雪球港股圆桌论坛：港股投资机会与风险

 

（原标题：雪球港股圆桌论坛：港股投资机会与风险）

4月22日,2017雪球港股高峰论坛在深圳中洲万豪酒店圆满落幕,作为本次活动的主办方,雪球邀请了多家知名港股上市公司高管、投资机构管理人以及雪球港股投资达人发表演讲。辉山乳业的暴跌引发了资本市场对香港老千股的高度关注,在本次「雪球港股高峰论坛」上,雪球还重点举办了一场关于“港股投资机会与风险”的圆桌论坛。润樽投资投资总监李育慧(雪球ID:@岁寒知松柏)、润樽投资CEO韩柏青(雪球ID:@阴阳鱼)、盛冠达资产基金经理何纯(雪球ID:@何纯在南国)、榕树投资总经理翟敬勇就港股市场的机会与风险展开精彩对话。

雪球圆桌论坛:港股投资机会与风险

王星:感谢大家坚持到现在。很荣幸今天能够邀请到台上的四位嘉宾跟我们聊一聊港股投资的那些事。

首先先问岁寒一个问题,经常逛雪球的朋友们可能对岁寒比较了解,在辉山乳业事件之前,岁寒凭一己之力发现了雨润造假的问题。港股的老千股、财务造假的问题也很多,我们作为投资者,如何识别出这些壁垒?

岁寒知松柏:老千股比较好识别,第一,比如说本来是一个民营企业,但是取了一个很大的名字,用中国、亚洲甚至华人这类名字。第二,大股东往往持股比例比较低。第三,现在什么概念、什么行业比较流行,他就收购这些公司,但是这些公司报表可能并不好。

财务造假相对比较难一些,如果有以下特点,符合任何一条就嫌疑就比较大:

首先,从地域角度看,我们做港股的都知道福建出问题的比较高,我不是对福建人有意见,这是数据统计的结果。东北的公司比例也偏高。最近我看到山东的公司出问题的也比较多,好像东北人也是山东人过去的。

从行业角度来看,一般农业、牧业造假成本比较低一点,往往国家税收方面给了优惠,甚至很多根本不需要收税,所以他不用担心成本,也不用担心税务局什么。从常识角度来说,当财政给你很大的补助,给你税收优惠,往往意味着这个行业不怎么好挣钱,大家不愿意投资,只是国家觉得这个行业有前景或者觉得是这个社会必需的。如果这个行业不好挣钱,你报表上利润又有很好的回报,这是有矛盾的。另外,国家征收很高消费税的,比如说烟草、白酒等等,这种行业是比较好挣钱的。

从股东持股比例角度看,如果这个公司的大股东持股比例比较低,比如说刚在否决权以上,甚至之连30%都没有,只有10%,往往这种公司不太好。大股东可能比我们更了解这个公司,自己都不买自己的股票,这是值得怀疑的。我也不喜欢经常去收购业务的公司,一方面说明他不专注,不专注就很难突出差异化的优势。

最后,从公司业务角度看,去收购公司的时候经常掺水分,过去几年A股也有收购的,有一些业绩对赌,到业绩对赌到期,很容易出地雷。从财务的角度来看,现金流不好的企业,这都是值得重点去提防的,尤其是日常经营有利润但是没有现金回流的,起码说明这个商业模式是不好的,他是有可能会造假的。包括A股、港股都有很多存货,里面堆了很多,除了黄金、茅台这种比较奇葩的能够保值,增值以外,大部分存货是很容易贬值的,而且一不小心发生水灾、火灾就没有了。

造假比较厉害的,往往这些方面看不出什么问题,但是资本方面很大,有利润,也有现金回流,把挣的钱全部投到新的项目,这就需要我们对行业有一个判断,了解渗透率和项目的可行性,相对来说比较难一点。

王星:总结一下,是不是福建和东北的公司一般不要投,政府辅助哪个行业,哪个行业也不要投,重组、借壳的也不要投?

岁寒知松柏:首先,自己不太熟悉的不要投,这个钱挣不完,但是亏得完。福建也有好公司,像福药也是好公司。

王星:我很感兴趣,现场有没有中招辉山乳业的朋友?(无人举手)大家都很幸运。如果您中招辉山乳业,您怎么办?

