业务、云业务等都做的非常好，特别是三大运营商的IDC业务占有领先的市场份额。这些细分领域的业务可能之前并未被投资人关注到，它们的价值被市场低估，但随着这些内在价值被市场重新认知，这些国企标的就具有非常好的投资价值。

从三大运营商公布的一季报看，运营商积极为各行各业数字化转型提供服务，产业数字化业务收入均实现快速增长。以中国移动为例，一季度中国移动一体推进“网+云+DICT”规模拓展，推动政企基础业务提质增量，规模复制推广成熟行业应用，持续做优做大移动云规模，政企市场保持强劲增收动能，期内实现DICT业务收入294亿元，同比增长23.9%。在ChatGPT浪潮下，运营商也在算力、AI及大模型方面不断加码。

从估值修复情况来看，根据光大证券4月15日研报显示，2022年底以来，截至4月13日，三大运营商股价涨幅均超过20%，估值分别修复至1.61、1.18、1.44倍，已显著高于近五年区间平均PB（LF）。以中国移动为代表的三大运营商板块，借助“央企低估值+数字经济”成为率先修复的板块。

沪市央国企是落实国家重大战略的主力军，近年来在推进数字经济、双碳战略、基础设施建设等方面亮点不断。年初至今，沪市央国企估值不断走强，其背后有基本面持续向好、重点业务亮点频现的支撑，为央国企估值提升创造了重要契机。

徐成城指出，央国企在传统领域需要降本增效，通过一些新的手段去提升生产效率，也是央国企考核的新重点之一。另一方面，随着经济转型，资源、建筑制造等领域对国内GDP的边际增量逐渐下降，科技创新已经成为国家安全和经济发展的重要抓手，所以央国企未来的战略会更多转向新兴产业，加快布局具备很强价值创造能力的新领域、新赛道，提高核心竞争力，对标世界一流企业。

而这些新领域、新赛道往往研发投入周期较长、资金成本也比较高，央国企有资源和能力、也有国家政策支持，未来在像信创新材料、工业母机、氢能源、数据安全、低碳冶金、粮食安全、稀土加工等这些高精尖、涉及国产替代、突破卡脖子技术等战略新兴领域，也能够发挥更大的作用。