岁寒知松柏:现在它停牌了,但是在香港可以场外交易,很多人认为停牌了就没有办法了,其实不是这样子,可以进行场外交易,可以卖。

王星:就是坚定的出是吗?

岁寒知松柏:对。

王星:问一下阴阳鱼。港股从今年到现在涨了不少了,已经涨到现在了,港股还存不存在普遍低估的问题?

阴阳鱼:拉长来看,港股已经低迷了很多年,目前来看,港股还是全世界最低估的一个市场。从跟我们最相关的A股来看,很明显,没有一个行业是港股高、A股低的。这是一个认知的问题,香港那边主导进入市场的是大行、外资,他们对市场的认识肯定是来自他们日常收获的信息。他们收获的信息都是在海外,海外市场的信息我们是比较确定的,它是比较偏颇的。所以,在这些很偏颇的信息下得出了一个结论,就很容易低估我们中国的公司。再一个,他们离中国比较远,了解的比较少。这两方面都决定了他给中国大陆公司一个非常低的估值。但是这种情况对我们反而是很好的机会。

王星:哪些行业符合您刚才描述的低估的特点?

阴阳鱼:比如说医药、汽车,所有行业都有可能低估,如果你擅长药,可以在医药行业找,如果擅长汽车,可以在汽车行业找,如果擅长电子,可以在电子行业找。

王星:现在涨起来以后,港股还存在普遍低估的机会,是吧?

阴阳鱼:我刚才说的几个行业可能都比A股低很多。

王星:谢谢。再请教一下何纯,我看你在雪球上推出一个自己把握率比较大的策略,叫做相对低估值下的小盘高波动股票的移动。请问你为了用这个策略来做股票?为什么觉得这样一个策略长期来看是市场上行之有效的策略?

何纯在南国:我自己做港股时间比较久了,从2006年就开始做,一直都是基于基本面的主观分析。我自己统计的结果,从2012年年底到现在,自己投了1000万进去,一直都是平均分散的持有,大概持有20-30只股票的样子。通过股票的流动,取得年化27%的收益。上周五净值接近2800万的样子。

我自己做主观交易,包括接触一些朋友做主观交易有一些问题,容易受到主观情绪的影响。比如说我研究了一家公司,发现这个公司很好,然后买进去了。但是,接下来出现了更好的公司,可是因为你已经研究了这家公司,而且对这家公司基本面也比较了解,很可能不会卖掉这家公司买入更好的公司,这样就损失了很多机会,机会成本是很大的。而且,个人的主观分析是比较容易出错的,如果出错的话,纠错的过程也不是那么容易的,所以主观交易容易受到自己情绪干扰和受到自己知识面的影响,比较容易出问题。

我一直在思考怎么把主观交易变成一种客观的交易,也就是从量化的思路来做决策、做交易。所以,从去年的4月起,差不多有一年的时间,我就开始做客观的交易,也就是做量化的交易。选择的标的主要是A股波动性比较大的、估值比较低的股票。历史回撤数据时间超过十年时间,最早从2007年1月份开始做回撤。回撤的结果也是比较好的,十年回撤年化收益率超过40%,远远好过自己做主观交易的收益。

选择的标的,比如说选择15只以上的股票,这些股票的估值要低于平均市值,同时波动率比较高,典型的特点就是选择相对小盘的股票,而不是选择相对大盘的股票。有人可能觉得股票,为什么选择相对小盘的股票,而不选择大盘的股票?大盘的股票有一个特点,估值确实比小盘低很多,但是波动率不够。我们做轮动的过程中,估值的收益虽然有损失,但是收益没有办法体现出来。通过一年的测试,收益率达到40%左右,在A股从去年到今年的情况其实并不是非常理想,所以这方面也坚定了我继续做的信心。这个信心也是基于多方面的考虑,比如说没有任何的管理费,业绩提成也不是创新高就提。我自己给自己定的想法是等到客户赎回的时候再提。因为基金里面有很多猫腻的,如果股票从3000点涨到5000点,创新高了,基金经理把一大部分业绩提成费用收走。很不幸,又从5000点又跌回3000点,这时候买这个基金的人,亏损可能很惨重,他们在5000点接盘,但是基金经理赚钱走了。我觉得对于投资者来说,这是很不公平的。不收管理费也是基于这个思路,假如说一个基金过去两年、三年表现的非常好,恰好股票从3000点涨到5000点。因为表现优异,很多人购买你的基金,你的管理费1个点、2个点收走,等到大盘跌落到3000点,基金经理赚了很多钱,他损失的可能只是个人的名誉。但是投资者的利益去哪里了?投资者利益没有很好的保障。

王星:补充两个问题,小盘股轮动,您怎么踏上这个节奏?

何纯在南国:这个轮动的节奏不是我自己主观判断的,基于一个客观依据。一般两种情况下会卖出,一种情况是股票往上走,有的股票可能涨得非常快。如果轮动超过阈值,可能超过5%或者3%,我就立即买入符合我买入标准的股票,不断进行循环操作。另外,当这个公司基本面恶化的时候,比如说盈利大幅度衰退,那我会毫不留情的把它给出掉。因为我持有一批股票,不会对哪个股票特别有感情,也不会一直钟情于这个股票,想要跟这个股票谈恋爱。相当于就是机器人的操作,不会有太大压力,这是这个策略的好处所在。

王星:熟悉雪球的朋友可能了解翟总,翟总也是老球友了,港股现在还存在机会吗,您怎么看?

翟敬勇:对于我来说,我不擅长看市场,我更关注企业。香港现在有很多上市公司的股价,从估值来讲非常便宜。

王星:您觉得最便宜的股票是哪只?

翟敬勇:我们最多的是神华。

王星:中国神华,能说一下为什么重仓这只股票?

翟敬勇:我今天来,首先是要感谢方总,因为我是雪球忠实的粉丝。第二要感谢岁寒,当时关于雨润,岁寒在雪球上给我们有过一个提醒,我想向岁寒表示感谢。因为投资很残酷,当年我们投资雨润的时候,我们深圳有一帮朋友,我们的风格就像榕树一样,希望做的时间长。所以投任何一家企业会做大量调研。

我们对雨润的投资体系和管理架构进行过调研,到现在我都没有认为雨润造假,这是第一点。第二点,雨润的商业模式是当时岁寒通过财务分析给我们一个重要的提醒,就像他刚才讲的财政补贴的问题。当时我们把雨润湖北所有的分公司和工厂都做过实地调研。我还有一个朋友原来是公募基金的投资总监,他说今天会来会场,他当时到江西等地去做调研,包括我们张总也在山西等北方地区做了调研,我们也到南京总部跟他们公司进一步沟通。当时是从21块钱跌到7块钱,我们开始介入,介入以后涨到12块钱,再到跌下来的时候,跌到7块钱,我们就在考虑要不要加仓。当时正好岁寒质疑雨润的文章出来了,香港也有空投在推动这件事情,最后我们出局是因为我们认为雨润的商业模式出了问题,所以我们出局。当然,也正是因为我们出局了,所以才会有今天我能坐在这里的机会。

实际上,我个人觉得投资最关键的,首先是纠错。我们投神华有一个简单的逻辑,神华是第一大煤炭公司,第二大铁路公司,第三大电力公司。现在有一个股息,扣完税港股投资每股分3块钱,18块钱减3块钱,大概是15块港币,按照0.9的汇率,大概是13块5人民币。按照一季度的煤价,它的合同价是579元一吨,光今年的煤炭就可以挣400亿的利润。

一季度大型铁路货运提价,神华铁路要比大型的还要多,所以铁路方面收入50、60亿没有问题。现在隔了一段时间,煤电联动,煤价起来以后电价没有上调,如果不出意外,今年电价会上调。如果火电价格上调,发电方面他可能会挣100亿,这样算是600亿的利润。600亿的利润相当于每股收益3块钱。我们算帐的时候再打个折,因为去年四季度的报表业绩低于我们的预期,但是我们回过头来看,给他打个折,500亿利润,神华今年每股利润是2块5人民币,5倍的PE,投神华的回报率现在还是7个点以上。我们做理财现在也就4.5左右,7个点还不算企业未分配的利润,而且现在神华账上的现金还有1500亿,也就是分完这次股息之后还有1500亿,这种情况下你觉得便宜不便宜呢?所以我认为这个位置上就是神华给大家送钱的。

投资也没有那么复杂,找到好的公司,尽可能在低估的时候去买入,我相信这个回报是非常不错的。

王星:谢谢翟总,也感谢您在台上非常坦诚的说中招雨润的事情。翟总开了一个头,我们论坛的常用策略是各个嘉宾讲各自投资的故事,能不能请台上其他嘉宾给大家分享一个自己投资生涯里面最失败的一笔投资案例?据我所知,中招雨润的,在台上四位嘉宾里面,至少有三位。

阴阳鱼:我是08年底、09年初进入港股市场的,当时信息还是很闭塞的,主要是当时没有雪球。我对香港股市的印象,受电视很大的影响,认为香港有严重的不足。香港公司是四大审计的,觉得把钱投到香港,天是蓝的、水是绿的,路上有鲜花。

这些年我很少踩雷,但是到香港,一开始是赚的,长城涨了几十倍。后来遇到一个小股票,买了一只,过几个月觉得不对。后来发现雨润做食品的,对名誉肯定要求很高的,没有作假的动机,看了财报,尤其是看了双汇,觉得没有问题了。

当时没有下手的机会,后来碰到海外大行说雨润有问题,从27、28跌到了18块左右,我是抄了一个底,在18.8元左右买进去,当天升到20元左右,很短的时间涨到27、28元,我挺得意,说别人恐惧的时候我买了。后来又下来了,我觉得他们的质疑不是很靠谱,我还是相信自己的分析,所以17、18的时候我又补仓了。这时候,网上和公司不断的来论战,公司也不断的来澄清。在股票12块钱的时候,公司出了一季报,一季报特别的不好。这个一季报的解释是行业如何如何不好。我觉得行业也没有那么不好,同行业尤其是双汇没有那么不好,跟之前说的话有矛盾。我一看,人说的话不诚信,对不起,不管多少钱,我卖掉都是对的。这个踩雷踩深了,当时建仓建了8个点,别的都是2个点。当时有200、300万,开盘就卖出去,竞价就卖了,卖完了收盘还涨了不少,我记得10.72卖的,收盘大概在11,我挺高兴。当时还不认识岁寒,在他新浪博客底下留言,说我卖了,挺高兴。之后一周都是在12左右,后来证明这个是对的,后来跌到了2块钱。

岁寒知松柏:我也是受害人,我自己买了股票,发现它造假。

王星:你不是先点套再买吗?

岁寒知松柏:我当时还是有一些侥幸心理,那时候水平确实比较差。我自己点自己买的股票也是希望充分的暴露一下这个股票有没有需要注意到的风险。我不太看好一个股票,不太那么愿意去说,因为现在大陆的人文环境,我老是讲人家公司有问题也不太好。来这个会的时候我也有点担心,翟总会不会对我有意见,没有想到他专门感谢我。

我说另外一个案例,我在09年有一个很惨痛的教训。当时在08年10月份做港股,12000点入场,全力做多,24000点的时候我亏光了出来,当时买了权证,后面是全仓买的。最后亏光是因为买了中国石化权证,那个股票那一年基本上没有涨,还在跌,大盘在涨。

王星:这个事现在反思是什么教训呢?

岁寒知松柏:当时自己对这些工具了解不够,对企业和公司了解也不够。我自己认为权证这个东西最好不要碰,也不能说是毒药、毫无价值,权证可以有低的溢价,你可以剩下一些现金做其他的配置,或者留在市场下跌时候做补仓,我觉得还是有意义的。但是前期是要对这个公司有一个深入的研究,你当成买公司股票一样的,只是一个杠杆。

阴阳鱼:同意岁寒说的,岁寒真的是谦虚,每次都讨论自己的错误,说自己水平不行。这十年以来,港股最大的问题就是老千股和造假的,这么多大公司,没有看到把造假公司抓回来的。最著名的公司,包括辉山乳业,现在虽然还没有结论,但是已经出来了,包括雨润等等。每一个岁寒都发现了,辉山乳业他早就发现了,只是到今天才报。在雪球上一个月前发了这个言论,当时我还不太相信,跟他讨论了几次,他说了几个要点,我说确实是,没有多久就报了。

王星:今天台上的嘉宾都非常坦诚,虽然像岁寒这样的质疑可能会造成持仓股票的下跌,但是希望市场上多一点岁寒这样的投资者,真正的看一下有没有好的上市公司,真正的享受好的估值,让骗人的公司、财务造假的公司暴露出来,让他们得到应有的结果,我觉得这是对整个资本市场以及对我们投资者长期来讲特别好的事情。借这个机会,大家给岁寒以及像岁寒这样千千万万勇敢的质疑上市公司的个人投资者一个掌声。

请何纯老师继续讲您的故事。

何纯在南国:我有一个股票基本上接近血本无归的投资过程。股票的名字取的很好听,叫第一天然食品。这个名字一听就给人感觉很高大上。从它的年报来看是做天然食品的,主要是出口到美国等一些发达国家去,也是属于农林牧渔的范围,而且公司也是在福建。在福建,民营,又是农林牧渔,这三点基本上都占全了。

我当时刚入港股时间不久,因为我在A股看到一直都是几十倍市盈率,动辄是三十倍、五十倍市盈率,突然到港股,被港股低得可怜的估值打动了,它的PE很低,只有5-6倍,分红也是每年都分的,我就觉得没有什么问题。但是,买进去大概不到一年的时间,突然有一天,老板人间蒸发了,也就是说,老板突然失联了。财务总监、独立董事全部都离职了。这个事情很奇怪,看上去这么好的一家公司,怎么突然出现老板失踪了,公司的公章被拿走了,银行账户的钱被卷走了,最后股东层面自发接管这个公司,但是在当地受到很大的阻力。如果在A股出现这种情况,我相信中国的证监会一定会介入,当地公安也会介入,但是在港股出了这么大的事情,老板一点事情都没有。如果在香港本地出事,香港的廉政署、警署会出面,但是国内不是很知名的A股出市了,可能就是悲剧了。

通过这个事情,我总结了一些事情,因为我自己是比较分散的持有,一般是持有20到30只股票,这个股票虽然有损失,但是损失的绝对额不是太大。通过这个事情我学会很多,大概是09年、2010年的事情,之后我就没有踩过一次地雷了。公司业绩下滑也有,但是老千股和造假的情况一次没有。

说一下自己的经验:首先,只买上市五年的股票,央企例外,如果不是央企就只买上市五年以上的股票。第二,没有大的动作,征发、配股都没有,公司回购或者大股东征集,然后再看一看现金流的情况,资本开支是不是异常大,如果资本开支异常大往往说明公司比较可疑。这三四个原则放进来以后,港股绝大多数的地雷可以排掉了。如果你持有有几十家公司,可能还会踩中1、2个地雷,但是总体上排雷的成功率比较高。

王星:时间也不早了,按照惯例,最后问每位嘉宾一个问题,各位嘉宾简短的回答一下。假设给你10万港币,你在现在这个时点最希望买入的一只股票是什么?

阴阳鱼:我觉得有点变成港股的披露会了,我觉得港股是价值投资的天堂,其实最近十年,港股出现了很多100倍的股票,最近十年A股是没有的,原因是什么?港股非常低估,比如说100倍的股票有港交所、神州控股、长城汽车、联合娱乐(音)、瑞生声学,他们都是个位数的估值,然后涨到20、30倍。比如说长城汽车业绩只涨了10倍,估值涨了100倍。A股的比如说浦发银行,上市的业绩涨了10倍,估值跌了6倍,上市期间等于没有涨没有跌,这种情况在港股不允许出现的。

我现在手里重仓的有两个,长城和腾讯。如果有10万块钱,我会有攻有守来配置。

王星:一半一半吗?

阴阳鱼:短期来说长城会多。

岁寒知松柏:我认同,港股都挺行。

王星:行业也可以。

岁寒知松柏:行业方面,我觉得港股汽车比较好,我跟投韩总的。

王星:也是腾讯和长城一个一半是吧?

岁寒知松柏:如果来分配的话,目前我没有腾讯。我跟他配置上是有一些不一样的,腾讯是好公司,确定性很高,赔率会低一点,因为我自己在A股有一些家电,有一些黑马。

王星:格力电器是吧?

岁寒知松柏:我不喜欢董明珠这个人,我天天骂她,但是买她的股票。

何纯在南国:首先我想说,对于绝大多数投资者来讲,没有足够的精力一家一家的去看股票,所以如果一定要推荐一只股票,我觉得是不太好的。为什么不太好呢?因为投资本质上是一个概率的游戏,如果你专注的去看一家公司的话,分析有可能是错的,因为有可能是看错的,所以是不太建议重仓某一只股票的,我从来不会绝对的重仓某一只股票的。

王星:我们台上各位嘉宾都是非常成功的投资者,管理的基金动辄几百万、几千万、上亿,如果让各位回到当初散户的状态,只有10万港币,您会怎么做?

何纯在南国:首先,如果我只有10万港币,我不会去做投资。为什么呢?很简单的一个道理,这时候最重要的事情应该是做职场打拼,如果你是公司的老板,应该提升公司的业绩,这个比做投资来得有效的多。因为10万块钱,对投资不是很了解,砸下去怎么可能碰到一个好运气有好的股票被你抓住呢,概率比较低。相反,如果把主要精力放在工作或者实业上面,很可能有超过股票的回报。

话是这么说,如果要说一个股票,我可以说一只,当然分析可能是错的。这个是宝业集团(音),这个公司做房地产,目前没有什么银行贷款,银行贷款占总资产比重不到5%,这是建筑行业比较少的。公司一直在不断的回购自己的股票,回购的比例也是比较大的,最近应该回购了3%以上的比例,这个回购比例是非常惊人的,而且一直回购公司的股票。同时还有一个催化剂,目前的股价只相当于净资产的0.6%几,这个不是很高。虽然它是房地产公司,但是净资产里面并没有很多房地产纯估的收益,你去看香港的房地产企业会看到一个很奇葩的现象,很多房地产公司虽然PE很低、PB很低,但是很多收益是来自于房地产的纯估的收益,但是它这部分收益基本上没有,目前市盈率是5倍多。更重要的是它的催化剂,去年和前年卖了很多房子,但是房子一直没有入账。上半年我猜测它是大概率入账,如果入账,会极高的增高每股净资产。现在房地产行业,我自己觉得不是很乐观,总体来讲泡沫比较大,但这是一个房地产企业。考虑到它的负债是比较低的,它的经营现金流是不错的,估值也是比较低的。如果按照目前的价格来买,我只能这样讲,有比较大的概率会取得一个比较好的收益。

王星:谢谢,最后有请翟总,再说一个。

翟敬勇:10万块钱对我可能是一个很大的挑战,因为我们的做法基本上是过亿,很少做特别多的组合。如果你说1个亿的话,我可能会配8000万的神华,留20%的现金,大概是这样来做。如果是10万块钱,这是一个很高难度的挑战,我不认为10万块钱是很好的,如果钱大一点,我要拿神华,80%的持仓,如果不出意外,神华15%的收益可以确保。现在我更偏向于确定性的。我的重心现在更多是在徒步、马拉松活动,这些活动放的精力更多,企业投资对我来讲不需要花太多精力,像我投资了快二十年了,很多企业需要择时,并不需要花太大的精力。我昨天晚上凌晨3点多才赶回深圳,因为答应了雪球的活动,昨天去了五粮液开了股东会。不管什么时间,我们的精力主要放在企业身上。

在港股投资方面给大家几个忠告,个人认为港股是一个亚马逊丛林,因为我们身边好多投资的朋友在港股都吃了大亏,有的血本无归,因为港股不是他的主战场,不是像国内这种投资思维。个人更倾向于在香港投资越保守越好,另外,多看一看雪球,多听一听不同的声音,尤其是岁寒说哪个公司有问题了,大家一定要警惕。最后,感谢一下方总,因为跟方总是老朋友了,我作为雪球的一个长期潜水的粉丝,是受益颇多的。

岁寒知松柏:我补充一句,有一些公司我发现造假,我觉得造假并不代表都是风险,比如说有时候会释放利润,也是一个机会,比如说像格力,我黑他的时候当时是22块左右,我自己是那个时候买的,一路到现在涨了50%了。我不是说现在推荐格力,只是我现在自己这么做。

王星:今天台上四位嘉宾非常坦诚,把自己失败的经历、对大家的忠告以及自己看好的个股都推荐给大家,希望大家有所收获。让我们以热烈的掌声感谢台上四位嘉宾!

(原标题：雪球港股圆桌论坛：港股投资机会与风险)